tarkinvestor.ee - analüüsid http://www.tarkinvestor.ee tarkinvestor.ee - analüüsid en info@tarkinvestor.ee Copyright 2007, www.tarkinvestor.ee 2014-07-25T22:49:00+02:00 Analüüsid: Thomas Piketty ja ebavõrdsuse vältimatu kasv http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=134

Thomas Piketty. Maailma värskeim superstaar tuleb nii ootamatult erialalt nagu majandusteadus. Mida siis monsieneur Piketty on korda saatnud, et 2014. aastal maailmas nii palju tähelepanu saab?

Ta on Prantsusmaa teadlane, kes on sel aastal maailmas kõvasti furoori tekitanud. Susiseb Wall Street ja puhiseb Washington. Piketty raamat “Capital in the Twenty-First Century “ ilmus selle aasta alguses ning see 696-leheküljeline tellis ongi tolmu kerkmise põhjuseks. Piketty toob raamatus välja, et ebavõrdsus on viimastel kümnenditel globaalselt kasvamas - rikkad saavad üha rikkamaks ja vaesem osa inimestest jääb ka lääneriikides neist üha kaugemale maha.

Piketty toob selle peamise põhjusena välja, et kapitali tootlus on kõrgem kui majanduskasv. Ehk et nende jõukuse kasv, kellel on kapitali (ettevõtted, finantsinvesteeringud, kinnisvara jne) on kiirem kui kogu majanduse kasv.

Kui Piketty raamat ilmus, siis arutasime seda teemat sõpradega ning arvasin, et ebavõrdsuse kerkimine on õige väide, kuid Piketty tee selleni ning ka lahendused ei tundu kõige sümpaatsemad või õigemad. Kuid veel enne selle teemani jõudmist kerkis viimase kuu aja jooksul Pikettyga seoses üles täiesti uus teema. Nimel avastas Financial Times’i ajakirjanik, et Piketty põhjenduste taga olevates arvutustes on vead sees.


Arvutusvead?

Ehk mäletate USA teadlasi Carmen Reinharti ja Kenneth Rogoffi, kelle analüüs näitas, et kui riigivõlg kasvab üle 90ne protsendi SKPst, siis hakkab see majanduskasvu pidurdama. Ega nad juba enne sedagi väga populaarsed ei olnud, sest enamus lääneriike on juba üle selle taseme end lõhki laenanud. Ja kui ilmnes, et Reinhart ja Rogoff on ka arvutustes eksinud, siis oli rohkelt kahjurõõmu ja nende maine sai palju kannatada. Ülelaenanud lääneriigid said taas öelda “pole hullu, pole hullu”, nagu hullu kadumist konstanteeriv hullumaja peaarst.

Samamoodi nagu arvasin Reinharti ja Rogoffi puhul – et arvutusvead ei ole piisavalt tõsised, et põhiteesi muuta, arvan ka Piketty kohta. Kuid tavainimesel on väga keeruline mõista, kui ränk on vea ulatus arvutustes - kas ebaoluline komaviga või olulise kaaluga viga? Minu meelest paigutus mõlemal juhul vea suurus pigem esimesse lahtrisse, kuid kahtlemata vähendab selline segadus analüüsi usaldusväärsust. Kuid kuna see ei ole nii olulises mahus, siis ka Piketty puhul sellel pikemalt ei peatuks ja läheks huvitavama osa juurde - kui suur probleem ebavõrdsus siiski on? Ja kuidas seda lahendada?


Ebavõrdsus kui kasvav probleem

Esiteks ebavõrdsusest - ma tõesti arvan, et see on maailmas üha suuremaks probleemiks kerkimas, kuid mõnevõrra teistsugustel põhjustel kui Piketty seda kirjeldas. Jah, Piketty arvates on kapitali kõrgem tootlus üks põhjus ebavõrdsuse taustal. Kuid minu meelest on veelgi suurem põhjus see, et tehnoloogia areng viimasel kahel kümnendil on toonud kaasa selle, et väga väike seltskond inimesi saab luua maailma muutvaid lahendusi.

Võtame kasvõi Skype’i näite. Igaüks,  kes viibinud oma lähedastest kaugel, see teab, kui suure lisaväärtuse on Skype maailmale andnud. Kuid selle lõi siiski üsna väike grupp inimesi. Veel kakskümmend aastat tagasi ei oleks nii suur mõju nii väikese grupi poolt olnud võimalik. Maailm on selles aspektis muutunud. Ja selle juures on täiesti õiglane, et selle toote loojad maailmale kasu toomise eest ka vääriliselt tulu teenivad.

Maailm liigub selles suunas, et kümme protsenti kõige targemaid päid loob üha suurema hulga lisaväärtusest. Võtame kasvõi WhatsAppi, mille Facebook hiljuti üheksateistkümne miljardi dollari eest ostis. Selle lõid ligemale viiskümmend töötajat. Ettevõte on mõneti on hävitamas SMSi kui ärimudelit, kuid see on paratamatu, sest SMS oli tänaseks juba iganenud tehnoloogia. Jah, ehk kümned tuhanded SMSidega töötavad inimesed kaotavad töö, kuid see on uue maailma paratamatus. Samas säästavad sajad miljonid inimesed kulusid kokku hoides. Seega - kuigi tehnoloogia üha rohkem kaotab inimtöökohti, on ta veelgi suuremas ulatuses meie kõigi elu kergemaks tegemas.

Ja siin on ka minu vaate erinevus Piketty omast - kui tema toob selle ebavõrdsuse kasvu välja justkui kapitalismi parandamatu veana, siis mina arvan, et tehnoloogia areng ja globaliseerumine on toonud meile täiesti uued probleemid, mis nõuavad ka uusi lahendusi.


Mida peaks riigid muutma?

Riikidel ees seismab väga keeruline ülesanne – kuidas sellises muutuvas maailmas sotsiaalne tasakaal paigas hoida? Kuidas korrigeerida maksusüsteemi? Suure tõenäosusega need muutused toovad endaga kaasa, et üha suurem hulk lihtsama töö tegejaid jääb ilma tööta. Autodki sõidavad kümne aasta pärast kindlasti ilma juhtideta. Mis roll leida autojuhtidele? Kuid teisalt läheb kõigil elu lihtsamaks ja ehk kõik inimesed ei peagi tööd tegema. Kuid see eeldaks ka, et riigid peavad oma maksusüsteemides muutusi tegema.

Piketty pakkus ühe lahendusena suurema jõukuse maksustamise ja näiteks kõrgemad pärandimaksud. See on siiski väga teoreetiline ettepanek, sest tänases maailmas on üha kergem ka ettevõtete liigutamine eri riikide vahel. Ehk kui üks riik jõukusemaksud väga kõrgeks tõstab, siis liiguvad ettevõtted ja jõukamad kodanikud mujale. Niisiis töötaks see lahendus vaid juhul, kui lääneriigid seda koordineeritult ja ühtemoodi teeks. Kuid on pea võimatu, et selles üksmeel saavutatakse. Siiski on jõukuse suurema maksustamise suunas liikumine tõenäoliselt vältimatu.

Teine idee, mis üha rohkem tähelepanu leiab on kodanikupalk. Kui tehnoloogia maailmas elu lihtsamaks teeb ja töökohti kaotab, siis võiks minimaalne sissetulek olla ehk riigis tagatud? See peab olema küll üsna madal, et ei tekiks olukorda, kus inimestel ei ole enam motivatsiooni tööd otsida. Kuid ma usun küll, et kümne aasta jooksul tekib riike, kes seda rakendavad.

Maailma majanduses on toimumas suured muutused, aga kuna sellised suured trendid on aeglased, siis neid sageli palja silmaga vaadates ei märgata. Kuid väga oluline on neist aru saada ja nendega arvestada. Kui nad on juba kohal, siis on hilja reageerida. Ebavõrdsuse edasine kasv on pea kindel, ja seda teemat on oluline tähelepanu keskpunktis hoida.

Kristjan Lepik

Artikkel ilmus 25. juuni Eesti Ekspressis

]]>
2014-06-26T08:30:00+02:00
Analüüsid: Reinhart & Rogoff ning kurikuulus viga Excelis http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=133

Ei mäletagi, et majandusteadlaste suhtes nii palju lühikese aja jooksul tolmu oleks üles keerutatud, kui viimastel nädalatel Carmen Reinharti ja Kenneth Rogoffi suhtes. Kuna "kärpimine või kulutamine" teema on maailmas praegu väga aktuaalne, siis vaatame veidi pikemalt, mis täpsemalt on poleemika kergitanud ja millised on järelmõjud.

 


Reinharti ja Rogoffi taustast


Reinhart ja Rogoff (lühendan neid edaspidi R&R) on lugupeetud Harvardi majandusteadlased ning nende  2009. aastal ilmunud raamat "This Time Is Different: Eight Centuries of Financial Folly" väga laialdaselt tsiteeritud. Hea raamat on, huvitav ülevaade mullide ja kriiside pikemast ajaloost.


Kuid poleemika keskmesse on kerkinud nende 2010. aasta artikkel, kus nad näitavad, et riigivõla kerkimine jahutab majanduskasvu ning üle 90% taseme jõudmisel SKP suhtes muutub mõju kriitiliseks.

R&R on teemapüstituse hästi ajastanud, sest 2009-2010 perioodi võibki lugeda riigivõlakirjade kriisi alguseks, mis tänaseni kestab. Väga palju on erinevaid arvamusi, mida teha suure võlakoormaga raskustes riikidega (Kreeka, Hispaania, Itaalia jt) ja seega on ka paljude poliitikute poolt R&R-i tsiteeritud, rõhutades see, et üle 90% kerkiv tase SKP suhtes on riigivõla jaoks kriitiline piir.


Kuid väga oluline on mõista laiemat tausta - praegu käib üle maailma väga tõsine vaidlus majandusteadlaste vahel - kas kärpimine ehk kasinusmeetmed (ingl. k. austerity) on sobiv lahendus raskustes riikide jaoks? R&R argumente kasutasid väga paljud kasinusmeetmete pooldajad, seega oli ka palju neid, kes juba varem olid R&R suhtes kriitilised.


Joonisel 1 on näha Reinhardi ja Rogoffi otsingute kasv Google vahendusel, aastatel 2005-2013



Torm veeklaasis


Kuigi R&R suhtes oli ka kriitikat varem olnud, siis tormiliseks pöördus see alates 15. aprillist, kui kolm USA teadlast Herndon, Ash ja Pollin (nimetame neid edaspidi HAP) avaldasid teadustöö, kus kritiseerisid väga tugevalt R&R 2010. aasta analüüsi. Nende kriitika põhines kolmel peamisel punktil:


1. Exceli arvutusviga - R&R olid kogemata ühe veeru andmed jätnud arvutustesse lisamata.
2. Andmete koondamisel tuleks HAP arvates kasutada riikidele kaalu andmisel teistsugust metoodikat. Selle juures veel eraldi teema, kas vaadata mediaanandmeid või keskmisi.
3. R&R olid jätnud välja osa andmeid, kus kasv oli keskmine ja võlatase kõrge.


Kui vaadata punkti 2, siis see on väga vaieldav, minul puudub veendumus, et HAP metoodika oleks parem kui R&R oma. Seega ei paneks sellele suurt rõhku. Kolmas punkt on mõnevõrra problemaatiline, sest R&R olid tõesti osa perioode välja jätnud. Kuid siin tuleb ka arvestada sellega, et kui tänane statistika on üle maailma üsna usaldusväärne, siis näiteks aastast 1950 on paljude riikide kohta statistika kahtlase väärtusega. Seega ajalooliste andmete ühtlustamine on päris keeruline. Siiski oleks R&R pidanud kolmanda punkti suhtes paremini infot välja tooma ning seega on see kriitika osaliselt õigustatud.


Nüüd jõuame peamiseni - Exceli viga. See oli puhas R&R eksimus ning nad ise on ka seda tunnistanud. Ning olgem ausad, teise ja kolmanda kriitikapunkti arutelu on keskmisele lehelugejale liiga keeruline, Exceli viga - kõigile arusaadav. See tõi ka kaasa selle, et esimese reaktsioonina saabus palju pilkavaid reaktsioone üle maailma - "Exceli viga põrmustab kärpimise pooldajad".


 


Kas R&R teooria on ekslik?


Kuid kui lähemalt numbreid hakata vaatama, siis see Exceli viga on üsna väikese mõjuga, mõjutades tulemust vaid 0,3% ulatuses. See viga oli küll olemas, kuid ei muuda sisu. Peamine muutus tuleb kolmandast kriitikapunktist ehk andmete osalisest väljajätmisest R&R poolt.


Joonisel 2 on toodud HAP ja RR tulemuste võrdlus. Näeme, et tulemused on üsna sarnased, kuid riigivõlg on alla 90% SKP-st, kuid väga erinevad üle 90% SKP-st kerkimisel (2,2% vs -0,1%).




Joonis 2. R&R ning HAP tulemuste võrdlus (Allikas: Cyniconomics)


Oluline on selle joonise juurde märkida kahte nüanssi. Esiteks, see Exceli vea ulatus (ca. 0,3%) ei oma erilist sisulist tähendust - see ei muudaks palju. Kuid kui me arvestame mainelist aspekti, siis paraku R&R jäävad ilmselt alatiseks teadlasteks, kes unustasid Excelis ühe veeru ära. On ka kuulda arvamusi, et see tegevus võis olla tahtlik - "Harvardi teadlased ei eksiks ju Exceliga?". Olen ise ka väga andmemahukate Exceli failidega töötanud, numbreid ja töölehti on väga palju ja sageli märkad vigu alles mitmekordsel ülevaatamisel - selliste tähelepanematusest sündinud vigade tekkimine on võimalik küll.


Teine oluline nüanss joonise kohta - HAP seisukohtadega võib vaielda, ei ole nende numbridki lõplikku tõde peegeldavad. Kuid isegi kui nende numbrid aluseks võtta - siis ikkagi saab ju väita, et kõrgem riigivõlg alandab majanduskasvu? Ehk et ei saa nii palju rõhutada 90% piiri ületamise kriitilist tähtsust (muutus selle järel ei ole nii suur), kuid R&R algne loogika on siiski kehtiv - võlakoorma kasvades majanduskasv aeglustub.


 


Millised on järelmõjud?


R&R tegid tööd mu meelest õiges suunas - rõhutades seda, et kõrge riigivõlg on problemaatiline ning riigid peaks kõrgelt prioritiseerima seda, et riigvõlg üle 90% SKP-st ei kasvaks. Kuid nende maine on nüüd ilmselt Exceli tõttu jäädavalt kahjustatud ning koos sellega ka ei saa poliitikud ilmselt enam nende teadustööle viitamist kasutada.


Seega kasinusmeetmed ehk austerity on saanud ühe tagasilöögi. "Kärpimine või kulutamine" on huvitav teema ning kirjutasin sellest eelmisel suvel pikemalt (link).  Oluline on mõista, et "kärpimine või kulutamine?" ei saa olla fikseeritud arutelu - kumba lähenemist kasutada, see sõltub konkreetse riigi olukorrast ning ei ole mingit lihtsat valemit või lükatit, mis määraks kumba teha.


Näiteks Lõuna-Euroopas on mu meelest eelkõige praegu konkurentsivõime kriis - headel aegadel riikide konkurentsivõime langes ja selle taastamiseks oleks vaja kulusid kärpida või efektiivsemaks muutuda. Lihtsalt riigieelarve miinusesse ajamine ja riigivõla kasvatamine ei paranda midagi. Kuid loomulikult on Lõuna-Euroopa riigid ise jätkaks hea meelega pea liiva alla peitmist ning kärpimisega ei tegeleks.


Samamoodi ei saa ka riigivõla taseme suhtes (ehk R&R töö suund) olla ühte kindlat numbrilist joont, mille ületamine oleks katastroof (olgu selleks näiteks mainitud 90%). Võlatase on vaid üks osa majandusest ja on vaja vaadata tervikpilti. Kui näiteks üks riik otsustab tohutult haridusse ja infrastruktuuri investeerida ja tõstab oma riigivõla 30% pealt 90% peale, siis on ka neil riigieelarve miinuses ja riigivõlg kõrge. Kuid need tehtud investeeringud toovad ka tulevase kasvu, samas kui näiteks Prantsusmaa praegune miinuses eelarve ja kasvav riigivõlg on peamiselt sellest, et keeldutakse heaolus järgiandmisest ja sotsiaalkulutuste kärpest ehk see tegevus ei tekita mingit kasvu tulevikus. Riigivõla numbrid võivad olla samad, kuid sisu ja tulevaste riskide hulk väga erinev.


Kokkuvõtvalt tasub kindlasti "kärpimine või kulutamine" teema edasi radaril hoida, sest selle tähtsus püsib kõrge ja vaidlused õige tee suhtes on kindlasti jätkumas. R&R saaga puhul võib öelda, et kärpimise vastased (Krugman jt.) võtsid siin ilmselt lahinguvõidu, kuid sõda ei ole veel kaugeltki läbi.


Täna on maailmas intressid pikalt olnud rekordmadalad ning kiputakse unustama, et intressid võivad ka kerkida. Ma arvan, et lähema viie aasta jooksul on intressid oluliselt kerkimas ning koos sellega saab ka riigivõlgade diskussioon uue aspekti, kuna riigivõlgade intressimaksed võtavad tuntavalt suurema osa riikide eelarvetest.


Kristjan Lepik

Vaata lisaks:
Artikkel "Kärpimine või kulutamine?" (2012 juuni)
Foorum: Kärpimine või kulutamine

]]>
2013-04-29T11:01:00+02:00
Analüüsid: Bitcoin - uus valuuta http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=132

Kürpose kriisi järel on palju tähelepanu saanud Bitcoin - alternatiivne valuuta, mis üha laialdasemat kasutust leidnud. Kui jätkusuutlik on Bitcoin ja alternatiivsed valuutad tervikuna?


 

Koos kevadise Küprose kriisiga tõusis päevakorda veel üks teema: virtuaalraha Bitcoini populaarsuse kasv. Vaatasin huvi pärast järele, et aasta algusega võrreldes on Google’i kaudu Bitcoini otsitud üle kümne korra sagedamini. Küprose kriisi tõttu kasvas Bitcoinide väärtus 40 euro lähedalt ligi 200 eurole. Tõsi, praegu on vajutud tagasi 90 euro lähistele.


Graafikul Bitcoini hinnaliikumine USA dollaris mõõdetuna:



 


Bitcoini on nimetatud virtuaalseks valuutaks. Kui tavaliselt emiteerivad raha riigid, siis üks Bitcoini huvitavamaid nüansse on see, et selle puhul puudub tsentraalne juhtiv asutus. Tundmatud IT-spetsialistid lõid süsteemi ning selles raamistikus võivad inimesed üle maailma vahetada oma kohaliku valuuta Bitcoini omaks (ja vastupidi) või teha omavahel makseid Bitcoini valuutas.


Huvitav on ka Bitcoini tehniline lahendus, kuid kardan, et enamik lugejaid kukuks selle selgitamise peale igavusest tooli või hobuse pealt maha, ning seetõttu uuriksin hoopis teist aspekti Bitcoini juures – milline võiks olla virtuaalraha tulevik?


 


Kas Bitcoin on raha?


Esiteks tuleks küsida, kas Bitcoin on raha. Rahaks on ajalooliselt nimetatud kõige müüdavamat ehk likviidsemat instrumenti. Kui vaatame Bitcoini, siis eurodega võrreldes ei ole Bitcoin praegu veel samasuguse likviidsusega – eurodega on palju lihtsam kaupade või teenuste eest tasuda. Seega on Bitcoin likviidsuselt «päris rahast» astme võrra nõrgem ning ehk sarnane väärismetallidega. Mõned nimetavad Bitcoini virtuaalseks valuutaks, kuid see termin on ka mõnevõrra eksitav, sest praegused maailmavaluutad euro ja dollar on ka ju suures osas elektroonilised ehk virtuaalsed. Ma peaksin kõige sobivamaks nimetada Bitcoini alternatiivseks rahaks või valuutaks, on see ju ka sisuliselt alternatiiv traditsioonilistele valuutadele.


Järgmine mainimist väärt nüanss ongi seotud traditsiooniliste valuutadega. Kui vaatame tänapäeva maailma rahandust, siis 2008/2009. aasta kriisi järel on peaaegu kõik suurriigid oma valuutat nõrgendanud. Rahatrükk ja negatiivsed reaalintressid just seda teevad. Kuid valuutasid mõõdetakse peamiselt üksteisega ja kui Euroopa ja USA lõhuvad oma valuutat poole võrra, siis nendevaheline kurss ei muutu üldse. Euro ja dollari omavaheline kurss ongi üsna sama nagu neli aastat tagasi ja nii võib pealiskaudsel vaatlemisel jääda mulje, et suurt ei olegi toimunud, ehkki muutused on väga suured. Ja saavad suured olema ka järgneval kümnendil. Nii Bitcoini kui väärismetallide kasvava populaarsuse põhjus peitubki selles, et riigid käituvad oma valuutaga halva peremehe kombel. Vaadake kasvõi Küprose näidet: kui pankadest enam eurosid kätte ei saa, on selge, et usaldus süsteemi suhtes on kõikuma löönud ning otsitakse alternatiive.


 


Kuidas käituvad riigid Bitcoini suhtes?


Kolmandaks on huvitav Bitcoini ebatraditsioonilisus. On ju ajalooliselt raha vermimise õigus kuulunud riikidele ning see on olnud üks oluline mehhanism kodanike üle valitsemiseks. Kuid Bitcoin on seda muutnud, tekitades alternatiivse raha, mille puhul puudub keskne juhtimine ja mis on anonüümne. Selle tekke võimaldaja on peamiselt tehnoloogia areng, veel kümme aastat tagasi oleks praeguse levikuga Bitcoin olnud võimatu, kuid IT-sektori kiire areng on loonud ka Bitcoini tekkeks sobiva pinnase. Rõhutaksin ka kultuurilist aspekti, sest riigipiiride tähtsus maailmas väheneb. Kui veel veerand sajandit tagasi loodi ettevõtteid peamiselt selles riigis, kus sünniti, ning arveldati selle riigi valuutas, siis tänapäeval on nii kapitali kui inimeste liikumine tunduvalt kergem.


Programmeerijad on Ukrainas, osa kontorist Tallinnas ja müük Londonis – paljud uued loodavad ettevõtted on seesuguse struktuuriga. Millise riigi ettevõte see on? Või millises valuutas peaks arveldama? See ei olegi ettevõtjale ja töötajatele väga oluline. Ma arvan, et ühiskonnad maailmas arenevad niimoodi, et mida noorem on inimene, seda tähtsam on tema jaoks valdkond, kus ta tegutseb, ja aina vähem tähtsaks muutub see, millises riigis ta tegutseb. Selle taustal on ka loogiline, et populaarsust võiks koguda valuutad, mis ei ole seotud konkreetse piirkonnaga.


Seetõttu arvan ka, et tulevikus toimub üha suurem osa maailma arveldustest Bitcoini-sarnaste alternatiivsete valuutadega. Kuid nagu iga algusjärgus protsessi puhul võib alternatiivsetele valuutadele ennustada valusaid kasvuraskusi. Võib arvata, et suurriigid ei vaata Bitcoini väga rõõmsal pilgul, kuna see konkureerib nende valuutadega. Bitcoini mahud ei ole praegu veel sedavõrd suured, et pilgud väga kurjaks muutuks, aga tõenäoliselt liigume sinnapoole, et mingil hetkel keeravad riigid Bitcoini hapnikukraanid kinni.


Kuid selline võitlus tehnoloogia arenguga on siiski võitlus tuuleveskitega ning kui ka Bitcoin kinni pannakse, tekivad mõne aja jooksul tõenäoliselt uued alternatiivsed valuutad. Seega tasub aktiivsematel kindlasti nendel trendidel silm peal hoida. Bitcoin on küll alles liiga toores, et seda ulatuslikult kasutada soovitaksin. Siinkohal sobib meenutada nutitelefonide tulekut. Esimesi neist oli üsna võimatu kasutada ja läks päris palju aastaid, enne kui Apple ja Android need massidesse tõid. Sarnaselt esimeste nutitelefonidega liigub ka Bitcoin õiges suunas, kuid laiemaks kasutamiseks on mõistlik ära oodata valuutade iPhone’i saabumine.

Artikkel ilmus 24. aprilli Postimehes

Kristjan Lepik

Vaata lisaks:
Bitcoini foorum
Bitcoini ja virtuaalrahade analüüs Euroopa Keskpanga poolt

]]>
2013-04-25T15:35:00+02:00
Analüüsid: Ootamatu Küprose päästepakett http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=131

Nädalavahetus tõi üsna üllatava uudise Küprose suhtes - üsna mõnda aega oli juba selge, et Euroopa peab Küprost päästma asuma, kuid millistel tingimustel? Ilmnes, et otsustati arve esitada ka hoiustajatele. Oluline pretsendent, millised saavad olema selle järelmõjud?

Struktuur


Alustuseks Küprose päästeoperatsioonide struktuur:


- Ühekordne 9,9% maks hoiustele üle 100 000 euro
- Ühekordne 6,75% maks hoiustele alla 100 000 euro
- Küprose hoiustajad saavad maksustatud summa ulatuses vastu Küprose pankade aktsiaid
- 1,4 mlrd eurot koguda erastamisest
- 10 mlrd päästelaen Euroopa ja IMFi poolt



Hoiustajatele esitatakse arve


Kuigi päästeplaani struktuurist on näha, et hoiustajatele on äravõetud summade ulatuses antud vastu ka pankade aktsiaid, siis suurt väärtust sealt oodata ei tasu ning tõenäoliselt tuleb võtta seda sammu kui ühekordset hoiustajate maksustamist.


Seega on loodud uus pretsedent, sest seni on kogu Euroopa võlakriisi jooksul rõhutatud koguaeg, et hoiustajad on 100% kaitstud. Ja kahtlemata saavad sellel sammul olema olulised järelmõjud, sest Küpros on samamoodi siiski eurotsooni liige nagu Saksamaa või Eesti.



Kürpose eripärad


Kuid selleks, et mõista selle sammu tagamaid, peame vaatama Küprose eripärasid. Küpros on võitlemas Eestiga eurotsooni väikseima majanduse tiitli pärast, kui Eesti moodustab ca. 0,16% euroala SKP-st, siis Küpros 0,2%. Küprose rõhk on majanduslikult olnud teenustel (finants, turism, laevandus), mis moodustab ca 80% SKP-st. SKP elaniku kohta on pea 50% kõrgem kui Eestis.


Eriti on Küpros rõhunud finantskeskuseks olemisele, finantssektori varad on koguni kaheksa korda suuremad kui riigi SKP. Oluline nüanss on ka see, et nad on atraktiivsed olnud Venemaa kapitalile - paljude venelaste jaoks on Küpros olnud sihtkoht riigist raha väljaviimisel.


Küprose majandus oli finantssektori probleemide tõttu väga raskesse seisu sattunud ning selge oli see, et Euroopa päästeoperatsioon oli muutunud üsna möödapääsmatuks. Kuid millistel tingimustel seda teha?


 


Milline peaks olema päästeoperatsioon?


Vaatame seniseid võimalusi Euroopa probleemides riikide päästmiseks:


1. Las kohalik maksumaksja maksab
2. Euroopa maksab (kõik vaatavad nukrate silmadega Saksamaa suunas)
3. Võlausaldajatele esitatakse arve (ka hoiustajaid võib võtta kreeditoridena)
4. Mängime numbritega, ehk kriis läheb mööda


Iirimaa puhul oli lahendus konkreetselt punkt number 1 ja minu meelest väga ebaõiglaselt - kohalik maksumaksja sai kogu arve, kuigi ka pankade võlausaldajad oleks pidanud kahju kandma. Kuid ECB vedamisel selline struktuur tehti, sest kardeti kriis levikut. Vaesed iirlased.


Hispaania puhul proovitakse praegu 2+4 sümbioosi, Kreeka puhul jõuti lõpuks ka selleni, et ka võlausaldajatele esitati arve - riigivõla restruktureerimine (kuigi ka seal ebaõiglane lahendus - erasektor kandis kahju ja riigid ning ECB mitte).


Oluline on Küprose puhul mõista, et peale hoiustajate karistamise teisi alternatiive eriti enam ei olnud. Kui Küprosel on vaja ligikaudu 17-20 miljardit eurot, siis punkt 1 oli praktiliselt välistatud, kuna see oleks kohe tõstnud riigivõla 150% juurde SKP-st ning see tase on liiga kõrge IMFi jaoks. Saksamaa on läbirääkimistel hoidnud väga karmi joont ning seega oli suuresti välistatud ka punkt 2,  nii head päästepaketti nagu Kreeka alguses sai, ei olnud mõtet loota.


Numbritega mängimise aeg oli ka ammu möödas, seega jäi vaid punkt 3 - võlausaldajad peavad maksma. Küprose puhul on üks oluline erinevus Euroopa pankadega - kui mujal Euroopas finantseeritakse panku rohkem võlakirjade kui hoiustega, siis Küprosel on pangad suuremas osas finantseerimas hoiuste läbi. Seega senioorseid võlakirju on Küprose pankadel vaid 2 mlrd euro ulatuses ning see ei ole piisav. Seega tuligi hoiuste kallale minna, muid alternatiive eriti ei olnud.



Väikehoiustajate must päev


Üks üllatamavaid tegureid oli kogu Küprose päästepaketi juures see, et vastutust kannavad ka väikehoiustajad. Loogiliseks võinuks pidada, et mingi summani saavad väikehoiustajad 100% kätte, et kaitsta vaesemat ühiskonna kihti. Kuid siin on põhjus ilmselt selles, et Küpros proovis halbadest variantidest vähem halvema valida.


Nimelt nõudsid läbirääkimistel Saksamaa ja IMF, et jõukamaid hoiustajaid peaks karistama koguni 40% ulatuses. See oleks tõenäoliselt Küprosele finantskeskusena kriipsu peale tõmmanud. 10% kaotus on Venemaa oligarhidele tüütu, kuid talutav, 40% oleks teine ooper. Seega otsustatigi ilmselt Küprose poolt, et selleks et hoida üle 100 000 euroste summade maks alla 10% taseme, peavad kahju kandma ka väiksemad hoiustajad. Uudiseid lugedes paistab see paljudele kohalikele shokk, pangad on ootamatult kinni, osa raha on ära võetud ja ülejäänud raha enne teisipäeva kätte ei saa.


Muuseas, Küprose rahandusminister ütles veel 2 nädalat tagasi, et "ei ole mõtet rääkida hoiustelt raha võtmisest, sellest lollimat idee ei olegi" ..


 


Järelmõjud Küprosele


Kuigi Kürpos üritab siin päästa enda mainet finantskeskusena, tundub mulle, et siin on päris pikkadeks aastateks nende juurest raha välja liikumas. Hoiustajad on kaotust kandnud ning usaldus läinud.


Kusjuures, kui mõned lääneriikide kommentaatorid on arvanud, et Venemaa on selle sammu peale väga vihane, siis ma sellega nõus ei ole. Jah, Venemaa investorid, kes Küprosel raha hoiustanud - nemad küll. Kuid Putin on viimasel ajal asunud piirama seda, et raha Venemaalt põgeneb, seega ühe offshore-keskuse probleemid talle ehk pigem isegi meeldivad.


Kuid kindlasti Venemaa jõukam osa jätkuvalt otsib kohta eurotsooni sees, kus raha hoida, seega vaadatakse mujale. Ja siin kõige tõenäolisem kandidaat on Baltikum, tõsi - Läti ilmselt tugevamate sidemete tõttu rohkem kui Eesti. Kuid arvan, et lähema viie aasta jooksul suureneb Venemaalt Baltikumi tuleva raha hulk.


 


Järelmõjud Euroopale


Küpros on üsna mikroskoopiline osa Euroopast ja antud päästeoperatsiooni mahud ei ole Euroopa mõttes olulised. Kuid oluline on pretsedent - on toimunud oluline muutus, sest hoiustajad on raha kaotanud. Kuidas käituvad selle järel ülejäänud Euroopa hoiustajad?


Ma arvan, et Eesti hoiustajatel ei ole Skandinaavia pankade puhul vaja lähemal ajal midagi karta, Küpros on väga kauge ning struktuurilt väga erinev. Kuid kui täiesti ratsionaalne olla, siis Hispaania, Itaalia või Portugali pankades ma küll täna hoiustada ei julgeks. Intress võib veidi kõrgem olla, kuid Küprose samm näitab, et kriisi puhul vanad reeglid ei kehti.


Ning siin peitub ka probleem - antud Küprose samm võib tuua taas pinge kasvu PIIGS riikides. Ma peaksin Küprose päästeoperatsiooni puhul positiivseks, et lõpuks on ka kreeditoridele vastutust suunatud, seni on Euroopa selgelt liiga pehme olnud võlausaldajate suhtes ja see tekitab süsteemi ebaefektiivsust. Kuid riskiks on see, et hoiustajad üle Euroopa vaatavad nüüd edaspidi hoiuseid veidi teise pilguga.


 


Võitjad ja kaotajad


Antud Küprose kaasuse puhul on üheks selgeks võitjaks Saksamaa - päästeoperatsioonid on muutunud karmimaks (ma arvan, et see on hea) ning sügiseste valimiste eel on see hea kaart. Teine võitja on ECB - nad on kõvasti raha laenanud Küprose pankadele ning kui Küpros oleks eurotsoonist lahkuma asunud, oleks neil suur jama majas. Seega saab praegu ilmselt ECB oma tohutu PIIGS riskiga portfelliga edasi sõita. Võitjad on ka hedge-fondid, kes Küprose riigivõlga ja pankade võlakirju olid ostnud - nad saavad raha 100% tagasi. Siin peitub ka mu meelest antud paketi suur probleem, ka nemad oleks pidanud kaotust kandma.


Kaotajad on hoiustajad - eriti kohalikud hoiustajad, sest Venemaa hoiustajad ehk pääsesid 40% kaotuse juttude kõrval isegi üsna kergelt. Kaotaja on ilmselt ka Küpros majanduskeskkonnana, lähemad aastad saavad väga keerulised olema ning ilmselt jõutakse lõpuks ka riigivõla restruktureerimiseni. Ning eks ole näha, kas kaotajaks on ka PIIGS riikide pangad - kas hoiustajad muutuvad närviliseks? Igatahes näitab see temaatika, et Euroopa võlakriis ei ole kaugeltki veel läbi ning huvitav saab olema algava nädala reaktsioon finantsturgudel.


Kristjan Lepik

Vaata ka:
Euroopa võlakriisi lugudeseeria

]]>
2013-03-17T14:03:00+02:00
Analüüsid: Eesti majandus - Peame välja kasvama väikese Peetri rollist http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=130

Paljud majandusanalüüsid vaatavad seda, mis võib juhtuda majanduses järgmisel aastal. Või isegi järgmises kvartalis. Kuid see on siiski lühike vaade, olulisem on see, et paigas oleks ka pikema perioodi vaade. Antud artiklis pikemas vaates Eesti majandust ongi analüüsitud.


 

Olen viimastel aastatel iga aasta alguses kirjutanud ka lisaks globaalsele majandusele ka Eesti majandusest, vaadates alanud aasta võimalikke arenguid. 2007.a kinnisvaramulli lõhkemine ja sellele järgnenud globaalse keskkonna jahtumine tõi suurte muutuste aja ka Eestile, kuid tänaseks on Eesti majanduskeskkond üsnagi stabiliseerunud. Globaalse majanduse analüüsimisel on huvitavat rohkem ja määramatus kõrgem. „Eesti majandus 2013" teemal kirjutamine  on sellises keskkonnas mõneti igavam, kuid kahtlemata tänases maailmas on selline „igavus" postiivne, määramatust on vähem.


Kuid Eesti on tänu ekspordi rolli kasvule veel rohkem väliskeskkonnast sõltuv kui näiteks aastal 2007, seega võib lihtsustatult öelda, et Eesti majandusel läheb 2013. aastal nõnda, nagu läheb meie peamistel ekspordipartneritel. Kui Euroopa võlakriis võtab taas tuurid üles (peaksin seda tõenäolisemaks), ja Euroopa majanduskasv on negatiivne, siis on ka Eesti SKP kasv langemas ilmselt nulli lähedale. Kui kriisi suudetakse vältida, siis ilmselt kasvab Eesti paar protsenti Euroopa keskmisest kiiremini. Eesti majandus on Euroopa keskmisest kiiremini kohanenud uue normaalsusega ja seetõttu hindaksin Eesti majanduse potentsiaali Euroopa keskmiseks järgneval viisaastakul kõrgemaks.


Tundub ehk motivatsiooni alandav väide, kuid 2013.a. SKP kasvu mõttes sõltub meist endast vähem kui ülejäänud Euroopa majanduse tervisest. Kuid pikemas perspektiivis on riikide kvaliteedi vahe toomas tõenäoliselt suured vahed SKP kasvus, kümne aasta lõikes sõltub edu loomulikult peamiselt meist endist. Seega antud artiklis vaatangi Eesti majandus veidi pikemas vaates - mis on oluline käesoleva kümnendi jooksul? Ma arvan, et liiga palju kaalu pannakse lühiajalistele näitajatele - kui ka Euroopas praegu numbrid ühe või kahe kuu lõikes veidi paranevad, siis on juba palju hõiskeid „kriis on läbi!", kui eelmisel suvel olid vaid mõnevõrra halvemad, siis valitsesid väga mustad toonid. Paari kuu lõikes toimuv on sageli vaid statistiline müra, oluline on vaadata pikemat trendi ja seda siin artiklis ka teen.


 


Demograafiline pilt



Globaalselt kiputakse alahindama praeguste demograafiliste trendide sotsiaalset ja majanduslikku mõju. Meditsiini arenguga ja heaolutaseme kasvuga on inimesed elamas üha vanemaks (eriti lääneriikides). Koos sellega järgnevatel kümnenditel praeguse mudeli jätkumisel pidevalt kasvab nende inimeste osa, keda riik peab üleval pidama. Koos sellega on mul numbreid vaadates veendumus, et paljude lääneriikide (näiteks Prantsusmaa, PIHIK-riigid e Portugal, Iirimaa, Hispaania, Itaalia, Kreeka) sotsiaalkulutuste tase ei ole enam jätkusuutlik. Kuid samas ei lähe ka poliitikud sotsiaalkulutuste kallale enne, kui olukord nii keeruliseks läheb kui Kreekas, seega ilmselt peidetakse seni pead liiva alla.


Ka Eestit selgelt mõjutab elanikkonna vananemine, kui täna on tööl käivaid inimesi veid üle 1,5 korra rohkem kui pensionäre, siis Praxise hinnangul see suhe pidevalt halveneb ning aastaks 2050 on juba töölkäivaid inimesi pea sama palju kui pensionäre. Kuid Eesti puhul mängib lühemas lõikes olulisematki rolli meie „demograafiline auk", mis loodi 1990-ndate keskel. Järgneval joonisel on näha tugevalt negatiivne iive sel ajal. Selle põhjuseks oli paljuski Eesti iseseisvuse järel toimunud järsud muutused majanduses ning palju ebakindlust tuleviku suhtes. Uue aastatuhande algusega on iibenäitajad tunduvalt paranenud, väga oluliseks loeksin ka emapalga rolli, seda ei tohiks alahinnata.


Joonis 1. Loomulik iive Eestis (1990-2010). (allikas: Praxis)


Iibe paranemine toetab küll jooksvaid näitajaid, kuid ei paranda demograafilist auku. Täna on meil 16. aastaseid eestlasi tunduvalt vähem kui 6. või 26. aastaseid. Ning 1990-ndate keskpaiga negatiivne iive saadab mõjudega meid veel aastakümneid. Kuid noorte hulgas pilt paraneb - lasteaialaste osas oli miinum aastal 2005, põhikoolides 2010.a.  Kuid gümnaasiumilaste miinum on tõenäoliselt aastas 2015, ülikoolides 2020. Ning pärast seda ka vähem tööturule töötajaid tulemas.


Seega on see kümnend tulemas keeruline ülikoolide jaoks - Haridusministeeriumi prognoosi kohaselt õpib Eestis aastal 2020 tänase 60 000 üliõpilase asemel 45 000 üliõpilast.


 


Tööturu muutused



Jälgin huviga globaalse tööturu trende, sest minu arvates ollakse täna alahindamas strukturaalset muutust, mis maailma tööturgudel toimub. 2008/2009 kriisi järel on üle maailma ettevõtted otsimas täiendavaid vahendeid efektiivsuse tõusuks ning üks trend on selgelt tehnoloogia suurem kasutamine. Kuid kohati võtab see tehnoloogia ära ka inimtöökohad, seda just lihtsamate tööde puhul. Pean väga tõenäoliseks järgneval kümnendil nende trendide jätkumist ning koos sellega läheb ilmselt keerulisemaks riikidel, kes nende muutustega kaasa ei suuda minna ja/või on rõhunud odavale tööjõule.


Nii meedias kui ka paljude finantsanalüütikute poolt vaadatakse peamiselt riikide võrdlemisel üldist töötusemäära. Kuid üha olulisem on vaadata tööturu täpsemat jaotust, sest ka Eestis võib täna öelda, et tipptasemel spetsialistidest on tugev puudus. Ja IT-sektoris leidus heale spetsialistile tööd isegi kriisi haripunktis, kuid Eesti keskmine töötusemäär küündis 20 protsendini. Seega on väga tähtis vaadata seda, kui palju suudetakse riigis teha peaga tööd ja kui palju vähem oskust nõudvaid töid.


Kui vaatame järgmist joonist, siis on näeme, et Eestis on teadmispõhistel tegevusaladel töötavate inimeste osakaal veid üle 10% koguhõivest. See number on viimase kümnendiga küll paranenud, kuid jätkuvalt oleme maas Euroopa Liidu keskmisest. Järgneval kümnendil on eeltoodu tõttu selle näidaja parandamine üks kriitilisemaid tegureid, et majanduse struktuuri globaalselt konkurentsivõimelisena hoida.



Joonis 2. Teadmistepõhistel tegevusaladel hõivatute osakaal kogu ettevõtlussektori hõivest 2011.a. (allikas: Eurostat)


 


Globaalne tootmisahel



Vaatasin ühte intervjuud, kus Singapuri pikaajaline liider Lee Kuan Yew ütles, et Singapur peab väikse riigina mõtlema, kuidas maailmale majanduslikult kasulik olla. Väga õige mõttesuund ja sama peab mõtlema ka Eesti. Peame mõistma globaalset tootmisahelat, hindama globaalseid trende ning realistlikult suutma hinnata, kus suudame kaasa rääkida ja kus mitte.


Üks viimase paarikümne aasta trend on globaalse tootmisahela muutused. Kui 20.a. tagasi oli tootmine enamasti ka kliendi juures, siis see on globaliseerumisega üha enam muutumas. Paljudes sektorites on võimalik toota väga kaugel lõppkliendist ja koos sellega ka kasvanud globaalne konkurents riikide vahel. Ning ebaefektiivsematel ja mõõduka tarkusega riikidel läheb selles keskkonnas üha raskemaks.


Kui vaatame Eesti iseseisvuse saavutamise järgset aega, siis saab öelda küll, et Eesti on maailmale kasulik olnud. Oleme suutnud nõukogude süsteemist tekkinud üsna logiseva süsteemi suutnud kiiresti reformida ning tänane majanduse struktuur on oluliselt tugevam kui see oli 10 või 20 aastat tagasi. Kasulikud oleme olnud eelkõige hea allhanke-partnerina ning seda paljuski just Skandinaaviale. Nad on saanud kasutada Eesti odavat tööjõudu ning julgen küll arvata, et Baltikumi iseseisvumine ka Skandinaavia majandust viimastel kümnenditel tuntavalt toetanud. (selle täpsem kvantifitseerimine võiks olla üks huvitav uurimistöö).


2008/2009 kriisi haripunktis arvasin, et Eesti jaoks on allhange just see, mis meid kriisist välja aitab. Vaadates näiteks kui suurt rolli on Ericssoni tehase Eestisse tulek mänginud Eesti ekspordis, on see suuresti nii ka läinud. Allhankel on oma roll ka edaspidi, kuid selle puhul on alati klaasist lagi ees - see kes on investeerinud R&D-sse ja omab intellektuaalset omandit, võtab ka reeglina enamuse kasumist.


Tähtis on siit mõista, et see viimase kahe kümnendi mudel ei saa olla järgmise kahe kümnendi mudel.
Konvergeerume Lääne-Euroopa elatustaseme suunas ning vahe Euroopa keskmise palgaga väheneb järgmisel kümnendil pidevalt. Sellega väheneb ka meie võimalus olla odav allhanke-partner lääneriikidele. Peame üha rohkem suutma targemalt teha, liikuda globaalses tootmisahelas ülespoole ning koos sellega ka rohkem konkureerima lääneriikidega. Peame kasvama välja väikese Peetri rollist.


 


Kokkuvõte


Üks samm suurema innovaatilisuse otsingutel on Nutika spetsialiseerumise analüüs, mida aitan Eesti Arengufondil teha - leidmaks Eesti teadlaste ja ettevõtjate koostööks suurema potentsiaaliga kohti. Kuid vajalik on kogu riigis mõistmine, et nii hariduse kui ettevõtluse osas peame üha enam olema globaalselt konkurentsivõimelised. Ja ma tunnistan, et päris mitmel juhul on Eesti ettevõtjate hulgas siin ka positiivseid näiteid, näiteks IT-sektoris on toimunud viimase viie aastaga üsna tuntav areng, üha rohkem üritatakse projektidega minna globaalsele turule. Meil on selles arengus veel pikk tee käia, kuid see koosnebki paljudest väikestest sammudest.


Kristjan Lepik
Artikkel ilmus algselt Arengufondi Fututoa blogis.

Vaata lisaks:
Eesti majandus 2012
Eesti majandus 2010
Foorum: Eesti majanduse perspektiividest

]]>
2013-02-25T11:49:00+02:00
Analüüsid: 2013. aasta - 9 olulist teemat maailma majanduses http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=129

Mida toob 2013. aasta? Tulemas tõenäoliselt üsna heitlik aasta maailma majanduse jaoks, mida võiks nimetada "ootamatuste aastaks" - risk paljude sündmuste realiseerumiseks, mida täna laiemalt ei osata oodata. Vaatame 9 olulisema teema kaupa, millele tuleks tähelepanu pöörata.


 

 


1. Ootamatuste aasta


Jätkuvad erakordsed ajad, käimasoleva kümnendi maailma majanduse sündmused kirjutatakse üsna rasvaste tähtedega ajalooõpikutesse. Meetmed mida riigid rakendavad on oma mahtudelt enneolematud ning tõenäoliselt saavad seda olema ka nende järelmõjud. Lääneriikide keskpangad on juba 60% ulatuses väljastatavate laenude taga, sellist suurusjärgu ei ole meie silmad näinud.


Ma arvan, et kui 2013. aasta lõpus aastale tagasi vaatame, siis saab nimetada seda "ootamatuste aastaks" - on tuntav tõenäosus, et majanduslikult realiseerub hulk sündmusi, mida täna paljud oodata ei oska. Allpool vaatamegi, millised on võimalikud olulisemad trendid.


 


2. Euroopa


Kui meenutada seisu täpselt aasta tagasi, siis oli kogu maailma hirm ja tähelepanu Euroopa võlakriisil. Siis ka kirjutasin, et tõenäoliselt maailma tähelepanu Euroopale väheneb. Suuresti nii ka läinud on, veel suvel oli Euroopa tähelepanu keskpunktis, kuid tänaseks on Euroopa võlakriis üha vähem maailma huvitamas.


Nüanss mis on üsna tüütu - kogu maailm kipub Euroopa majanduslikku tervist hindama selle järgi, kui suur on pinge viimasel ajal Euroopa võlakirjade turul. Kui pinge on suur (näiteks aasta tagasi või ka veel suvel), siis vallutavad pealkirjad hirmukarjed euroala lagunemisest. Kui pinged rahunevad, siis tuleb üha rohkem juttu, et nüüdseks on Euroopa võlakriis läbi. Mõlemad on ülereaktsioonid, tõde on peidus vahepeal ja sügavamalt fundamentaalset tervist osatakse vaadata liiga vähe.


2012.a. teisel poolaastal tuli tugi eurotsoonile peamiselt Euroopa keskpanga (ECB) poolt - pöörde tõi Mario Draghi lubadus euro kaitsmiseks "teha kõik mis vaja" (koos piiramatu mahuga võlakirjade ostmisega, mis praegu veel ähvarduse/lubaduse faasis). Joonisel on toodud Saksamaa tööstuse PMI ja aktsiaindeksi DAX liikumine - majanduses olukord viimase aastaga jahenenud, kuid rahatrüki toel aktsiad tõusevad.


Kuid väga oluline on mõista, et sellised suured kriisid toimuvad enamasti lainetena - pinge ei kasva ühtlaselt lineaarselt, vaid pinges on pausid. Minu hinnangul on selgelt ennatlik Euroopa võlakriisi lõppenuks lugeda, fundamentaalselt on suured probleemid veel lahendamata. Tõenäoliselt kuulub 2013.a. üllatuste hulka ka see, et Prantsusmaa maksutulud ei kujune nii kõrgeks kui oodatakse ning finantsturud suunavad oma pinge ka selle riigi suunas (siin kirjutasin probleemidest pikemalt). Seega näeme ilmselt alanud aastal järgmist Euroopa võlakriisi pingelainet.

Teisel joonisel on toodud Itaalia ja Hispaania riigivõlakirjade investeeringud välisinvestorite poolt - need on suures osas likvideeritud, Seega Euroopa on võtnud üle paljuski välisinvestorite riski (läbi ECB ja kohalike pankade).


 


3. Rahatrükk


Rahatrükk (quantitative easing) on kujunenud 2008-2009 kriisi ajal ja järel üheks kõige olulisemaks riiklikuks meetmeks. Üha suuremaid summasid lisavad keskpangad likviidsusena turule ning oleme ka USAs jõudnud juba kolmanda vooru rahatrükini (QE3). Sellises mahus likviidsust ei ole kunagi lisatud ning kui oluliselt väiksemas mahus toetus 2002-2004 perioodil tekitas hiljem globaalse kinnisvarakriisi, siis minu arvates on väga tõenäoline, et praeguse tegevuse järelmõjud saavad olema väga ulatuslikud, mis avalduvad alles järgneva 3-4 aasta jooksul.


Joonisel on toodud OECD riikide eelarvete miinuste ja riigivõla kasvamise ajalugu - sealt ka näha, et keskpankade rahatrükk aitab peita neid probleeme mis seal tekkinud - eelarveid ei suudeta tasakaalu saada ja võlg seetõttu muudkui kasvab. Kuid rahatrükk seda ei ravi, seega on vaja struktuurseid reforme.


Kuid eks enamus maailma avalikkusest suudab hinnata vaid seda, mida tänased hinnad näitavad. Seetõttu ollakse praegu keskpankade tegevusega väga rahul, sest nad on olulises ulatuses toetanud maailma finantsturge. Tahaksin väga loota , et ma eksin (sest see ei saa olema jalutuskäik pargis), kuid praeguse kriisi viimaseks laineks võib saada usalduse kadu keskpankade suhtes.


2013 võib kujuneda aastaks, millal hakkab lõpuks kerkima inflatsioon ning kui rääkida ootamatutest liikumistest, siis üheks potentsiaalseks varaklassiks on toorained, kus tõenäoliselt liikumised saavad olema väga ulatuslikud. Näiteks kulla puhul võib tõenäoliseks pidada uute tippude tegemist alanud aastal. Samuti toob 2013. aasta ilmselt Euribori ülespoole pööramise.


 


4. USA


2012. aasta lõpus oli maailma turgude tähelepanu üha rohkem USA suunas liikumas, seda nii USA presidendivalimiste kui ka "fiscal cliffi" tõttu. Tundub, et fiscal cliffi suhtes on USA pika poliitkemplemise järel kokkuleppele saamas, kuid see ei olnudki nii oluline teema kui suureks meedia selle ehitas. Pigem on küsimus USA pikaajalises finantstervises - riigieelarve on seal tänaseks oluliselt rohkem miinuses kui probleemides Euroopas ning varem või hiljem läheb turgude tähelepanu ka sinna.


 


5. Ettevõtete kasumid


USA olukorda edasi vaadates on väga oluline argument ettevõtete kasumid - saab selgelt öelda, et globaalselt on 2008/2009 kriisi järel ettevõtetel läinud paremini kui eraisikutel ja riikidel ning suurriikide ettevõtete kasumid teevad uusi rekordeid. Vaatasin just mitmeid 2013. aasta prognoose ning valdav enamus on väga positiivsed, USA majandusajakirja Barron'si küsitluses ei näinud ükski analüütik aktsiaturgude jaoks negatiivset aastat. Kuid siin üks päris huvitav joonis - siin on toodud aastaste kasumiprognooside muutumine ajas - kui 2005-2006 buumiaastad välja jätta, siis on keskmiselt alati analüütikud aastat liiga optimistlike kasumiootustega alustanud.



Arvestades, et 2012 moodustas USAs S&P 500 kasumikasvust 88% vaid 10 suurima ettevõtte kasv, siis on kasumlikkus väga kitsasse ringi koondunud. Kui suurematel tuleb tagasilööke, siis võib muutus turul ka suur olla. Seega 2013. aastaks üks oluline risk on ettevõtete kasumlikkuse kahanemine (mille põhjusena peamine risk makrokeskkond).


 


6. Aasia


2012 aasta alguses kirjutasin, et Hiina võib kujuneda üheks olulisemaks riskiks lõppenud aastal. Kuid protsessid siiski nii kiiresti ei käinud. Tõsi, kinnisvaraturg hakkas jahtuma ja Hiina aktsiaturg oli aasta kesisemate tootluste hulgas, kuid arvasin siiski, et jahtumine võib olla ulatuslikum. Hiina riiklikku tuge suurendati ning see tasandas jahtumist. Kuid teema on siiski jätkuvalt õhus ning minu jaoks Hiina üks olulisemaid teemasid 2013. aastaks, pean tõenäoliseks jahtumise jätkumist.


Teine teema mida Aasiast vaadata on Jaapan. Sealne võlakirjaturg on juba pea 10.a. gravitatsiooni eiranud ning hinnad tõusnud. Vaatamata sellele, et riigivõlg pidevalt kasvanud, jõudes tänaseks 230%-ni SKP-st. Öeldakse isegi, et "sa ei ole õige makrokaupleja, kui ei ole kaotanud Jaapani võlakirjade langusele panustamisega". Kuid ma arvan, et just 2013. aasta võib kujuneda aastaks, mil turgude pinge jõuab ka Jaapanisse. Riigi finantsseis on peale Fukushima õnnetust veelgi halvenenud, riigieelarve suures miinuses ning tuumajaamade sulgemise järel on energiavarustus riigi jaoks suureks probleemiks kerkimas. Jaapani jeen on olnud "turvaline sadam" rasketel aegadel, siis on Jaapanist raha pelgupaika ikka otsinud. Kuid ma kardan, et Jaapan ei ole enam turvaline sadam. Jeeni võimalik langus toetaks lühiajaliselt küll Jaapani eksporti, kuid võib kujuneda probleemiks võlakirjadele. Kui ka inflatsioon peaks kerkima olla, võibki see kokku olla piisavalt toksiline kokteil Jaapani jaoks.


 


7. Geopoliitilised riskid


Geopoliitilised pinged on justkui söed pidevalt globaalse keskkonna all hõõgumas ning nendest mööda vaadata ei saa. Iseasi, kas nende eskaleerumist õnnestub vältida ja söed ära kustutada. Tahaks seda loota, kuid ajalooliselt on majanduslikult kitsenevate kingade ajad ka pingete kerkimist toonud. Ning ei tasu ka unustada seda, et kui inflatsioon peaks kerkima hakkama, siis lööb see esmalt vaesemaid riike, kus toidukorv sissetulekutest suurema osa moodustab. Mis reeglina on siseriiklike pingeid kergitanud. Olen avaldanud arvamust, et peale USA presidendivalimisi kasvab ka risk selleks, et Iisrael ja/või USA on ründamas Iraani. Tahaks loota, et sellega eksin, kuid risk on kasvanud.


 


8. Positiivsemad trendid


Tänane globaalne keskkond on sisaldamas palju riske, kuid on ka positiivsemaid trende. Üheks loeksin kindlasti tehnoloogia arengut, mis sel kümnendil aitab riikidel ja ettevõtetel kõrgemat efektiivsust saavutada ning paljude probleemide vahel toetab keskkonda. Tõsi, investeerimise mõttes läks 2012. aastal tehnoloogiasektori temperatuur veidi kuumaks ja 2013 võib tuua kaasa tehnoloogiasektori finantseerimise jahenemise, kuid pikemas lõikes on see üsna peatumatult kasvav trend.


Teise positiivse tegurina tooks selle, et kriisi järel on nii mitmedki riigid olnud sunnitud tegelema strukturaalse raviga. Peale kriisi on maailm majanduslikult muutunud ja riigid/ettevõtted peaks sellega kohanduma. Seda kindlasti tegi Eesti ning see on loonud Eesti jaoks tugevama pinnase edasiseks kasvuks. Isegi peksupoiss Kreeka on praeguste raskustega tegemas läbi vajalikku kohandumisprotsessi, Saksa kupja saabumine on ilmselt parim sündmus Kreeka riigi jaoks, kuigi nad ise sellega ilmselt nõus ei ole. Kuid probleemkoht on siin kindlasti see, et palju suurriigid (näiteks USA, Prantsusmaa) on tegelemas jätkuvalt peamiselt probleemi eiramise ning selle edasilükkamisega tulevikku.


 


9. Kuhu ja millal investeerida?


Tuleb tunnistada, et praegune keskkond investeerimiseks päris keeruline. Ühest küljest on pidevalt keskpangad valuutasid lõhkumas ning koos sellega väga keeruliseks teinud raha hoiustamise - negatiivne reaalintress karistab hoiustajaid. Kuid teisalt on minu hinnangul loonud keskpankade rahatrükk virtuaalse reaalsuse, kus varahinnad ei ole mõjutatud nii palju majanduslikust seisust kui rahatrüki mahust. Ning kui turud mingil hetkel reaalsusprillid ette panevad, võib see tuua ulatuslikke korrektsioone varahindades. Nagu 2008.a. kriis näitas, on sellised hälbed ja anomaaliad mõistetavad enamusele alles tagantjärele.


3-5 aasta lõikes pean tõenäoliseks inflatsiooni kerkimist ning koos sellega ka on atraktiivsed investeeringud reaalvaradesse (kinnisvara, põllumaa, mets, ka aktsiad kui varaklass). Kuid noteeritud väärtpaberite puhul võivad sellises ebakindlas keskkonnas olla liikumised väga suure kõikumisulatusega ning seetõttu peaksin mõistlikuks 2013. aastal oodata paremaid sisenemiskohti aktsiates, kui aasta alguse hinnad. Vaatasin just, et ühes asjaliku jutuga analüüsis oli USA aktsiaindeksi S&P 500 puhul prognoositud ca. 100 punktilises koridoris liikumist alanud aastal. Peaksin seda väga ebatõenäoliseks ning pigem võib liikumisulatus olla 300-400 punkti.


Võlakirjad on toonud viimasel kümnendil väga head tootlust, kuid kui inflatsioon hakkaks kerkima, tähistaks see selle mulli lõppu. See võib just 2013. aastal juhtuda ning kui lühema perioodi võlakirjad välja jätta, siis peaksin võlakirju globaalsel erakordselt ebaatraktiivseks varaklassiks - teenida saab vähe ja risk on üha suurem, mitte "riskivaba tootlus" vaid "tootlusevaba risk".


Seega tuleb algaval aastal olla valmis investeeringuid tegema, kuid ma ootaksin atraktiivsemaid hinnatasemeid. Tark ei torma. Kui hinnad muutuvad huvitavamaks, siis kindlasti toome ka tarkinvestor.ee veebilehel välja huvitavamaid üksikaktsiaid investeerimiseks.


Kristjan Lepik

]]>
2013-01-03T18:59:00+02:00
Analüüsid: Prantsusmaa - aeg end kokku võtta http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=128

Prantsusmaa on keerulises seisus - täna on küll turgude tähelepanu Hispaania ja Itaalia peal, kuid kui numbreid täpsemalt vaadata, siis ei ole Prantsusmaa seis nendest riikidest kuigivõrd parem. Mis saab Prantsusmaast?


 

Iga prantslane sooviks nautida ühte või mitut privileegi, sellisel kujul näitab ta oma kirglikkust võrdsuse suhtes.
Charles de Gaulle


Kirjutasin nädala alguses Postimehes Prantsusmaa majandusest, kuna pean seda Euroopa jaoks lähiaastatel väga oluliseks teemaks. Kuid ajalehte keeruline suuremat arvu graafikuid lisada, seega  siin on veebivõimaluste kasutamine - rohkete graafikutega lisa artikli juurde. Seega alustuseks võib lugeda "Prantsusmaa kui märkamatu elevant" artikli läbi ning seejärel siit graafikud juurde vaadata.


 


1. Prantsusmaa nõrk konkurentsivõime


Graafikul on toodud Saksamaa ja Prantsusmaa kaubandusbilanss ehk kas riigis ületab eksport importi või mitte. Selgelt on näha, et Saksamaa on suutnud pidevalt rohkem välja viia kui ise sisse toob ning Prantsusmaa puhul vastupidi. Ka enne kriisi oli Eesti puhul olukord Prantsusmaa sarnane, importisime rohkem kui eksportisime. Kriisiga läks meil olukord normaalsemaks - kaubandusbilanss muutus positiivseks (kuna import vajus ära nõudluse vähenemise tõttu ning ettevõtted vaatasid rohkem ekspordi suunas).


Seega graafik toob ka välja Prantsusmaa problemaatika - nad ei ole sedavõrd konkurentsivõimelised kui Saksamaa, nende kaupu ja teenuseid muu maailm sedavõrd palju ei vaja.



 


2. Teised riigid tasakaalustavad


Nägime Eesti pealt, et kriis on paljudes kohtades väga raviva mõjuga - tasakaalustab buumiaja hullused. Kuid Eestis mängis olulist rolli see, et nii riik, ettevõtjad kui töötajad pidid kohanduma uute oludega kiiresti. Samamoodi on kriis sundinud tasakaalustavaid samme tegema Islandit ja Iirimaad ning täna mõnevõrra Hispaaniat ja Itaaliat. See on kindlasti väga raske keskkond, kuid näiteks Iirimaa puhul võib juba täna öelda, et tehtud ebamugavad sammud on riiki aidanud. Graafikul on toodud eelmise graafikuga sama info Hispaania kohta - näeme et kaubandusbilanss läks buumiga väga sügavale miinusesse, kuna imporditi tohutus koguses (sealgi laenuraha toel tarbimine) ning ei suudetud ise samavõrra eksportida. Kuid kriisiga on Hispaania sunnitud olnud kohanduma ja impordi kukkumisega on pilt kaubandusbilansiga paremaks läinud. Tõin selle graafiku siia seetõttu, et Prantsusmaa on suur ja temale on seni surve olnud väiksem - neid ei ole keegi suutnud sundida kärpima ja kohanduma.





3. Tööjõukulud liiga kõrged


Teine oluline näitaja on Euroopa suhtes tööjõu ühikulu (unit labor cost). Ehk kui kiiresti kasvavad palgad võrreldes tootlikkusega. Saksamaa on olnud suuresti paigal 2000-2011 aastatel, palgad on küll tõusnud, kuid tootlikkus samas tempos. PIHIK-riikide üks probleem on olnud see, et palgad tõusid liiga kiiresti, kiiremini kui tootlikkus. Kuid graafikult on näha, et sama on ka Prantsusmaa probleem. Ainult selle näitaja põhjal ei saa otsustada, kuid suures plaanis võib öelda, et võrreldes Saksamaaga peaks Prantsusmaa 20% jagu vähendama palkasid või tõstma efektiivsust.



 


4. Jäik tööturg


Kui siit edasi vaadata, siis Prantsusmaa üheks probleemiks on ka jäik tööturg. Töötajate vallandamine ja palkamine on keeruline ning Hollande'i võimuletulek on seda olukorda veelgi halvendamas. Pensionile saab kiiremini kui näiteks Saksamaal ning ka sotsiaaltoetuste osakaal on suurem. Allolevas tabelis on näha, et Prantsusmaal töötab väiksem osakaal elanikke kui teistes suurriikides, kuid ehk kõige suurem vahe on tabeli viimases tulbas - vanuses 55-64 töötab vaid 39,7 % elanikest, samas kui OECD keskmine on 54,0%. See kõik ongi üks Prantsusmaa nõrgema konkurentsivõime põhjus - riigi tööturg ei ole globaalselt väga konkurentsivõimeline.



 


5. Riigieelarve pidevalt miinuses


Kõik eelnev on toonud kaasa selle, et konkurentsivõime vähenemise tasakaalustamiseks on pidanud riik rohkem kulutama ning riigieelarve on viimastel kümnenditel olnud pidevalt miinuses. Graafiku vasakul teljel on toodud riigieelarve miinus SKP suhtes, sealt ka näha, et kriisiga langes eelarve miinus juba üle -7% SKP-st. See toob loomulikult kaasa ka riigi võlakoorma kasvu (see on tähistatud heledama joonega) ning järgmisel aastal näeme minu arvates selle kerkimise üle 90% SKP-st, mida loetakse kriitiliseks piiriks. Seega Prantsusmaa peaks eelarve tasakaalustamisega tegelema kiiremini kui praegu plaanis.



 


6. Kõrge maksukoormus


Kui eelmine president Sarkozy üritas ka kärpida ning sellega eelarve tasakaalu saada, siis sotsialistist Hollande ei ole kärpimisega nõus ning proovib eelarve tasakaalu saada riigi tulude (ehk maksude tõstmisega). Eraldi teema on "kärpimine või kulutamine?", kuid antud juhul on Prantsusmaa olukord mu meelest selline, et edasine maksutõus on keeruline. Graafikul on toodud Euroopa riikide maksutulu SKP suhtes ning näeme, et Prantsusmaal on juba praegu kõrge maksukoormus. Hollande'i sammude peale on mitmed ettevõtjad riigist lahkumas ning vähemalt mulle tundub, et Sarkozy tee olnuks õigem - Hollande'i meetmed ei too nii suurt tulu riigile kui oodatakse ning eelarve defitsiit ei alane vajalikus tempos.



 


7. Mida toob pikem perspektiiv?


Sageli tehakse projektsioone tuleviku suhtes vaid paariks aastaks ning ei vaadata päris pikka perspektiivi. Kuid seda tänuväärset analüüsi on õnneks teinud Bank for International Settlements ning nad on erinevate riikide puhul prognoosinud koguni aastani 2040 riigivõla kasvu SKP suhtes.


Nad on joonistanud kolm prognoosi
1) Kõige ülemine joon peegeldab seda, kui riik oma kulude-tulude struktuuri ei muudaks
2) Järgmine joon näitab kui toimuks mõõdukas kohandumine
3) Kõige alumine joon peegeldab kohandumist ning elanikkonna vananemisega seotud kulud hoitakse paigal


Millise riigi jooned sarnanevad kõige rohkem problemaatilise Kreekaga? Õige, Prantsusmaa. Nende riigivõlg kasvaks halvemal juhul 400%-ni SKP-st. Võrreldes ka Saksamaa või Itaaliaga on näha, et tänase struktuuriga peab Prantsusmaa palju suuremaid muudatusi tegema kui mainitud riigid.



Allikas: http://www.bis.org/publ/work300.pdf


 


7. Kokkuvõte


Kokkuvõtte kopeerin eelpool lingitud artiklist:


Mulle kohe üldse ei meeldi Prantsusmaa praegune kurss. Kahtlemata on tegemist jõuka riigiga, kuid majanduslikult ei ole riik lihtsas seisus – näiteks riigivõla suhe SKTsse on juba üsna kriitilise tasemete juures ja edasine tõus oleks juba väga problemaatiline.


Euroopa võlakriisi puhul on pidevalt toimunud see, et päästeoperatsioonid algavad siis, kui leegid on juba poolde taevasse. Tuleohutusnõudeid enne probleeme eriti ei kontrollita. Kreeka oli väike probleem, selle päästmiseks oli Euroopal raha piisavalt. Hispaania ja Itaalia päästmiseks praegusest ESM­ist ei piisa, kuid globaalses koostöös võidakse ehk raha kokku saada.


Kuid Prantsusmaa päästmiseks enam raha kindlasti ei ole. Seega ei saa lasta Prantsusmaa olukorda tulekahju tekkimiseni viia, see oleks Euroopa praeguse mudeli lõpp. Praegu ei ole veel hilja Prantsusmaal vajalike reformidega alustada, olukord ei ole kindlasti lootusetu. Kuid Hollande on võimul 2017. aastani ning ma ei näe, kuidas tema juhtimisel riik õigele kursile jõuaks. Kuigi uudised räägivad peamiselt Hispaaniast, Itaaliast ja Kreekast, tuleks Prantsusmaal toimuv järgneval kahel aastal kõrgendatud tähelepanu all.


Kristjan Lepik


Vaata lisaks:
Foorum: Prantsusmaa aktsiaturg

]]>
2012-09-27T01:37:00+02:00
Analüüsid: Pro Kapitali IPO - kas osaleda pakkumises? http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=127

Tallinna Börsile on tulemas uus ettevõte - Pro Kapital Grupp. Millised on IPO-ga kaasnevad olulisemad nüansid ja kas see võiks olla ka atraktiivne investori jaoks?

 


1.  Ettevõtte taust


Arvestades seda kui vähe uusi ettevõtteid Tallinna Börsile jõuab, on igati positiivne kui mõni uus ettevõte lisandumas on. Ja sellises tempos on võimalik ka hoida traditsiooni, et uued saabuvad ettevõtted ka läbi analüüsime (vt. OEG, Arco Vara, Premia Foods ja mitte-päris-100%-kodumaine Facebook).


Pro Kapitali puhul isegi termin IPO ei ole päris korrektne, sest nad ju korra juba börsil noteeritud on olnud ning esmase pakkumisega tegu ei ole. Toona börsilt lahkumine ei olnud kõige valutum (2001.a. oli ettevõte sunnitud börsilt lahkuma, kuna ei vastanud enam noteerimise tingimustele, hiljem küll lisati, et kui tingimused uuesti täidetakse, saadakse börsile tagasi).  Kuid see on juba ajalugu, peale Ernesto Preatoni seotuse on ettevõte juba väga suurelt erinev sellest, mis nad olid aastal 2001.


Üksikaktsiate fundamentaalsel analüüsimisel on väga oluline see, et investor arvestaks ettevõtte eripäradega. Kaubandusettevõtte analüüs on üsna erinev tootmisettevõtte omast. Millised on Pro Kapitali eripärad? Selge, et ettevõte tegutseb kinnisvarasektoris, kuid ka sellest sektorist on väga erinevaid ettevõtteid börsidel noteeritud. Ja tuleb tunnistada, et viimase kahe aastaga on ka Pro Kapitali profiil päris tuntavalt muutunud. Nad müüsid 2011. aastal  ühe oma suurima investeeringu, Kristiine kaubanduskeskuse. Seega kui enne seda olid nad päris suures osas rahavoo-kinnisvara peal, siis tänaseks on ettevõte selgelt üsna puhas arendusettevõte - omab maad arendamiseks (mitmetel juhtudel ka detailplaneeringuga) ning otsib raha nende projektide teostamiseks. Kolm olulisemat IPO-rahadega teostatavat projekti on:



Esiteks on selline arendamine kindlasti kõrgema riskiga kui rahavoo-kinnisvara ning teiseks on Pro Kapitali aktsia ka üsna pikaajaline investeering. Sisuliselt on ettevõtte suure hulga maa omanik, millest tekib reaalne väärtus kinnisvara-ruutmeetrite näol alles pärast arendamist. Seega Pro Kapitali investorid ostavad täna potentsiaali. Ettevõte on tänaseks näidanud oskust realiseerida suuremaid projekte, kuid väärtuse loomine on siiski ajas veel ees.


Kuid vaatame pilti veidi detailsemalt, liikudes suuremalt väiksemale - alustame vaatest kuidas sobib see makropilti.



2. Kuidas sobitub ettevõte makropilti?


Kinnisvara on kahtlemata 2008.a. kriisi järel paljud investorid üle maailma ära ehmatanud. Kuid paljudes piirkondades tähendab see "ehmatus" ka madalamaid hindu ehk soodsamaid kohti sisenemiseks. Kui 2007. aastal olin väga skeptiline kinnisvaraturu suhtes, siis tänaseks on hinnad näiteks elamispindade turul sedavõrd allpool, et 5.a. lõikes julgen olla mõõdukalt optimistlik - juba mõned aastad arvan, et Eesti elamispindade turul on potentsiaali kasvada inflatsioonist mõni protsent kiiremini.


Ma loeks positiivseks ka Pro Kapitali mudelit, kus nad arendavad terve kvartali korraga, saades selliselt kontrollida nii kvaliteeti kui hindasid.


Lisaks ma arvan, et globaalselt on inflatsioon kujunemas lähiaastatel kõrgemaks kui täna turuosalised ootavad ning sellises olukorras oleks kinnisvara üsna atraktiivne varaklass.


Kusjuures, ma ei ole sedajagu positiivne kogu globaalse kinnisvara suhtes - näiteks Skandinaavias on hinnad kõrgemad kui 2008.a. tipus ning intresside tõus võib seal valusalt turgu lüüa. Samuti on Hiina kinnisvara väga mulli (või juba selle lõhkemise) moodi ning see mõjutaks kogu Aasia kinnisvara ja ka Austraalias potentsiaal 3-5.a. lõikes pigem hinnalanguseks. Kuid Eesti Euroopa keskmisest parem makropotentsiaal ning madalamad hinnad annavad siin põhjust mõõdukaks optimismiks. Joonisel on toodud elamispindade uute pindade maht, nagu näha on peale kriisi uute objektide mahud väga õhukeseks jäänud.



Lisaks elamispindadele plaanib Pro Kapital arendada kaubanduspindasid. Ma oleks selle sektori suhtes ehk veidi vähem positiivsem kui elamispindade suhtes, sest Tallinnas on kaubanduspindade maht elaniku kohta juba võrreldes Skandinaaviaga üsna kõrge (kui võrrelda näiteks büroopindade või elamispindadega) ning kui mõni konkurent ka suurema keskusega tuleb, siis on numbrid juba üsna kiiresti päris suureks minemas.  Töös on ELL-i Panorama City ja arendusfaasis Trigoni Gate Tallinn ning Amerikanurga Äripark. Büroo- ja lao-pindade suhtes oleksin investeerimise mõttes veidi positiivsem, kuid nende osakaal Pro Kapitalil väiksem.


Joonisel toodud kaubanduspindade maht 1000 elaniku kohta:



allikas: Pro Kapitali IPO-prospekt



3. Finantsidest


Pro Kapitali tänane struktuur tingib selle, et siin aastad 2012-2013 ei ole üldse väga olulised kasumi teenimise mõttes - investeeritakse projektide arendusse ning need hakkavad alles pärast seda perioodi suuremalt sisse tooma.


Kuid siin jõuame ka mu meelest ka selle IPO kõige suurema kitsaskohani - ettevõte ei ole välja toonud täpset ajagraafikut, millal võiks projektidest raha hakata laekuma (küsisin selle veel eraldi ka korraldajatelt üle).  See toob kaasa selle, et avaliku info pealt ei ole võimalik ehitada finantsmudelit hindamaks projektide võimalikku tänast hinda, kuna ei ole teada millal täpsemalt rahavood laekuvad.


Eks selliste projektide puhul on ka ettevõttel endal keeruline täpseid prognoose tuua (turuolukorra muutus võib ka prioriteete ja arendamise tempot muuta), kuid siiski ettevõtte väärtuse hindamisel on see Pro Kapitali puhul kõige alus.


Tõsi, IPO dokumentidega on kaasas ka Newseci hinnang Pro Kapitali portfellile, kuid iga finantsturgudega kursis olev inimene teab, et see on umbes sama objektiivne kui pulmade puhul peigmehe ema arvamus peigmehe kvaliteedi suhtes. Ehk et Newseci hinnang on Pro Kapitali portfellile küll numbriliselt ilus, kuid selle analüüsi on ka tellinud ja selle eest maksnud Pro Kapital. Analüüsi detaile vaadates ilmneb ka, et Newsec ei ole hinnanud juriidilisi riske ning detailplaneeringu riske. Minu jaoks kummaline on see, et diskonteerimiseks kasutatud WACC-i ei olnud Newsec arvutanud ise, vaid selle andis Pro Kapital. Kuna see mõjutab portfelli väärtust palju, siis oluline nüanss.


Veel jäi näiteks silma, et pessimistliku versiooni puhul on Kalaranna projekti puhul Tallinnas müümiseks planeeritud järgmisel aastal ruutmeetri müügihinnaks 3023 eurot.  Pehmelt öeldes - mitte just väga pessimistlik. Teiseks, Kalaranna projekti puhul oli WACC 10,3%, mis tundub väga madal (madalam WACC tõstab projekti hinda), eriti kui arvestada, et projektil ei ole veel detailplaneering kinnitatud. Ning kuna Kalamaja linnaosa elanikud on Kalaranna suhtes olnud üsna kriitiliselt meelestatud, siis on raske uskuda, et detailplaneering sellises mahus realiseerub.


 


4. IPO struktuur


IPO puhul on kriitiliseks küsimuseks alati - "Miks IPO toimub"? Antud juhul on lugu üsna konkreetne - projektide teostamiseks on raha vaja ning pangad nõuavad ilmselt nii suurelt tegemiseks täiendavat omakapitali ning see proovitakse IPO käigus saada.


Tähtis on ka see, mida teevad senised aktsionärid? Näiteks Arco Vara ja ka Facebooki puhul oli ohumärk see, et olemasolevad aktsionärid müüsid IPOsse. Seda siiski ei ole tegemas Pro Kapitali investorid, kogu raha läheb ettevõttele. Samuti väga tähtis teema on lock-up - kas olemasolevad investorid võivad müüa pärast IPO-t (ehk kui mäletate, see on põhjus miks Tallinki aktsia peale IPO-t ära kukkus). Selle kohta on prospektis kirjas, et 60,37% investoritest on andnud nõusoleku mitte 12- kuu jooksul aktsiaid müüa. Kuid järelikult pea 40% omab peale IPOt müügivõimalust ning see on üks tegur, mis vähendab IPO atraktiivsust nende jaoks, kes ehk alla aastase horisondiga kaaluvad panustamist.


Väga oluline on ka IPO maht, ca 74 mln. eurot. See summa on väga suur. Seda eriti olukorras, kus Eesti kapitaliturud oluliselt õhemad kui 2005-2007 buumi ajal. Mahu võrdluseks -  Arco Vara IPO turu tipus oli mõnevõrra suurem (93 mln. EUR, sellest 66 mln. EUR ettevõttele) ning Premia tõstis turult 5,7 korda vähem raha. Samuti on oluline märkida, et see IPO maht kahekordistaks Pro Kapitali tänase omakapitali (69 mln. EUR).


Arvestades, et see on esimene suurem IPO korraldamine LHV institutsionaalsele üksusele, siis jälgib turg kindlasti seda märgitavat mahtu hoolega. Ning ma arvan, et siin kohalikult turult on jaeinvestoritelt praegusel ajal suurte summade tõstmine keeruline, seega selgelt peab rõhk olema välismaisel institutsionaalsel investoril. Siiski arvestades, et LHV antud üksuse juhil Ivars Bergmanisel on selles sektoris pikalt kogemust on potentsiaal mahu saamiseks olemas. Kuid kerge see ei saa olema.



5. Kokkuvõte


Kokkuvõttes võib öelda, et makromajanduslik perspektiiv Pro Kapitali projektidel paistab atraktiivne. Kuid nagu ülalpool ettevõtte võimaliku väärtuse suhtes kirjas - avaliku info pealt on väga keeruline hinnata projektide tänast väärtust. Seega vähemalt minu jaoks ei ole investorina see IPO piisavalt atraktiivne. Siin peab kindlasti ka arvestama sellega, et projektide teostumiseni läheb mitu aastat aega ning seega peab investeerimisel olema siin ka kannatust. Ning kui vahepeal osadel investoritel kannatus peaks liiga lühike olema, siis võib paremaid sisenemiskohti tulla, seega tasub see aktsia kindlasti radaril hoida.


Kristjan Lepik

Vaata lisaks:
Foorum: Pro Kapital börsile
Materjalid Pro Kapitali kodulehel

]]>
2012-09-04T13:19:00+02:00
Analüüsid: Kärpimine või kulutamine? http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=126

Lääneriikide meediaruumis käib kõva diskussioon - kuidas on raskel ajal riikidel õige käituda - kas riigi kulutusi kärpida või hoopis täiendavalt kulutada?

Ajad on erakordsed ning seetõttu on ka ajaloost paralleeli raske situatsioonile tuua, mis ühtlasi tähendab, et määramatus tuleviku suhtes kõrge ning maailma majandusteadlaste vahel käib sel teemal väga emotsionaalne arutelu. Kerkis Eestiski see teema eelmisel nädalal tugevamalt üles - president Ilvese kriitiliste kommentaaridega majandusteadlase Paul Krugmani suhtes (kirjutasin sellest siin). Seega väärib see teema põhjalikumat artiklit, kuna maailma majanduse edasine käekäik sõltub nendest valikutest palju.


 


Milline on haigus ja milline peaks olema ravi?


Kohe alguses ütleksin ära, ei ole ühest vastust "kulutamine või kärpimine?" küsimusele. Sest see sõltub väga konkreetse riigi majanduslikust olukorrast ja tervisest. Ehk et tegelikult me peaks kõigepealt hindama seda, milline on riigi majanduse tervis ning alles seejärel määrama ravi. Üldiselt olen ma nõus Keynesi lähenemisega, et heal ajal võiks riik sääste koguda (eelarve ülejäägis) ning raskemal ajal riik majanduse jahtumist toetada kulutuste tõstmisega. Kuid tuleb ka mõista, et need kaks käivad käsikäes - kui heal ajal sääste ei ole kogutud, siis on raskem ka kehval ajal kulutusi tõsta. Ja see on suuresti just lääneriikide probleem - 2003-2007 buumi ajal olid enamike lääneriikide riigieelarved siiski miinuses.


Mulle väga meeldis Kenneth Rogoffi ja Carmen Reinhardi raamat "This Time Is Different: Eight Centuries of Financial Folly" - selles raamatus on kirjeldatud ajaloolisi riikide kriise ja mulle. Ning nende seisukoht on, et kui riigi võlakoorem SKP suhtes kerkib üle 90%, siis on intressikulude kasvu ja turgude mure kerkimise tõttu see üsna kriitiline tase, kust edasi võlakoorma vähendamine muutub keeruliseks ja hakkab pidurdama majanduse arengut. Ning see on tase, millest üle on läinud enamus PIIGS riike ning ka USA.


Seega - "kärpimine või kulutamine?" küsimusele vastamiseks on üks oluline tegur riigi võlakoorma tase. Strukturaalne või tsükliline probleem? Majandus liigub ikka tsüklitena, parematele aegadele järgnevad halvemad. Seega väga oluline on mõista, kas majanduse jahtumine on lihtsalt majandustsükli halvem külg või on tegemist tõsisema probleemiga. Kui jällegi tervisega paralleel tuua, siis kui koos sügisega saabub kõva köha, siis tuleks vaadata kas see on lihtsalt külmetus või on tegemist raskema tõvega, mis nõuaks näiteks antibiootikumide võtmist ja ehk isegi suitsetamisest loobumist. Esimene olekski tsükliline probleem, mille lahendus kergem, teine on strukturaalne probleem, kus vajalik teha põhjalikumaid muutusi. Ka selle üle maailma majandusteadlased praegu palju vaidlemas - kui haiged on lääneriigid? Kas haigus on tsükliline või strukturaalne? Mina olen veendumusel, et tegemist on strukturaalse veaga - olukorra ravimiseks on vajalik teha ulatuslikke reforme.


 


 Millised strukturaalsed vead?


Kui vaadata pealkirju, siis suurim lääneriikide probleem täna on miinuses riigieelarved (ehk kulutatakse rohkem kui teenitakse) ning pidevalt kerkivad riikide võlakoormad. Kuid mis on selle taga? Esiteks on oluline põhjus see, et elanikkond vananeb ning üha suurem osa riigi kuludest läheb sotsiaalkuludele. See on toonud kaasa ka selle, et praeguse kriisi järel on üha raskem saada riigieelarveid uuesti tasakaalu lähedale. Teine suur probleem lääneriikide jaoks on tööturuga seonduv. Eurotsooni riikide tööpuudus 11% ja USA oma 8,2%. Need numbrid on väga palju kõrgemad ajaloolisest keskmisest.


Tõsi, majanduse jahtumisega koos alati kasvab ka tööpuudus. Kuid seekord ei ole asi ainult selles tsüklilises teguris, vaid ka tegu strukturaalse probleemiga. Sest kui lähemalt vaadata, siis on siin üks süüdlane globaliseerumine - viimase kümnendi jooksul on palju töökohti viidud lääneriikidest arenevatele turgudele, kuna seal on tööjõukulu odavam. Ning 2008-2009. a. kriisiga see protsess võimendus, kuna ettevõtted olid sunnitud kulusid kärpima ning tööjõud oli üks viis selle tegemiseks.


Teine viis ettevõtetel kulude kärpimiseks on automatiseerimine - üle maailma on üha rohkem näiteid sellest, et ettevõtted asendavad inimesi robotite ja muude masinatega. Kahtlemata on tehnoloogiline progress tore, kuid see tähendab ka töökohtade vähenemist. Kui arenevatesse riikidesse töökohtade viimine liigutas neid geograafiliselt, siis automatiseerimine kaotab töökohad üldse süsteemist. Ehk et täna maailma 7 miljardi inimese jaoks töökohti piisaval enam ei ole ning kasvab üha enam konkurents töö tegemise peale.


Ning siin jõuamegi mu meelest peamise lääneriikide "haiguseni" - riikide konkurentsivõime on halvenenud. Esiteks on kõrged sotsiaalkulud tõstmas maksukohustust iga töötegija kohta ning teiseks on nende töötegijate konkurentsivõime halvenenud. Kui võtta kasvõi Kreeka ette, siis ka nende probleem peitub sealsamas - heal ajal kulud pidevalt tõusid ja riigi konkurentsivõime nõrgenes.


 


Kuidas ravida?


Sellise nõrgenenud konkurentsivõime raviks on kolm olulisemat võimalust:
a) Kulude alandamine ehk kärpimine - see puudutab nii töötasusid kui ka pensione.
b) Efektiivsuse tõstmine - kui suuta oluliselt tõsta näiteks ühe töötaja efektiivsust, siis on võimalik ka hakkama saada ilma kärpimiseta. Kahjuks on arenenud ühiskondades selline kiire efektiivsuse tõstmine väga raske, see on pikk protsess.
c) Valuuta devalveerimine - see puudutab siis riike, kellel on võimalik oma valuutat ise juhtida, eurotsooni riigid seda ise teha ei saa.
d) Protektsionism - mitte võimaldada lääneriikide ettevõtetel kasutada arenevate riikide odavat tööjõudu ning piirata sealsete kaupade importi. Väga halb lahendus maailma majanduse jaoks tervikuna, kuid paraku selle kasutamise suhtes riskid kasvanud.


Siia tahaks paljud lisada ka riigi kulutuste tõstmise raske ajal. Jah, tuleb nõus olla, et see lühiajaliselt see toetab majandust. Kuid see sobib siis, kui probleem on tsükliline. Lääneriikide strukturaalse konkurentsivõime probleemi puhul ei ravi see kuidagi põhilist haigust, ehk isegi halvendab seda. Justkui jalaluumurru puhul kipsipaneku asemel pidevalt valuvaigisteid ja antidepressante peale võtta. Täpselt sama puudutab ka rahatrükki, lühiajaliselt turgutab, kuid põhiprobleemi kuidagi ei ravi, pigem isegi halvendab.


 


USA impeeriumi vajumine


USA suhtes on analüütikud täna palju positiivsemad kui Euroopa suhtes. Kuid sageli juhtub see, et kui ühes maailma piirkonnas on kriis, siis ei märgata nii palju probleeme teise riikide puhul. Kui me võtame USA riigieelarve ülisuure defitsiidi (-9% SKP-st) ning 100%-ni kerkinud riigivõla SKP suhtes, siis probleemid on väga tõsised. Suured riiklikud kulutused raviteenustele ja maailma konkurentsitult suurimad sõjalised kulutused on toonud kaasa selle, et USA riigieelarvet tasakaalu lähistele lähema viie aasta jooksul mingit lootust küll saada ei ole.


Ma arvan, et USA impeeriumi tipp oli aastas 2000. Siis lõhkes tehnoloogiamull ning 2003-2007 kosumine tuli juba suuresti laenukoormuse kasvu ja kinnisvaramulli toel - sisuline kasv oli juba ära vajunud. Kuid ajaloost on palju näiteid selle kohta, et impeerium ise oma vajumist tunnistab viimasena, seni üritatakse kõikvõimalike meetmetega oma positsioone hoida. Praegu on need meetmed siis rahatrükk ja riiklik kulutamine. Kõigi tähelepanu on täna Euroopa võlakriisil, kuid ma usun et lähiaastad toovad sarnaseid probleeme ka USAs. Kuid siis pole ei IMF-il ega kellelgi teisel piisavalt vahendeid, et päästvaid abipakette osutada.


 


Kokkuvõte


Võib öelda, et lääneriikidele käib tänane heaolumudel üle jõu - enam ei suudeta tegelikult seda üleval pidada. Vajalik oleks sotsiaalseid kulutusi kärpida (pensionid, raviteenused) ning muuta tööturgu efektiivsemaks. Kuid selle vastu öeldakse, et see jahutab majandust. Jah, kuid haigus on süsteemis tõsine ning seda on vaja ravida. Lääneriikide tolerants ravi suhtes on paraku hea eluga ülimadalaks läinud, kaks kvartalit miinuses majanduskasvu toob juba paanika. Siin tuleb mõista, et ei ole ühtegi kiiret ja mugavat lahendust siiski ei ole. Ning ravi edasilükkamine teeb reeglina kogu raviprotsessi kulukamaks ja kallimaks. Vaadake kasvõi Jaapani näidet - viimased kaks kümnendit paigalseisu ning üks peamisi põhjusi on see, et ei tegeletud kriisi tekkimisel ravi ja reformidega, vaid prooviti samamoodi jätkata.


Seega globaalse majanduse tervist vaadates - lääneriikide jaoks oleks pikaajalist kasvu otsides vajalik "kärpimine või kulutamine?" valikust valida just esimene, kuna riigifinantside seis on juba piisavalt halb. Näiteks Hiina puhul jällegi võiks õigeks pidada riiklikku kulutamist majanduse jahtumisel, kuna nendel on parema riigifinantsiga selleks võimalus.


Jah, nii Euroopa kui USA puhul on võimalik valida ka kulutamine (ja rahatrükk), USA saab näiteks testida, kas finantsturud kaotavad nende suhtes kannatuse kui riigivõlg jõuab 120%-ni või 140%-ni. Kuid see ei oleks risk mida oleks mõistlik võtta ning seetõttu peaksin mõistlikumaks selle ebameeldiva kärpimisega maadlemist. Kuid paraku nii poliitikute kui valijate hulgas on suur hulk toetamas lühiajaliselt mugavamat kulutamist. Kas valitakse mugavus ja vajalike reformideni jõutakse samal ajal kui Kreeka - liiga hilja?


Kristjan Lepik

]]>
2012-06-20T10:09:00+02:00
Analüüsid: Facebooki IPO - kas investeerida? http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=125

Väga pikalt on tehnoloogiasektoris sel teemal spekuleeritud, kuid täna lõpuks on oluline päev käes - börsil noteeritakse Facebooki (FB) aktsiad. Mida peaks kõigest sellest arvama üks investor?


Miks IPO?


Pea kõige olulisem küsimus on minu jaoks IPO-de puhul see - miks IPO toimub? Ehk et kellele läheb raha ja mida rahaga tehakse. Sest raha kasutuse otstarve võib olla väga erinev - mõnel juhul läheb see ettevõtte kasvu finantseerimiseks, mõnel juhul makstakse näiteks laenu tagasi ja mõnel juhul ei lähegi raha ettevõttele, olemasolevad aktsionärid müüvad. Antud kolme näite puhul on järjekord väheneva atraktiivsusega.


Väga oluline on mõista, et IPO ei ole skautide lõkkeõhtu, kus kõik üheskoos kätest kinni hoides ümber lõkke tantsivad ja laulavad "kumbaya my lord, kumbaya" - osapoolte huvid on väga vastandlikud, üks üritab võimalikult kõrge hinnaga müüa (ettevõte) ja teine võimalikult odavalt osta (investorid). Mõnikord on laiemat arvamust, et "IPO ebaõnnestus", kui aktsia hakkab peale IPO-t langema. Kuid ettevõte või eelnevad aktsionärid suutsid ju kõrge hinnaga müüa IPO käigus aktsiaid? Ebaõnnestus investori jaoks, õnnestus ettevõtte jaoks.


Enamasti on kõige parem lahendus see, kui ettevõte ütleb, et raha läheb tulevase kasvu finantseerimiseks. Halvem variant on see, kui olemasolevad aktsionärid või asutajad IPO käigus müüvad, ehk IPO on tehtud neile väljumiseks. Sest see ju viitab, et nad peavad hinda piisavalt kõrgeks, et sealt müüa - miks peaks siis Sina ostma?


Ja Facebooki (FB) puhul ongi just toimumas see viimane - peamine IPO põhjus on see, olemasolevad aktsionärid saaks oma positsioone vähendada. Kahtlust tekitas juba see, et mõned kuud tagasi IPO-st rääkides ei osanud CEO Mark Zuckerberg täpsemalt põhjendada, mida IPO-rahaga plaanis on teha.


 


IPO struktuur


Eile hilisõhtul kinnitati Facebooki IPO hinnaks 38 dollarit, mis teeb ettevõtte koguväärtuseks ligemale 104 miljardit dollarit. Maagiline 100 miljardi piir on ületatud, IPO käigus müüdi 16 mlrd dollari väärtuses aktsiaid. Ühtlasi on see suurim tehnoloogia-IPO läbi aegade. Kui Google tuli suure furooriga börsile 2004. aastal, siis nad IPO käigus müüsid vaid 2,3 mlrd dollari ulatuses aktsiaid. Google IPO hind oli 85 dollarit (praegune hind 623 dollarit) ja ettevõtte turuväärtus oli siis vaid 23 miljardit dollarit.


Huvitav uudis tuli sel nädalal muu info vahele peidetuna - Facebooki aktsiate lockup (millal seotud osapooled saavad aktsiaid hakata müüma) on lühendatud 90 päeva peale, tavapärane on 180 päeva. Seega võib kolme kuu pärast arvestada müügisurve suurenemisega


 


Valuatsioon ehk väärtuse hindamine


Facebooki IPO hind viitab sellele, et P/E suhtarv saab olema 107 ja P/S suhtarv 26. Väga kõrged numbrid ja kui ka detailsemalt väärtust vaadata, siis on see väga kõrgete ootustega aktsia. Loomulikult on Facebookil ka suured kasvuvõimalused, kuid IPO hind eeldab, et väga tugev kasv peab kestma terve järgmise viisaastaku. Seega tuleb ka võimalikul investoril mõista, et ta investeerib peamiselt tulevikulootusse - tänased numbrid nii kõrget hinda ei õigusta.


Mulle meeldib ettevõtete hindamiseks kasutada erinevate stsenaariumite läbimängimist, vaatame allpool kolme stsenaariumit.


1. Positiivne stsenaarium. Oletame, et Facebook jätkab kiiret kasvu. Järgneva viie aasta käibe kasv oleks 55% aastas, tegevuskasumi marginaal püsiks 43%. Tõsi, viimase aastaga kasvas FB käive 88%, kuid mida suuremaks ettevõte muutub, seda raskem on kasvunumbreid hoida. See positiivne stsenaarium tähendaks, et ettevõte kasum ja käive järgneva kuue aastaga tõuseks 12x. Sellisel juhul võiks aktsia õiglaseks väärtuseks hinnata 62 dollarit. Arvutused tehtud DCF meetodiga.


2. Normaalne stsenaarium. Kasv on tugev, kuid mitte väga kõrge. Järgneva viie aastaga käive kasvab 40% aastas, tegevuskasumi marginaal 42% (Google tänane number 32%). Sel juhul võiks aktsia õiglaseks väärtuseks lugeda 31 dollarit.


3. Negatiivne stsenaarium. Elu on näidanud, et sageli võib tulla ootamatuid arenguid, praegu turuosalised negatiivsete stsenaariumitega ei arvesta. Selleks võib olla kasutajate liikumine mõne uue ja moodsama platvormi suunas või siis ka näiteks juriidiliste/regulatiivsete riskide teke. Isegi kui me eeldame kasvu jätkumist, kuid lihtsalt selle olulist aeglustumist (käibe kasv +25%, kasumimarginaal 40%), siis oleks aktsia õiglaseks väärtuseks vaid 11 dollarit. See näitab seda kui sõltuv on Facebook kasvust - tänased kasvuootused on väga kõrged ja pettumus kasvu suhtes tooks ka aktsiale oluliselt madalamad tasemed.


Nüüd igaüks saab panna tõenäosused külge nendele stsenaariumitele ja arvutada selle järgi oma "mõistliku hinnataseme". Ma jagaks 15% / 45% / 40% ja selliselt kujuneks  aktsia õiglaseks hinnatasemeks 27,6 dollarit. Ehk päris palju alla IPO hinna ning seetõttu ka fundamentaalselt minu jaoks IPO hind liiga kõrge. Loomulikult kes paneb kõrgema kaalu positiivsemale stsenaariumile, saab ka kõrgema hinnataseme, kuid selle positiivse stsenaariumi teostamine tundub vähemalt mulle päris keeruline.


Kas investeerida?


Kui fundamentaalnäitajaid vaadata, siis Facebooki aktsia tundub mulle IPO hinna pealt kallis. Selle hinna õigustamiseks on vaja väga tugev kasv lähiaastatel. Aga kui tuleb tagasilööke?


Tõsi, huvi on Facebooki IPO vastu väga suur. On jutud sellest, et Aasiast oli koguni 25x ülemärkimine, televiisorist näitab vanaprouasid, kes kindlasti IPOs osalevad. Kuid samal ajal paljud suured investorid müüvad (näiteks Goldman Sachs ja varajases faasis investeerinud fondid). Seega tundub küll, et tark raha müüb. Ja ostab .. ehk veidi vähem tark raha (olin poliitiliselt korrektne). Kui vaadata seda, et mitmed varakult Facebooki investeerinud fondid on oma raha juba seitsmekordistanud, siis investeerimise seisukohast on suuremad teenimisvõimalused juba selja taga. Kuid paraku tavainvestorid varem investeerida ei saanud.


Eksisteerib termin IPO-pop - aktsiad sageli esimesel kauplemispäeval tõusevad. Arvestades suurt huvi Facebooki suhtes, siis võib seda üsna tõenäoliseks pidada, et kauplemine algab 38 dollarist kõrgemal. Üks viimatine ere näide sellest oli LinkedIn (LNKD), aktsia esimesel börsipäeval pea kahekordistus. Kuid LinkedIni eripära oli see, et noteeriti vaid üsna väike kogus aktsiaid ja see võimendas huvi mõju aktsiahinnas. Kuid Facebooki puhul on kaubeldavate aktsiate hulk päris suur ning seega sarnase ulatusega tõusu kindlasti ei tule, pigem räägime 10-15% suurusjärgust. Ja kindlasti veel huvitavam küsimus on, et kas seda IPO-popi suudetakse hoida?


Üks tõlgendus IPO kohta on It's Probably Overpriced. Mu meelest peab see paika Facebooki puhul, investoril on pigem mõistlik selle 100+ miljardilise valuatsiooni pealt eemale hoida. Kogu seda teatrit IPO ümber võib vaadata lihtsalt tasuta meelelahutusena.


Kristjan Lepik


Vaata lisaks:
Foorum: Facebook (FB)
Foorum: Tehnoloogiatrendid - huvitavaid ettevõtteid

]]>
2012-05-18T12:00:00+02:00
Analüüsid: Mis juhtub, kui Kreeka lahkub euroalast? http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=124

Kreeka suhtes on pinged väga kõrgeks kerkinud - viimased valimistulemused on oluliselt tõstnud riski, et Kreeka võib lahkuda euroalast. Mida toovad erakorralised valimised juunis? Mis juhtub Kreekaga, kui nad tõepoolest euroalast lahkuvad? Mida tähendab see Euroopale?


 

 


Ebaõnnestunud valimised


Kreeka erakorralised valimised mai alguses ebaõnnestusid - hääli jagunes parasjagu selliselt, et keegi valitsust moodustada ei saa. Hääled jagunesid killustunult ja väga palju protestihääli kogusid äärmuslikud erakonnad. Kui kaks juhtivat parteid (PASOK ja New Democracy) võtsid eelmistel valimistel 80% häältest, siis seekord vaid kolmandiku - valija oli selgelt pettunud riigivalitsejates.


Nüüd on pea kaks nädalat proovitud valitsust kokku panna ning täna tuli lõpuks teade, et seda ei suudeta. Kaalukeeleks kujunes valimistel teise koha saanud vasakäärmuslik SYRIZA partei, kes üsna osava populismiga jätkas ka peale valimisi - keeldusid valitsusse minemast ja sõitlesid Euroopat. Kuna valija on olemasolevates poliitilistes jõududes pettunud, siis SYRIZA silm särab uute valimiste ootuses - nad proovivad nüüd võitu võtta. Kreeka valimissüsteemi eripära on see, et võitnud partei saab parlamendis +50 kohta (kokku 300 kohta), seega esimese ja teise koha vahel on väga suur vahe.


 


Valimised juunis


Uued valimised peaks toimuma juuni keskel, seega on vaid ligikaudu neli nädalat veel valimisvõitluseks. Ja see saab nii Kreeka kui Euroopa jaoks olema väga oluline sündmus. Sest kui senised kaks suurt Euroopa suunda pooldavat  parteid  ei saa enamust, siis muutub väga tõenäoliseks see, et Kreeka liigub Euroopa Liidust ja euroalast lahkumise suunas.


Kusjuures huvitav on see, et viimased küsitlused näitavad, et 70-80% kreeklastest tahaks eurotsoonis ja Euroopas edasi püsida. Nad on lihtsalt pettunud olemasolevas poliitikas (nagu uued poliitikud oleks paremad?) ning peavad oma riigi laenukoormust ebaõiglaseks ja ei ole nõus kärbetega.  Kuid kreeklased peavad mõistma, et kui nad tahavad Euroopas edasi püsida, siis selle vältimatu tingimus on, et nad peavad Euroopa riikidelt võetud laenud tasuma ning reformidega jätkama.


Seega on saabuvad valimised on selge hääletus Euroopas püsimise suhtes ja valimistulemus sõltub ka palju sellest, kui hästi suudetakse see valijale selgeks teha. Sest SYRIZA "püsime Euroopas, Euroopa tingimustega nõus ei ole" on ... jama (ilmselt oleks siin mõni vängem termin kohane).


Mu jaoks oli veidi üllatav see, et viimaste päevade info kohaselt Euroopa on praegu isegi valmis mõningaid järeleandmisi tegema seniste kokkulepete suhtes Kreekaga. Seega kuigi praeguste küsitluste järgi oleks valimistulemused üsna halvad Euroopat pooldavatele jõududele, siis on valimisteni veel omajagu aega ja võimalikud on muutused. Ning päris oluliseks võib kujuneda ka see, et Kreeka valija võib olla ehmatunud maikuu valimiste tulemustest, mis viis neid Euroopast lahkumisele päris lähedale. Äkki võtavad siiski mõistuse pähe. 


 


Mis juhtub, kui Kreeka loobub eurost?


Kuid on selge see, et oluliselt on kasvanud risk, et Kreeka lahkub Euroopa Liidust ja euroalast. Seega vaatame täpsemalt, mis siis juhtuma võib hakata. See on vaid üks hüpoteetiline sündmuste kulg, olukord on piisavalt erakordne, et iga punkti juures võib mõni ootamatu pinge plahvatada.


1. Oletame, et valimistulemused tulevad sellised, et SYRIZA võidab ja valitsuse moodustavad parteid, kes ei ole nõus kärbete ega laenude edasise tasumisega.
2. See sisuliselt tähendab, et Kreeka ei maksa laene tagasi ning nii IMF kui EL riigid on sunnitud Kreekale antud rahast suurema osa korstnasse kirjutama. See toob väga palju vihaseid noote Euroopast.
3. Euroopa Keskpank (ECB) lõikab ilmselt järgmisena ära Kreeka pankade toetamise, sisuliselt Kreeka väljub euroalast - euro võib neil edasi kasutusel olla, kuid nad ei ole enam rahaliidu liige. Kuid euro kasutamine ei oleks ilmselt mõistlik pikemalt - oma valuuta võimaldaks devalveerida. Seega ilmselt ei ole neid eelnevaid samme Kreekal mõtet teha ilma oma valuuta kasutusele võtmiseta.
4. Tõenäoliselt on vajalik pangad mõneks ajaks sulgeda, sest muidu paanikas inimesed viivad raha pankadest välja. Seda on ilmselt vaja teha koos drahmi kasutusele võtmisega, inimeste säästud pööratakse jõuga eurodest drahmidesse. See pangapaanika tähendab ka seda, et Kreeka riik on sunnitud panku toetama, mõned ka ehk riigistama. Kust võetakse selleks raha?
5. Kahtlemata järgneb laiem korralagedus ja paanika Kreekas. Täna ei suuda ka riik ilma välise abita kõiki oma kulusid katta, tõenäoliselt tekib võimetus maksta palkasid ja pensione. Kuna raskeneb ka import (kes usaldab Kreekat?) võib karta ka Nõukogude Liidu lagunemise lõpuga sarnast defitsiiti nii toiduainete kui ka kütuste suhtes.
6. Siit edasi on määramatus väga kõrge. Kasvavad ilmselt mõne aja pärast rahutused (kui ilmneb et ka uus valitsus ei oska õhust raha teha) ja Kreekas on ajalooliselt sageli olnud sõjaväeline valitsus, lõpuks ehk jõutakse sellise riigikorrani. Majanduslikult võimaldab oma valuuta ja devalveerimine kergemini eksportida ja turistidele odavam olla, kuid tõenäoliselt on sellega kaasas käiv ka kõrge inflatsioon ja  ebakindlus. Selle tulemusena elanikud kaotavad oma ostujõus ja elu muutub veelgi raskemaks.


Seega vähemalt minu jaoks on majanduslikult ja ka riigi stabiilsuse mõttes Kreeka vaatevinklist igati mõistlikum euroalas püsimine. Kuid kahtlane, kas keskmine kreeklane nii rahulikult ja põhjalikult plusse ja miinuseid oskab kaaluda selle valiku puhul.


Kreeka majanduslik probleem on madal konkurentsivõime ja siin ei ole ühtegi kiiret lahendust. Minu meelest ei aita ka devalveerimine ja drahmi tagasitulek. Euroopa/IMFi pakutud laenuga kaasnev tõsine reformikava on kõige parem lahendus nende jaoks.


 


Mõju ülejäänud Euroopale


Kuid milline oleks Kreeka lahkumise mõju ülejäänud Euroopale? Kui vaadata majanduslikku aspekti, siis võib öelda, et piisavalt kaua on "hunt! hunt!" karjutud, et pea kõik on selle riskiga juba arvestamas ja turgudele ei oleks see suur üllatus. Samas, aastal 2010 oleks see ilmselt Lehmaniga sarnase shokiefekti tekitanud turgudele. Kuid negatiivseid mõjusid siiski oleks. Kreekale antud laenud tuleks suures osas ilmselt maha kanda ning ECB kannaks kahjumit nii Kreeka võlakirjade kui ka Kreeka pankadele laenatu pealt. Euroopa kahju kokku on hinnanguliselt ligemale 400 miljardit eurot. 30% suurem kui Kreeka aastane SKP.


Kindlasti on oluline mõista, et lisaks otsestele kahjudele on kaudsed kahjud - kas turud lähevad närviliseks seejärel ka Itaalia-Hispaania-Portugal suunal? Võimalik, et Kreeka sündmuste järel ka nende riikide pankadest hakatakse kiiremini raha välja võtma. Seetõttu on tõenäoliselt Kreeka lahkumisel vajalikud ka kohesed  toetusmeetmed Euroopa poolt nendele riikidele.


Teine tahk oleks poliitiline - kuidas suhtuvad Euroopa valijad sellesse, et maksumaksja raha on laenatud Kreekasse ja see tuleb nüüd maha kirjutada? Palju keerulisemaks muutub uute laenude andmine ning suurenevad ilmselt veelgi protestihääled olemasolevate valitsuste vastu. Kuid siin on ka positiivne aspekt - Lääne-Euroopa valijate taluvus kärbete suhtes on üsna napp. Kui tehtaks Kreeka näol üks näidispoomine, siis inimesed ehk ka mõistaks, et alternatiivid on hullemad ning see distsiplineeriks teisi.


Kokkuvõttes ma arvan, et on suurem tõenäosus, et Kreeka on sügiseks siiski jätkuvalt euroala liige. Riskid on kindlasti kasvanud, kuid ehk siiski Kreeka valija juunis mõistab, et kaalul on rohkem kui elu.


Kristjan Lepik

Vaata lisaks:
Foorum: PIIGS (Portugal Ireland Italy Greece Spain)
Artikliseeria Euroopa võlakriisist

]]>
2012-05-17T10:25:00+02:00
Analüüsid: Euroopa võlakriis IV: Keskpanga trikid ja Hispaania probleem http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=123

Avaldasime eelmisel aastal kolmes osas artikliseeria Euroopa võlakriisist (I, II ja III), viimastel kuudel on mitmeid täiendavaid olulisi sündmusi Euroopa jaoks juhtunud, mida tähendavad need Euroopa tuleviku jaoks?

 


1. Euroopa Keskpank ja Kreeka maksejõuetus


Kreeka jõudiski selleni, mida esimeses artikliseeria osas kirjeldasin "kontrollitud defaultina" - tunnistati oma maksejõuetust ning osa laenudest kanti maha. Kuid on väga olulisi nüansse selle Kreeka maksejõuetuse juures. Selgitus läheb ehk veidi detailseks, kuid proovige ära kannatada, see on üks väga oluline teema Euroopa jaoks.


Kahjumit Kreeka võlakirjade pealt pidid kandma vaid erasektori esindajad. Riiklike struktuuride poolt antud laenud jäid täies mahus üles. Seega kui erasektori kahjum võlakirjadelt jäi 70% juurde, siis Kreeka võlataset suudeti vähendada vaid ligikaudu veerandi võrra, kuna riiklike struktuuride poolt antud laenusid ei vähendatud.


Eriti kurioosseks tuleb lugeda Euroopa Keskpanga (EKP) tegevust. Nimelt ostsid nemad võlakirju avalikult turult, mitte ei laenanud raha otse Kreekale (nagu EL/IMF). Seega tegutsesid nad ostes nagu üks tavapärane turuosaline turul. Kuid kui hakkas paistma Kreeka default, siis muutus olukord EKP jaoks keerulisemaks. Kui nad oleks erasektoriga sarnaselt 70% investeeringust pidanud maha kirjutama, siis oleks EKP omakapital ka haihtunud ja riigid oleks pidanud raha juurde panema. Ühe keskpanga jaoks sisuliselt moraalne pankrot. Teine tegur mis oli problemaatiline - kui EKP oleks Kreeka võla maha kirjutanud, oleks seda võinud võtta kui keskpanga rahakannet liikmesriigile, mis oleks läinud EKP põhimõtete vastu. EKP lahendus olukorrale oli see, et nad otsustasid oma võlakirjad eraldi vahetada teiste võlakirjade vastu, mille puhul üldine põhiosa mahakirjutamine ei kehtinud. Sama võimalust erasektorile ei antud.


Seega EKP ostis võlakirjad koos teiste turuosalistega turult, kuid hiljem kasutas jõumeetodeid ja vahetas need uute võlakirjade vastu, mis kahjumit ei kandnud. See on sisuliselt poole mängu pealt reeglite muutmine, kuna olukord läks halvaks. Paralleelina meenub mulle hiljuti nähtud briti koomiku Sacha Baron Coheni uus film "The Dictator", kus jooksuvõistlusel võitmiseks peategelane konkurente püstoliga elimineerib. See on lühiajaliselt mugav lahendus nii Euroopa riigijuhtidele (muidu oleks valijad pahased, riigid peaks kulusid katma) ja ka keskpankuritele (muidu oleks kellegi pea pakule pandud), kuid pikemas lõikes on see minu meelest suure kahjupotentsiaaliga lahendus.


Miks on see suur probleem? (järgmine lõik on ehk kõige olulisem artiklis). Euroopa jaoks on väga oluline, et taastuks usaldus Euroopa riigivõlakirjade vastu. Plaanitakse, et ka Iirimaa ja Portugal peatselt juba saaksid ilma IMF/EL laenupaketita hakkama ja laenavad turult iseseisvalt raha. Kuid kui EKP on valmis kehtivaid reegleid oma huvides muutma Kreeka puhul, siis miks ei võiks ta muuta neid Portugali ja Iirimaa puhul? Ja jälle erasektor peaks kahjud kandma. Või veelgi hullem - kas mitte sarnane olukord ei või tekkida Hispaania ja Itaalia puhul? Isegi Prantsusmaa? Need on küsimused, mida erasektori investorid ilmselt peale EKP Kreeka tegevust endalt küsivad. Ning miks peaks nad sellises keskkonnas omama Euroopa võlakirju? Seega tundub, et siin on mitmeks aastaks tagatud nüüd see, et investorid viivad Euroopa võlakirjadest pigem raha välja, neil puudub kindlus, et poole mängu pealt taas jõuga reegleid ei hakata muutma. EKP on oma tegevusega turgu rikkunud.


Huvitav on see, et nii Eestis kui mujal ei ole seda teemat eriti laiemalt kajastatud. Ilmselt ei mõisteta nende tänaste sammude pikaajalisemat mõju.



2. Rahatrükk ehk LTRO


EKP kuulutas detsembris välja LTRO - programmi mille raames saavad Euroopa pangad piiramatult EKP käest madala intressiga raha laenata. Kokku on programm kolm aastat pikk ning seda kasutasid Euroopa pangad pea triljoni euro ulatuses.


See küll ei ole päris nii otsene rahatrükk kui USAs FEDi QE1 ja QE2, kuna laenatakse pankadele ja ei osteta ise võlakirju, kuid sisuliselt on siiski rahatrükk. Ja kuigi ma arvan, et sellise rahatrüki lühiajaline võit ei ole väärt pikaajalist kahju mis see teeb, siis on see LTRO järgmistel põhjustel päris nutikalt struktureeritud:


a) Euroopa pankade suhtes hakkas pinge ja usaldamatus 2011.a. lõpus väga kõrgele minema ning LTRO aitas siin tublisti - pangad said suures koguses odavat raha ning koos sellega väheneb lähemal ajal ka nende risk selle suhtes, et nad ei saa oma kohustusi (peamiselt võlakirjad) pikendada.
b) Kuna LTRO kestab kolm aastat, siis pangad suunasid osa raha ka Euroopa selle perioodi riigivõlakirjadesse. Esiteks võimaldab see pankadel kenasti kasumit teenida (EKP käest raha laenatud 1%-ga ja riigivõlakirjadest sai kuni 5%), teiseks on toonud need pankade ostud ka pinget väiksemaks Euroopa riigivõlakirjades.


Seega kõige selle tulem ongi see, et Euroopa võlakriisi suhtes on viimase 3-4 kuuga toimunud rahunemine. Loomulikult ei ole see siiski tasuta lõuna, EKP riskid on tuntavalt tõusnud - nende bilanss on muutunud riskantsemaks (kuna eriti hoogsalt kasutasid odavat raha PIHIK-riigid), bilansimaht on kerkinud pärmitaigna kombel ning lisaks kaasneb selle rahatrükiga inflatsioonirisk.


Vaadake EKP bilansimahtu graafikul - see on kasvanud juba 3 triljoni euroni, kui veel aastal 2007 oldi triljoni euro tasemel. Lisaks suurele rahapakkumise kasvatamisele on ka väga palju kasvanud EKP bilansi risk - riskantseid investeeringuid on protsendina suurem osa. Kuid keskpankade praeguse tegevuse riskidest on plaanis eraldi artikkel kirjutada, see mahukam ja olulisem teema.



 


3. Hispaania


LTRO-st võitsid tugevalt Hispaania ja Itaalia - nende suhtes olid pinged eelmise aasta lõpus tugevasti kerkinud ning mõlema riigi 10.a. võlakirjad jõudsid 7% tasemeni - see on varasemast kriitiline tase, mille püsiv ületamine on toonud kaasa selle, et riigid on pidanud IMF-EL abipaketi suunas liikuma.


LTRO toel langesid mõlema riigi intressid 5% juurde ning koos sellega on toimunud ka oluline rahunemine Euroopa võlakriisis (vaadake kasvõi Google statistikat, kuidas termini PIIGS otsingud vähenenud).


Kuid tuleb arvestada sellega, et LTRO positiivne mõju on nüüdseks juba minevik. Teine oluline tegur on antud artikli esimene peatükk - EKP tegevus Kreeka suunal teeb ilmselt ettevaatlikuks investoreid ka Hispaania ja Itaalia võlakirjade suhtes. Viimastel nädalatel ongi juhtunud see, et Hispaania 10.a. võlakirja intressid on kerkinud 5% juurest 5,8% juurde. (Vihje: kui Te seda veel teinud ei ole, siis bookmarkige Hispaania 10.a. võlakirjade hindade ja graafiku link).



Hispaania ja Itaalia on hoopis teises suurusjärgus probleem kui Kreeka-Portugal-Iirimaa ning seetõttu ka Euroopa võlakriis jõudmas hoopis teise mastaapi. Ma olen viimastel aastatel arvanud, et Hispaania probleemid on suuremad kui Itaalia omad - Itaalias küll riigivõlg kõrgem, kuid Hispaania pankade ja kinnisvara riskid on palju suuremad. Ning kui eelmisel aastal pidasid turud Itaaliat problemaatilisemaks, siis viimase kuuga on lõpuks hakatud ka Hispaania riske suuremalt nägema.


Mõned nüansid Hispaania majanduse kohta:


a) Praegu väga oluline teema on riigieelarve ja selle kärpimine. 2011. a. eelarve puhul lubas Hispaania, et eelarve defitsiit tuleb -6% SKP-st, tegelik number tuli -8,5%. 2012. aastaks seadis Euroopa limiidiks -4%, Hispaania sellega ei nõustnud ja praegune prognoos on -5,3%. Kuid tõenäoliselt tuleb  lõplik number sellest taas suurem. Seega vaatamata kärbete ja rahva pahameelele, on eelarve tasakaal veel väga kaugel. Lisaks on Hispaania puhul probleemiks kerkimas maakondade laenukoormus.
b) Kinnisvara - Hispaanias oli tõenäoliselt Euroopa üks võimsamaid kinnisvaramulle. Ning kui Eestis võib öelda, et kinnisvaraturu põhi on juba selja taga, siis Hispaanias peaksin võimalikuks, et ca. 25-30% võib hindadel veel põhjani langusruumi olla. Pangad on kinnisvara oma bilanssidesse korjanud ja mitte kõike turule müünud, sellega turgu moonutades. Ilma sellise sekkumiseta oleks langus juba praeguseks suurem olnud.
c) Finantssektor - eelnev loob suure pinge finantssektorile, kinnisvarakriisi kahjumid ei ole veel süsteemist välja ravitud (Eestis saame öelda, et juba on) ja seega tõenäoliselt näeme lähiaastatel mitmeid probleemidesse sattuvaid panku. Ning riik peab ilmselt taas päästma asuma (risk, et kuni 20% SKP-st vajalik finantseerida).
d) Tööturg - Hispaania häda on sarnane Kreekaga - buumi ajal tõusid ka palgad liiga jõudsalt ja konkurentsivõime kannatas. Nüüd on seetõttu ka tööturul väga rasked ajad, töötusemäär on juba 23,3% ja noorte tööpuudus 50% juures (tõsi, mitmed analüütikud arvavad, et kriisi järel oluliselt kasvanud Hispaanias ja Kreekas "musta palga" osakaal, mis statistikat moonutab). Kui buumi ajal töötas 13% tööjõust ehitussektoris, siis praeguseks on see number 8,5% ja peab ilmselt veelgi langema.


Seega Hispaania makroperspektiiv lähiaastateks on päris halb. Praeguse seisuga paistab mulle paraku väga tõenäoline, et Hispaanial ei ole IMF/EL abipaketist pääsu ning see suure tõenäosusega tähendaks Euroopa võlakriisi kolmandat vaatust.


 


4. Euroopa võlakriisi kolmas vaatus


2010. aasta suvel kerkis probleemide keskele Kreeka ning seda võis lugeda Euroopa võlakriisi esimeseks vaatuseks. 2011. aasta suvel Kreeka probleemid eskaleerusid ning pinge hakkas kerkima Itaalia ja Hispaania suhtes, see oli Euroopa võlakriisi teine laine.


Oluline on ka mõista, et suured kriisid käivad sageli lainetena - ei krutita pinget non-stop-24/7, vaid aeg-ajalt toimuvad rahunemised ja siis uus pinge kasv. Kuigi päris palju on viimasel ajal ka arvamusi, et Euroopa võlakriis on juba suuresti selja taga, siis mulle tundub, et oleme liikumas Euroopa võlakriisi kolmanda vaatuse suunas. Ning see on pigem lähedal kui kaugel, täitsa võimalik, et ka sel aastal on see suvel saabumas.


Euroopa juhid on ka selle jaoks kaitsevalle asunud suurendama ning märtsi lõpus jõuti ESM ja EFSF summeerimisel üle 800 miljardi euro ulatuva paketini. Peaaegu triljon, kuid 300 miljardit on sellest juba Kreeka-Iirimaa-Portugal suunal ära kulutatud või broneeritud, seega ka sellest suurendatud paketist ei piisa Hispaania ja Itaalia jaoks.


 


5. Kokkuvõte


Eelnevast on mitmel pool näha problemaatilisi samme võlakriisiga võitlemisel - näiteks Euroopa liidrid oleks pidanud juba 2010. aasta suvel Kreekale mitte raha laenama, tänaseks on selle päästmise hind läinud kordades suuremaks. Samuti ei oleks tohtinud EKP riske arvestades Kreeka (ja ka teiste riikide) võlakirju osta. Kuid "extend and pretend" on ju palju lihtsam, pikendame ja tulevikus on see ehk juba kellegi teise probleem.


Kuid tuleb ka märkida seda, et mitmed asjad liiguvad Euroopas õiges suunas - lõpuks on asunud riigid kärpima ning eelarveid selgemalt tasakaalu suhtes lükkama ning  tegeletakse riigisektori reformimise ja efektiivsemaks muutmisega. Pikad ja aeglased protsessid, kuid vähemalt ravi siiski toimub. Selle tulemusena peaks euroala eelarve defitsiit tulema sel aastal -3,7% juurde, samal ajal kui USA eelarve defitsiit on jätkuvalt -9% juures - Euroopa kriis on sundinud Euroopa lõpuks tegutsema.


Seega kuigi Euroopa makronumbrid on täna selgelt halvemad kui USA omad, siis ma loeksin Euroopa majanduslikku perspektiivi 3-5.a. lõikes isegi paremaks - USA-l on see ravi ilmselt alles ees seismas. Meenutage kasvõi Eestit aastal 2009 - kohutavad makronumbrid, kuid see oli agressiivse ravi tulemus - kohanemine ehk kärpimine alati lühiajaliselt halvendab numbreid.


Kuid paraku on tõenäoliselt veel tulemas Euroopa võlakriisi laineid, enne kui saab öelda, et siit hakkab olukord paremaks minema. Seega kinnitage turvavööd, 2012-2013 saavad Euroopa jaoks väga turbulentsed aastad olema.


Kristjan Lepik


Vaata lisaks:
Foorum: Euroopa tulevik
InvestorWiki: PIIGS võlakirjade hinnad ja graafikud

]]>
2012-04-09T00:39:00+02:00
Analüüsid: Eesti majandus 2012 - Aeg rõhuda kvaliteedile http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=122

Koos maailma majanduse taastumisega on viimastel aastatel kosunud ka Eesti majandus. Kuid Euroopa jahtumine pidurdab ka meid 2012. aastal. Milline on selle mõju ulatus ja millised on olulisemad tegurid Eesti majanduses järgnevatel aastatel?

 


Sissejuhatus


2011. aasta tõi Eestile päris hoogsa majanduskasvu, lõplik number jõuab tõenäoliselt 8% juurde. Kuid täna on selge, et 2012. aasta tuleb juba tuntavalt jahedam. Väga oluline on tänases keskkonnas mõista, et oleme peaasjalikult sõltuvad välistingimustest. Eriti pärast 2008. aasta kriisi, kui ekspordi roll on Eesti majanduses kasvanud. Seega, et täpselt hinnata Eesti majanduse perspektiive lähema kahe aasta jooksul, peame alustuseks suutma prognoosida, mis juhtub Lääne-Euroopa ja USA-ga - meie majanduse käekäik on otseses sõltuvuses nende majanduslikust tervisest, siin on artikkel maailma trendide kohta. Kuid vaatame antud artiklis siiski mõningaid nüansse, mis Eesti puhul eripäraks.


 


1. Ravi


Ma olen (ehk isegi liiga korduvalt) toonud näidet, et maailma majandus jäi enne kriisi haigeks ning kriis ongi ravi sellele haigusele. Ja enne ei saa tulla uut tõusutsüklit, kui ravi on suures osas läbitud ja organism terve.


Vaatame mõningaid sündmusi, mis toimunud Eesti erasektoris 2008. aasta kriisi järel:
- Raskenenud olukord tööturul, tõusnud tööpuudus ja langenud palgad;
- Langenud kinnisvarahinnad, jätkuvalt oleme 30-40% tippudest allpool;
- Nõudluse vähenemine, koos sellega langenud ka import.


Kui nende muutuste sees elada, on see kahtlemata üsna ebameeldiv. Kuid kui olla ühe välismaa ettevõtja kingades, siis hüüaks pigem "Oh bröder, detta är bra!" ja hakkaks uurima seda, kuidas Eestis ettevõtet asutada. Ning just see on ka toimunud ning just see on ka peamine põhjus, miks Eesti majandus viimastel aastatel Euroopa keskmisest paremini on taastunud - välisettevõtted on tootmist Eestisse toonud, kuna meie konkurentsivõime on paranenud. Kui 2007. aastal mõned ettevõtjad mainisid, et nad peavad tootmise Eestist ära viima, kuna siin ei leia mõistliku hinnaga enam töökäsi, siis kriisi järel see trend pöördus. Kasvõi Ericssoni tootmine on Eesti ekspordi ja SKP jaoks olulist rolli mängimas.


Näiteks Kreeka olukord on väga raske just selle konkurentsivõime nõrkuse tõttu - heal ajal läks neil tööjõu hind sedavõrd kõrgele, et ravi peab ka olema ulatuslikum ja seetõttu käib see ka pikemalt kui Eestis.


Alloleval graafikul on toodud Eesti tööstustoodang võrrelduna euroala tööstustoodanguga ning näha on meie suur sõltuvus Euroopast - 2008/2009.a. kriisi ajal kukkusime teistega koos ning hiljem taastusime, meie langus ja tõus olnud lihtsalt ulatuslikumad. Ning näha ka viimase poole aasta negatiivne mõju - Euroopa jahtumine on ka Eesti näitajaid nõrgemaks toonud.



 



2. Nüüd on aeg kvaliteeti tõsta


Kogu see kärpimine ja kohandumine oli väga ebameeldiv, kuid see oli hädavajalik. Samas peame siiski ka mõistma, et kärpimisel on piirid ning siit peame hakkame mõtlema suunas "kust tuleb kasv?". Oleme jätkuvalt Skandinaaviast odavam tööjõud, kuid koos kõrgema inflatsiooni ning Euroopaga ühtlustumisega see vahe pidevalt väheneb.


Mainisin kriisi ajal korduvalt, et Eesti kriisist väljatulemise võti on allhange. Mõni krimpsutas nina ("liiga igav"), kuid see suuresti nii ka on olnud. Kuid siit edasi on juba oluline järjest rohkem tootmisahelas ülespoole liikuda - töötada rohkem peaga. See on väga pikk ja raske protsess, kuid see peab olema meil selle kümnendi edasiseks plaaniks. Kärpimise faas on möödas.


Näen, et mõnes suures ettevõttes ollakse mentaliteediga siiski jätkuvalt kärpimise faasis ning see on ka oluliselt pärssimas töötajate motivatsiooni ja efektiivsust. Siit edasi on edukad siiski need ettevõtted, kes töötajaid suudavad targemaks teha ning ka motiveerida.


Riigi poolt on vajalik haridusreformi kvaliteetne läbiviimine, see on siiski vundament sellele, et keskmise inimese töö lisandväärtus tõuseks. Praegu oleme Lääne-Euroopast ühe töötunniga loodud lisaväärtuselt väga kaugel maas.


 



3. Tööturg


2011. aastal olukord tööturul paranes - töötusemäär vähenes aastaga 16,9% pealt 11,4% peale. Kuid kui graafikul vaadata inflatsiooniga korrigeeritud brutopalka, siis on sealt näha, et see on ligikaudu 2007. aasta tasemete juures.



Tööturg sõltub siit edasi ka väga palju globaalse majanduse trendidest, kuid võib tõenäoliseks pidada, et koos töötusemäära alanemisega hakkab siit tekkima ka surve palkade tõusuks. Kuid nii töötajate kui tööandjate puhul oluline mõista, et see tasude edasine tõus saab tulla siiski töö kvaliteedi tõusu arvelt.


 


4. Bilansside parandamine


Kõigile on selge, et üheks kriisi tekkimise põhjuseks oli liiga suur laenukoormus. Nii eraisikud kui ettevõtted viisid laenutaseme liiga kõrgele ning kriisiga ongi toimunud seal normaliseerumine.


Esimesel graafikul on näha eraisikute laenude ja hoiuste mahu muutus - kui 2004. aastal olid tasemed veel võrdsed, siis võimas laenuralli viis aastaks 2008 vahe rohkem kui kahekordseks. Kriisi järel on olukord siiski normaalsuse suunas liikunud - hoiused kasvavad ja laenud vähenevad. Kuid see ravi peab ilmselt mõnevõrra veel jätkuma.



Ettevõtetega toimunu on väga sarnane, isegi summad on pea samad mis eraisikutel. Ning tegelikult sellise võimenduse vähendamisega tegeleb kogu maailm.



 


5. Pankade strateegiaotsused


Nüüd veidi teise nurga alt pankadest - kuna enamus Eesti makroanalüüsist tuleb pankadest, siis seda ilmselt teistest analüüsidest ei leia. Nimelt, võib öelda, et pankade strateegiaotsused on Eesti majanduse seisukohast olnud ehk kõige olulisemad mõjutajad viimase kümne aasta jooksul.


A. Laenuralli - ligikaudu 2003. aastal hakkas Nordea agressiivsemalt eluasemelaenude turule tulema, pakkudes klientidele üha paremaid tingimusi. Esialgu turuliider Swedbank ei tulnud sellega kaasa, kuid 2004. aasta kevadel siiski otsustati seda teha, kartes kaotada turuosa. Sealt sai alguse laenuralli, kus konkurents klientide pärast viis meeletu laenupakkumiseni, lähema viie aastaga anti Eesti erasektorisse peaaegu 200 miljardit krooni laenu juurde. See on pea praeguse SKP suurusjärgus maht ning nii lühikese perioodiga väga erakordne.


B. STOP!! - kuni saabus 2008. aasta lõpp ning Lehman Brothersi pankroti järgne vaakum. Nagu üks ettevõtja tabavalt ütles, siis ei oleks isegi Warren Buffett Eesti pankadest 2008. aasta lõpus laenu saanud.


C. Mahud alla, kasum mitte - 2009. aasta globaalse taastumisega rahunes olukord ka kohalikes pankades ning võib öelda, et siin toimus viimase kümnendi teine oluline strateegiaotsus - Skandinaavias mõisteti Baltikumi riske ning ka seda, et laenumaht oleks madalamal mõistlikum. Seetõttu karmistati laenutingimusi ning tõsteti marginaale, mis loomulikult viib laenumahtude vähenemiseni. Oluline on ka märkida seda, et Skandinaaviast paistab olevat surve sellele, et kasum ei väheneks mahtudega samas tempos - seega ühe kliendi pealt peab rohkem teenima. Sellest on ka suund, miks nii uute kui olemasolevate laenude puhul pangad üritavad marginaale kergitada.


Graafikul on toodud Eesti erasektori (ettevõtted + eraisikud) laenukoormuse suhe SKP-sse ning rohelise ja punasega toodud kaks strateegiaotsuste ajastut.



Sõna strateegia viitab juba pikaajalisusele ning seega sageli strateegiaotsused kestavad seega rohkem kui aasta või kaks. Seetõttu on praeguses keskkonnas ka ebatõenäoline, et me lähema kahe aasta jooksul "mahud alla, kasum mitte" faasist välja liiguks ja pangad taas hoogsamalt laenama tahaks hakata.


 


6. Kinnisvara


Eesti elamispindade turg tegi oma põhja 2009. aasta teises pooles ning sealt on tasapisi kuid püsivalt kõrgemale kerkitud. Siit hoiaks jätkuvalt kergelt positiivset vaadet kinnisvaraturu suhtes, arvan, et lähema paari aasta jooksul kerkivad kinnisvarahinnad mõned protsendid inflatsioonist kiiremini.  Kuid jätkub ka turu eristumine - parema asukohaga kinnisvara puhul saab rääkida hinnatõusust, kesisem asukoht ja vilets infrastruktuur tingivad ka selle, et teatud kohtades jääb kinnisvara hind kiratsema.


Tööturu olukorra paranemine on nõudlust parandamas, kuid pangad on laenamisega konservatiivsed (vt. ülevalpool) ning inimesed ka kriisi ajal laenamise varjukülgede nägemise järel ettevaatlikumad, seega suurt buumi ma kinnisvaras raske näha.


Graafikul on toodud Tallinna korteritehingute keskmine ruutmeetri hind.



Üks tegur mida laenamise puhul tasub kaaluda - ma näen maailma keskpankade väga lõdva rahapoliitika tõttu riski inflatsiooni kerkimiseks lähiaastatel ning seetõttu arvan, et 2012. aasta on hea aeg ka eluasemelaenu intressi fikseerimiseks. Praegu saab seda teha üsna headel tingimustel, kuid tasub täpsemad detailid kodupangast üle küsida, sest tingimused erinevad pankade kaupa päris palju. Ja võimalusel mitte lasta selle käigus pangal laenu intressimarginaali tõsta.


 


Kokkuvõte


Eesti majanduse tervist võib lugeda heaks - riigifinants on meil korras ning erasektor on kriisi järel tugevalt raviga tegelenud. Kuid muret teevad mulle teised riigid - Hiina kinnisvaraturg, Euroopa võlakriis ning USA võimalik jahtumine (siin globaalsetest teemadest pikemalt). Seega meie peamine risk tuleb väljastpoolt ning ma arvan, et lähiaastad saavad maailmas olema üsna heitlikud. Eesti tervis küll Euroopa keskmisest veidi parem, kuid kui ülejäänud reisiseltskond on tõbine, siis mõni viirus võib ka meile külge hakata. Ma arvan, et Eesti SKP kasvutempot saab arvutada lähiaastatel valemiga "Euroopa majandus +2%" ja kuna prognoosin Euroopa majandust sel aastal -0,5% jagu jahtumas, siis Eesti jaoks tähendaks see +1,5% suurust kasvu.


Kristjan Lepik

Vaata ka:
Foorum: Eesti majanduse perspektiividest

]]>
2012-02-29T02:23:00+02:00
Analüüsid: Kreeka poliitilised muutused http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=121

Kreeka majanduslikku olukorda on viimastel aastatel juba väga detailselt lahatud, kuid antud artiklis vaatame Kreeka poliitilist olukorda - kevadised valimised on toomas tõenäoliselt ulatuslikud muutused.


 

Paistab, et Kreeka on siiski liikumas erakorraliste valimiste suunas. 20. märts on väga oluline kuupäev, kuna siis on 14 miljardi euro ulatuses Kreeka riigivõlakirju vaja tagasi maksta ning selleks ajaks on vaja Kreekal EL/IMF finantseerimine saada. Praegu paistab mõningasele kemplemisele vaatamata selle suunas siiski liikumine toimuvat. Kogu selle protsessi ümber on väga palju küsimärke (näiteks Euroopa Keskpanga tegevus), kuid see on siiski eraldi artikli teema. Allolevas artiklis vaataksin aga hoopis Kreeka poliitilist olukorda, sest see valimiste tõttu väga tähtis ka majanduslikult Euroopa jaoks. Esialgsete plaanide kohaselt toimuksid erakorralised valimised aprilli lõpus.


 


Kreeka parteid


Alustuseks kaardistame Kreeka olulisemad parteid:


Panhellenic Socialist Movement (PASOK) - sotsialistlik partei, kes enamuse ajast viimasel kahel aastakümnel Kreekat valitsenud ning tegelikult ka Kreeka Euroopasse vedanud. Pooldavad tugevalt ka EL/IMF laenupaketti. Pikaajaline parteijuht Papandreou astub ilmselt tagasi ning praegune rahandusminister Venizelos asub valimiste eel parteid juhtima.


New Democracy (ND) - paremtsentristlik partei, suurusel teine partei PASOKi järel. Samuti Euroopa suuna pooldajad ja kuigi algselt olnud kärpeprogrammide vastu, siis koos valitsusse minemisega on nad ka sellega nõustnud ning toetavad IMF/EL päästepaketti. Kuid partei liider Antonis Samaras on viimase nädala jooksul tulnud üsna kummaliste seisukohtadega - esiteks arvanud, et pärast aprilli valimisi võidakse üle vaadata ka IMF/EL paketi tingimused (mis ei meeldiks kindlasti laenajatele) ning teiseks ütles IMF/EL paketi tingimuste kohta, et "Kreeka on kaotamas oma vabadust ja sõltumatust ning on ka muid valikuid kui Saksamaa saapa all olla".


KKE - kommunistlik partei, suuruselt kolmas parlamendis. Nad on Euroopa vastu ning ka IMF/EL laenupaketi vastu.


Coalition of the Radical Left (Syriza) - nagu nimigi ütleb, tugevalt vasakpoolne partei. Nad ei ole nõus IMF/EL laenupaketiga ning peaksid õigemaks defaulti ja eurost loobumist.


The People’s Orthodox Rally (LAOS) - tugevalt parempoolne partei. Algselt olid EL/IMF paketi poolt, kuid viimati hääletasid selle vastu ning seetõttu tõenäoliselt jätkavad paketi vastu töötamist


Democratic Left - uus sotsialistlik partei, Euroopa suuna poolt, kuid viimati hääletasid siiski IMF/EL paketi vastu.


 


Muutused jõudude vahekorras


Veebruari alguses tehtud küsitluste tulemused näitavad, et pikalt valitsenud PASOK on kaotanud erakordselt suures ulatuses rahva toetust ning neid toetavad ainult 8% küsitletutest. Nende jaoks tähendavad need valimised ajastu lõppu.

Rahvas selgelt paistab pooldavat üha rohkem Euroopa-vastaseid suundasid. Seda kaarti ilmselt mängis ka ND juht Samaras kui ootamatult viimastel nädalatel on Euroopa (eriti sakslaste) suhtes kriitiliste kommentaaridega tuli. Valmistumine valimisteks.



Kreeka parlamendis on 300 kohta ning huvitav nüanss on see, et valimistel kõige rohkem hääli saanud partei saab 40 lisakohta parlamendis.  ND edu teiste ees paistab suur ning seda antud süsteem veelgi võimendab, praeguste küsitluste järgi võivad nad koguni 130 kohta 300-st saada. Seega kujunevad nad üle mõne aja selgelt kõige olulisemaks parteiks. Samas võib tänaseks juba üsna kindlalt öelda, et nende valimistega saab ka Kreekas läbi viimaste aastakümnete jooksul olnud kahe partei valitsemine (PASOK ja ND), tuleb uusi tuuli.


Kindlasti on märkimisväärne vasakpoolsete jõudude esiletõus, eks need ole suuresti ka protestihääled seniste valitsuste suunal ning ka protestihääled Euroopa suhtes. Seega kindlasti saab väga oluline valimistel olema see, kui palju hääli vasakpoolsed parteid kokku saavad. Kuid tuleb ka märkida seda, et vasakpoolsete parteide vahel on omajagu konflikte, seega nende omavaheline koostöö oleks keeruline.


 


Mis saab edasi?


Kõik meist on näinud pilte ja videosid protestivatest kreeklastest. Ka paraku on sageli protestid läinud üle marodööritsemiseks, näiteks eelmise nädala protestide järel lõhuti suur hulk Ateena valgusfoore ja siiani on liiklus häiritud.


Rahvas on vihane, sest kärped on ulatuslikud ning elu läinud Kreekas viimase 4 aastaga väga palju raskemaks. Kui ratsionaalselt vaadata, siis on süüdlaseks on kreeklased ise, kes on valinud pidevalt sellist valitsust, kes riigivõla sedavõrd kõrgele ajanud. Kuid eks on ka mõistetav, et proovitakse süüdlast kusagilt mujalt leida ning näiteks on selgelt kasvanud saksavastased meeleolud, mis kuigi ratsionaalne ei ole.


Seega ma arvan, et on hea, et toimuvad erakorralised valimised - rahvas saab praeguses keerulises olukorras demokraatlikult valida parteid, kelle vaateid kõige õigemaks peavad ja kes halbadest valikutest kõige vähem halva valivad.


Tõenäoliselt Samaras ja ND partei võtavad valimistel suure võidu, seega tähtis ka see, kuidas nad positsioneerivad ennast enne valimisi - nad ei saa olla väga tugevalt Euroopa poolt, sest muidu võtavad vasakpoolsed neilt hääli ära.


Kuid majanduslikult vaadates saavad Kreeka jaoks lähemad 3-5 aastat olema väga rasked ning koos sellega mu meelest kasvab ka risk, et rahva kannatus katkeb ning võimule jõuavad jõud, kes pooldavad eurost loobumist ja drahmi naasmist. Seega kindlasti ei ole need kevadised sündmused veel Kreeka kriisi viimane vaatus.


Kristjan Lepik

Vaata lisaks:
Artikkel Kreeka olukorra kohta Euroblogis (16.02)
Foorum: PIGS (Portugal Italy Greece Spain)

]]>
2012-02-20T11:55:00+02:00
Analüüsid: Kümme küsimust - mida toob 2012. aasta? http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=120

Mida toob 2012 aasta maailma finantsturgudele? Kas Euroopa võlakriis süveneb? Milline on kõige problemaatilisem teema maailma turgude jaoks 2012. aastal? Kas Hiina kinnisvaramulli lõhkemine on pidur kogu Aasia kasvule?


 

2011. aasta alguses oli maailma majanduse suhtes meeleolu üsna rahulik ja turgudel optimism kõrge. Kuid turgude kohta on väga sobiv hokimehe Wayne Gretzky ütlus, kui ta põhjendas oma edu: "Ma uisutan sinna kuhu litter läheb, enamus uisutab sinna kus litter on". Turgudel kiputakse aknast momendil paistvat vaadet ületähtsustama ning sageli ei osata arvestada võimalike edasiste dünaamikatega.


Seetõttu kirjutasin ka vaatamata üldisele positiivsele meeleolule hoopis riskidest - "2011 - Kümme olulist riski". Ning aasta teises pooles mitmed neist riskidest ka turgudele languse tõid - USA rahatrüki lõppemine juunis vähendas toetavat mõju ning Euroopa võlakriis kruttis üles suured pinged.


Meeleolud tänaseks on kindlasti närvilisemad kui aasta tagasi, kuid jällegi - tuleb mitte tänast meeleolu aluseks võtta, vaid pigem prognoosida, millised võivad olla edasised sündmused. Vaatamegi 2012. aasta võimalikku kulgemist läbi kümne küsimuse vastuse. Laiemalt vaadates tundub mulle, et riskide kaardistamise ajast hakkame liikuma võimaluste kaardistamise aega.


 


1. Mis on aasta suurim majanduslik mure?


Eelpool mainitud "litter" on praegu selgelt Euroopa väravas ning enamus analüütikuid peab Euroopat maailma majanduse lähiaastate suurimaks probleemiks. Tõsi, olukord on keeruline ning lõpliku lahenduseni on Euroopas veel pikk maa minna. Kuid ma arvan, et kui 2012. aasta lõpus aastale tagasi vaatame, siis ei olnud Euroopa võlakriis kõige suuremaks probleemiks. Konkurendid liidrikohale on Hiina ja USA.


 


2. Kui tõsine on Hiina jahtumine?


Vaatasin hiljuti erinevate analüütikute arvamusi Hiina kohta. Paljud ootavad jätkuvalt 8% juurde ulatuvat majanduskasvu ka 2012. aastal. Ning negatiivsema stsenaariumi puhul ca. 7% kasvu. See viimane on mulle mõnevõrra arusaamatu, sest kui Hiinas kinnisvarakriis tõsisemad pöörded võtab, siis on jahtumise risk palju suurem. Ma näen riski, et majanduskasv võib isegi nulli juurde vajuda.


Seda just kinnisvaraturu tõttu - 2008.a. finantskriisi ajal muu maailm pidurdas laenamist, Hiina riigi survel suurendas - sellega toetati majandust, kuid koos sellega tekkis ka kinnisvaramull. Lääneriikides on reegel, et kodukinnisvara ruutmeeter võiks maksta ühe kuupalga - Eestis läks mulliga suhe 2,5:1 peale, Hiinas oli suvel see suhe 7:1 ja rohkemgi - kinnisvara muutus tavainimesele liiga kalliks ning korrektsioon oli ainult aja küsimus. 2011.a. teises pooles ongi tekkinud märke kinnisvaramulli lõhkemisest ja ma arvan, et see trend 2012.a. jätkub - kinnisvara trendid on pikad ja kui juba pöörduvad, on neid raske peatada. Ja teame ilmselt piisavalt hästi millised teise ringi negatiivsed mõjud kinnisvara hinnalangus kaasa toob. See omakorda paneb tugeva piduri nii Hiina enda kui ka teiste seotud Aasia riikide majandustele.


 


3. Kas Hiina jahtumise mõju piirdub Hiinaga?


Mäletate kui 2007. aastal räägiti, et USA kinnisvaraturu jahtumine on piiratud mõjuga ja USAst väljapoole ei jõua? Sarnaseid kommentaare on ka praegu Hiina suhtes, vähe on leida analüütikuid, kes Hiinast suuremat riski näeks. Kuid arvestades kui seotud kogu Aasia on Hiinaga (ja ka Austraalia), siis kindlasti on Hiina kinnisvaraturu jahtumine mõjutamas kogu regiooni. Tasub silmas pidada ka Indiat, ka seal on tuntav jahtumise risk.


Tõsi, Hiina valitsusel on erakordselt suured reservid ning tõenäoliselt neid üha rohkem ka kinnisvaraturu toetamiseks kasutatakse. Kuid Hiina on kinnisvara mõttes sarnane Eestiga aastal 2007 - keegi ei uskunud, et kinnisvara ka langeda võib ja kui nüüd langus kätte hakkab jõudma, on see paljude jaoks shokk. Seega kui toimub muutus inimeste peas, on kinnisvararongi uuesti väga keeruline käima saada. Seega on siit minu meelest vaatamata riigi toele tõenäoline Hiina kinnisvarahindade ulatuslik langus. Koos sellega läheb ka maailma tähelepanu 2012. aastal ilmselt rohkem Hiina ja Aasia peale.


 


4. Milline saab olema Euroopa võlakriisi järgmine vaatus?


Nagu eelpool öeldud, ma arvan, et 2012. aastal turgude tähelepanu keskpunktis ei ole enam ainult Euroopa, tulevad ka uued teemad peale. Kuid Euroopa olukord on siiski jätkuvalt raske ning lihtsaid lahendusi ei ole (pikemalt kirjutasin Euroopa võlakriisi lugudeseerias). Tõenäoliselt näeme ka seda, et Itaalia ja Hispaania on sunnitud IMF/EL laenupaketi kaudu abi paluma. Ning minu meelest on ka tõenäosus üle 50%, et Kreeka enam ei ole euroala liige kolme aasta pärast. Seega 2012 ja 2013 saavad olema rasked aastad Euroopa jaoks. 2012.a. on tõenäoliselt euroala majanduskasv miinuses. Ulatuslik kärpimine, pankade bilansside parandamine ja pingeline keskkond toovad selle kaasa. Kuid püsin jätkuvalt arvamusel, et euroala tuumik püsib koos ja koos sellega ka euro ei kao kuhugi.


Kuid kogu selle Euroopa problemaatika juures on üks suur AGA. See kõik tähendab ka seda, et riigid on lõpuks hakanud tegelema majanduse raviga. Kui seni prooviti tegeleda rohkem kummivenitamisega - tulud langesid, kuid kulusid ei toodud järgi, siis nüüd on Lääne-Euroopa lõpuks hakanud kärpima. Hakati sarnast uue normaalsusega kohandumist teostama, nagu Eesti tegi aastatel 2009-2010. Loomulikult ei ole see meeldiv, kuid koos sellega minu arvates paraneb ka tõenäosus, et Euroopa majandus võib tervemaks saada.


 


5. Kas kärpimine on lollidele?


Kuid siit on kohe edasi küsimus, mis maailma majandusteoreetikute hulgas vihaseid vaidlusi tekitab - kas kärpida või mitte? Paljud keinsistliku vaate esindajad ütlevad, et kärpimine praeguses raskes olukorras  on hullumeelsus ja tuleks hoopis stimuleerida majandust. Kuid mu meelest unustatakse, et see saab olla siiski võimalik siis, kui heal ajal on säästetud. Mitte lõputult miinuses riigieelarveid hoides ning riigivõlga muudkui kasvatades. Seda soovitab näiteks Paul Krugman, ei jõua mina hästi ära oodata päeva, millal tema vaadete puudulikkust hakatakse mõistma.


Seega kui laev on nii kreenis, siis edasine kulutuste suurendamine toob juba uppumisohu. Nii et ma peaksin Euroopa praegust kärpimist mõistlikuks ning loodan, et sellega on poliitiliselt võimalik jätkata, sest muud variandid on mu meelest hullemad. Selle kärpimisega peaks euroala eelarve defitsiit jõudma 2012 aastal 4% juurde, mis on juba üsna tervislik tase. Samal ajal näiteks USA  eelarve defitsiit on jätkuvalt 9% juures.


 


6. Kas USA majandus püsib muust maailmast tugevam?


Siit jõuamegi ühe huvitava küsimuseni - kas USA on praegu ülejäänud maailmast parema tervisega? Ma vastaks "ei, kuid neil on tugevamad steroidid". Eelmises lõigus mainitud riigieelarve defitsiit on üks näide - kui eelarve on nii suurelt miinuses, siis loomulikult on ka tugi sellest majandusele suurem. Samuti on FEDi poolt määratud intressid olnud USAs madalamad kui Euroopas, lisame juurde suurema rahatrüki ning näeme, et ka rahapoliitiliselt on USA olnud tunduvalt stimuleerivam. Jah, USA majanduskasv on 2010-2011 olnud parem kui Euroopas, kuid see ongi peamiselt nende kunstlike meetmete abil. Praegu minu arvates enamus ei oska neid majanduskasvu numbreid selliselt vaadata.


2012.a. lõpus on USAs presidendivalimised ning ma arvan, et üha rohkem tuleb teemaks sellise eelarvelise raiskamise lõpetamine. Sellega koos ehk läheb ka rohkem tähelepanu USA finantsidele ning peaksin tõenäoliseks, et USA majanduskasv kujuneb keskmisest ootusest madalamaks ja ettevõtete kasumid oodatust jahedamaks (2012 ootus S&P 500 EPS suhteks on 105-110 ja see on liiga kõrge). Ning 2012.a. kujuneb aastaks millal USA riigivõlakirjade intressid hakkavad tõusma ja võlakirjade hinnad langema.


 


7. Kas raha trükitakse juurde?


USA jahedama majanduskliima tõttu arvan, et tulemas on ka QE3 - FED tuleb välja rahatrüki kolmanda vooruga. Muud meetmed on neil ammendatud ning see toob ilmselt rahatrüki. Ma oleks rohkem rahul, kui sellises mahus rahatrükki ei toimuks, sest see ei ole ravi, vaid lihtsalt lühiajaline toetusmeede. Kuid lääneriikide tolerants ravi suhtes on väga madal ning seetõttu on poliitiliselt ilmselt üha rohkem survet rahatrükiks. Selle hind paari aasta lõikes on inflatsioonirisk ja rahasüsteemi usalduse risk.


Rahatrükk toob turgudele taas ilmselt täiendava annuse volatiilsust, seega aasta 2012 tuleb maailma turgudel üsna närviline. Peale teist maailmasõda ei ole kunagi riikide sekkumine finantsturgudele olnud sedavõrd suur ning seetõttu on turud väljas ka tavapärastest käitumismustritest. Kasvõi sekkumine valuutaturgudele või rahatrükk - väga palju sõltub aktsiaturgude liikumine sellest millal USAs rahatrükiga alustatakse, kui alles sügisel, siis on risk selleks, et turgudel võib närvilisus enne seda väga kõrgeks minna.


 


8. Inflatsioon või deflatsioon?


Taas üks küsimus, mis toonud väga veriseid diskussioone analüütikute/majandusteadlaste vahel - ühed on veendunud, et majanduste jahtumine toob deflatsiooni, teised selles, et rahatrükk ja negatiivsed reaalintressid toovad inflatsioonilised mõjud. Ma olen viimastel aastatel üha rohkem seda meelt, et inflatsioonirisk on suurem, kuid kui Hiina kinnisvaramulli lõhkemine jätkub, siis koos sellega ilmselt ka suureneb deflatsiooniline surve (sealhulgas toorainetele). Seega, kuigi lühemas lõikes võib deflatsioonilist survet tekkida, siis paari aasta lõikes näen olulist inflatsiooniriski.


 


9. Millal rahunevad turud?


Ma arvan, et vastus on üsna lihtne. turud rahunevad siis kui maailma majandus on ravitud. Ehk on toimunud kohanemine uue normaaltasemega. Kui ravi on tehtud, siis on loodud ka vundament uueks tõusuks. Kuid kui suur osa ravist on veel ees? Kui võtame Eesti, siis nii ettevõtjad, eraisikuid kui võib öelda, et ka riik, on kohanenud üsna suures ulatuses muutunud maailmaga. Ja seega on meil ehk veel vaja vaid ca. 30% ravist teha. Kuid Euroopas tervikuna on ehk veel pool ravi veel ees ja USAs isegi veelgi rohkem. Seega ma arvan, et see ravi võib turgudel kesta veel mitu aastat ja koos sellega ka heitlikud ajad ei kao niipea. Kuid tasub ka märkida, et finantsturud teevad oma põhja alati varem kui doktorid teatavad pressikonverentsil ametlikult "patsient on paranenud".


 


10. Mida tähendab see kõik investeerimise seisukohast?


Investeerimise seisukohast on sellised segased ajad keerulisemad, kuid teisalt pakuvad need ka erakordseid võimalusi - parimad investeerimisvõimalused on sageli just segastel aegadel, kui paljud on aktsiatest ebakindluse tõttu eemale hoidmas. Just aktsiaturgude vaates võibki öelda, et kui 2011 . aastal tuli riske mõõta ja neist hoiduda, siis 2012 on pigem tulemas aasta, kus tuleb võimaluste suhtes silmad lahti hoida.


Tõenäoliselt aasta tuleb heitlik ja seetõttu ei pea ostmisega kiirustama, kuid ma arvan, et 2011. aasta põhjade juurest on globaalsetel aktsiaturgudel juba üsna hea ostukoht pikaajalisele investorile. Kindlasti on plaanis aasta jooksul nendest võimalustest ka täpsemalt rääkida, ka üksikaktsiatest mida investeerimise seisukohast atraktiivsemaks pidada. Turgude kaupa on hinnatasemed erineva atraktiivsusega, praeguse seisuga on Euroopa aktsiad minu jaoks atraktiivsemad kui USA ja Aasia omad, Euroopa võlakriisiga on kohati ratsionaalsust hindade kujunemisel vähe.


Kristjan Lepik


Vaata ka foorumeid:
Prognoosime - mida toob 2012. aasta finantsturgudele?
Euroopa tulevik

]]>
2012-01-02T23:42:00+02:00
Analüüsid: Euroopa võlakriis III - Saksamaa, rahatrükk ja eurobondid http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=119

Euroopa võlakriisi pinge püsib jätkuvalt üleval ning kostub üha äärmuslikemaid seisukohti. Mis mängu mängib Saksamaa? Mida toob selle nädala EL tippkohtumine?


Sügise saabudes  kirjutasin kaks artiklit Euroopa võlakriisist - esiteks tagamaadest ja teiseks võimalikest lahendustest. Möödunud paari kuu jooksul on palju juhtunud - Itaalia ja Hispaania riigivõlakirjade intressid on kerkinud kriitilise 7% tasemeni ning 27. oktoobril prooviti Euroopa juhtide tippkohtumisel kriisi peatamiseks panna kokku päästepaketti, kuid EFSFi võimendamine ja Kreeka poolik "default" jäid liiga nõrkadeks sammudeks. Seega mõju turgudele jäi väga lühiajaliseks.


Olukord on jätkuvalt närviline, turud käitunud väga emotsionaalselt ja viimase nädalaga toimunud mõningane rahunemine. Kuid ebaselgust on jätkuvalt palju ja seega kindlasti ei ole olukord kaugeltki lahendatud. Ma arvan, et antud kriisi ravimise võtmefiguur on Saksamaa, seega vaatamegi seal toimuva tausta veidi täpsemalt.


 


Saksamaa


Ida- ja Lääne-Saksamaa ühinemine oli 1990-ndate alguses küll algselt valuline protsess, kuid tänaseks on Saksamaast saanud selgelt Euroopa suurim majandusjõud. 27% Eurotsooni SKP-st, riigieelarve defitsiit vähenenud -1,5% peale ja riigi kaubandusbilanss plussis. Kuigi sakslased praegu on väga pahased PIHIK-riikide peale, et nad on oma finantsid käest lasknud, on selles tangos  olnud siiski kaks osalist.  Kui aastal 1997 suutis Saksamaa euroala riikidesse 28 mlrd EUR võrra rohkem eksportida kui ise importis, siis aastaks 2007 oli see number juba 109 miljardini kerkinud. Ehk et Saksamaa pigistas Maastrichti kriteeriumite rikkumise suhtes PIHIK riikide poolt silma kinni, kuna see võimaldas ka neil suure eksportijana oma majanduse head tervist hoida.


Kuid kahtlemata on PIHIK riikide probleemides siiski kõige rohkem süüdi nad ise. Praegu on kostmas ka üha rohkem süüdistusi Saksamaa suhtes, et nad ei kasuta oma võimalusi kriisi peatamiseks. Ma näen siin kahte väga olulist punkti, kuidas Saksamaa saab Euroopa võlakriisi mõneks ajaks seisma panna. Esiteks eurobondid (olles valmis suuremalt tagama problemaatiliste Euroopa riikide võlakirju) ning teiseks rahatrükk ECB poolt, mille vastu seni Saksamaa kategooriliselt on olnud.


Paljud süüdistavad Euroopat täielikus juhtimiskaoses ning Beata Kana moodi liikumises, kuid mulle tundub, et Saksamaa on lihtsalt efektiivselt oma huvisid kaitsmas. Kui täna ütleks Saksamaa, et on nii eurobondide kui suure rahatrükiga nõus, siis kas see peataks 6-9 kuu lõikes Euroopa võlakriisi? Jah, ilmselt küll. Kuid kas raviks strukturaalsed vead Euroopas? Ei. Kuid neid kahte kriisi võtit vaatame allpool lähemalt.


Seega ma ei välistaks, et Saksamaa teadlikult hoiab Euroopas pinget üleval, et tekiks probleemsetes riikides suurem valmisolek reformideks. Sest Lääne-Euroopa mugavus on suureks barjääriks reformidele. Näiteks Kreeka puhul on mu meelest see juba ennast õigustamas, esmase laamendamise järel on hakatud mõistma, et nad on ikka ise probleemides süüdi ja Euroopast lahkumine teeks asja ilmselt hullemaks. Seal on selgelt jätkuvalt võimalus olukorra eskaleerumiseks, kuid vaikselt võib riigis näha eitamise (denial) faasist väljumist.


Kui vaadata Saksamaad ja Euroopat laiemas lõikes, siis üsna objektiivsetel põhjustel on Saksamaa sõjalisi võimalusi hoitud vägagi ohjes peale Teist Maailmasõda. Kuid ülaltoodu näitab, et Saksamaa majanduslik roll on Europas üha kasvanud ning siit kasvab ilmselt edasi. Saksamaa kasutab ka praegust kriisi selle abil oma poliitilise positsiooni tugevdamiseks majandusliku toe abil. Maailm on ka mõnevõrra muutunud, sajand tagasi saavutati selliseid mõjuvõimu suurenemisi siiski vaid sõjaliste vahendite abil.


 


Rahatrükk


Rahatrükk tundub üks mõnus asi - trükid muudkui raha juurde ja lahendad probleeme. Eriti see USA viimaste aastate kahe rahatrüki vooru (QE1 ja QE2) taustal. Kuid siin oluline mõista, et esiteks ilmnevad sageli rahatrüki mõjud pikema perioodi jooksul (inflatsioonirisk) ning teiseks - ühtegi strukturaalselt viga rahatrükk ei paranda, lisab vaid turgudele likviidsust ning annab mõnevõrra aega.


Igatahes on praegune Euroopa võlakriis paljudele ebamugavaks muutunud ja seega on viimase paari kuuga väga tugevalt suurenenud surve ECB suunas, et nad asuksid suuremalt raha trükkima. Uue pealiku Mario Draghi positsioon ei ole praegu kahtlemata lihtne. Samas, mõnevõrra nad juba toetavad - ca. 200 mlrd. EUR ulatuses on ostetud probleemsete PIHIK riikide võlakirju. Arvestades, et ECB omakapital on vaid 10 mlrd. EUR, on see arvestatav summa.


Kuid nõutakse üha rohkem, räägitakse juba ka sellest, et ECB peaks piiramatult valmis ostma olema PIHIK-riikide võlakirju. Mis saaks kui ECB näiteks teataks, et nad on valmis ostma lõputult Hispaania ja Itaalia 10.a. võlakirju ja üle 5,5% nad enam intresse ei lase. See tähendaks, et enamus turgu asuks suurelt müüma ja ECB oleks sunnitud ostma, jõudes peatselt oma ostetud mahtudega üle triljoni euro piiri. Esiteks oleks sujuvalt läinud osa nende riikide riskist üle ECB-le ning teiseks - ilmselt võetaks pinge peatselt üles Prantsusmaa suhtes, mis tähendaks omakorda et ECB peaks ostumahte suurendama. Seega "piiramatult ostes" läheks kogusumma ülisuureks ning kuigi ehk aitaks lühiajaliselt, teeks see pikemas lõikes olukorda palju keerulisemaks, sest kui ECB hakkaks bilansimahtu suurendama oluliselt, tuleks sellega kaasa ka inflatsioonirisk. Paljud rahatrüki pooldajad ei oska ilmselt näha, et selline tegevus tõstaks mõne aasta pärast Euribori 5-6% juurde (kui mitte kõrgemale).


Ma kardan, et ECB-le surve siiski pidevalt suureneb ning seetõttu ka nad lõpuks raha trükkima on sunnitud. Euroopas on paraku päris palju riike, kes sellest lühiajaliselt võidaks ja valmis sellega kaasnevaid pikaajalisi riske võtma, kuna see on kusagil tulevikus. Kui suudetakse ostude maht hoida 0,5 triljoni euro piires, on see ehk talutav, kui liigutakse triljonitesse, siis tuleb sellega kaasa tugev inflatsioonirisk.


 


Euroopa Föderatsioon?


Prantsusmaa on olnud tugev eurobondide pooldaja, Saksamaa on olnud vastu. Loogiline, prantslased sellest võidaksid, saksamaa kaotaks. Saksamaa on ka öelnud, et veel enne kui rääkida eurobondidest, peab Euroopa leppima kokku karmid reeglid, kuidas tagada edasine finantsdistsipliin. Ma peaks seda ka väga oluliseks - kuidas tagada see, et kui Saksamaa teiste seljatagust tagab, siis ka teised mõistlikud püsivad?


Euroopa Föderatsioon on siiski praeguses faasis veel ebarealistlik, vaevalt et suudetaks leida üksmeel maksupoliitika ja ühise rahandusministeeriumi suunal. Kuid Saksamaa selge soov on, et "Euroopa" roll peab siiski suurenema ja eelarvete kontroll rohkem Euroopast käima. Lisaks peaks olema ranged ja automaatsed karistused riikide suhtes, kes eksivad reeglite vastu. Ning see seni olnud prantslastele vastukarva. Kuid mulle tundub,et Saksamaa ei ole oma garantiisid valmis enne suurendama, kui sellel suunal kokkulepped paigas. Kuid see on väga pikk protsess, mille käigus tuleb tõenäoliselt ka Euroopa Liidu aluslepinguid muuta.


 


2012


Aasta 2012 saab Euroopa jaoks olema kahtlemata raske - riigid kärbivad (proovides eelarveid tasakaalu saada) ning ka pankade regulatsiooni karmistumine on majandust selgelt jahutav. Hinnanguliselt võib pankade võimenduse vähendamine kokku olla lähema kahe aasta jooksul 1,5 triljonit eurot. Pankasid puudutav ongi väga oluliseks kerkinud, sest praegusega kasvanud ka risk, et riigid on taas pankasid sunnitud toetama. Peaksin 2012. aastal tõenäoliseks paljude Euroopa pankade riigistamist.


Seega midagi väga positiivset järgmine aasta Euroopa jaoks ilmselt ei too. Uus masu on paljude Lääne-Euroopa riikide jaoks ilmselt juba kohal. Kuid tuleb arvestada sellega, et see praegune kriis on taas siiski ravi - pangad parandavad bilansse, riigid eelarveid. Seega see närvilisus on üle mõne aja taas ravi toonud. Graafikul on toodud eurotsooni riikide eelarve defitsiitide vähenemine 2010-2013, on näha, et ravi on kohati päris ulatuslik.



Kui vaadata prognoose, siis on loota, et euroala summaarne eelarve defitsiit alaneb 2012 aastal 4,0 protsendini. Samas näiteks USA 2012.a. prognoositav eelarve defitsiit on koguni -9,1%. Kui Euroopa oma ravi jätkab ja USA mitte, siis tõenäoliselt järgmisel aastal ka turgude tähelepanu ühel hetkel läheb Euroopa pealt USA peale.



Oluline on ka märkida, et aktsiaturud on alati ettepoole vaatavad - kui oodata head uudised ära, on hinnad juba kõrged. Seega ma arvan, et järgnevad 6 kuud pakuvad Euroopas väga häid ostukohti pikaajalisele investorile.


 


Käesolev nädal


Alanud nädalat võib Euroopa jaoks taas oluliseks pidada - see on täis tihedaid läbirääkimisi ning neljapäeval teatab oma edasised sammud ECB. Reedel lõppeb Euroopa Liidu Ülemkogu kohtumine, 9. detsembri ümber on paljud turuosalised juba ammu tõmmanud suure punase ringi - oodatakse Euroopa juhtidelt selgemat kava kriisi raviks. Kuid ma oleks pigem seda meelt, et erimeelsusi on veel piisavalt, et sarnaselt 27. oktoobri ravipaketile, ei tule see praegune pakett piisavalt suur, et kriis pikemalt vaikima sundida.


Kristjan Lepik

Vaata lisaks:
Euroopa võlakriis I  - Tagamaadest
Euroopa võlakriis II - Milline tee valitakse?
TI Foorum: Euroopa tulevik

]]>
2011-12-05T10:42:00+02:00
Analüüsid: Diskussioon: Kui haige on kapitalism? http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=118

Globaalne kriis on lõhkumas status quo’d - palju on kerkinud küsimusi, kas olemasolevad majanduslikud ja poliitilised mudelid on jätkusuutlikud. Kristjan Lepik ja Tarmo Jüristo diskuteerivad kapitalismi teemal - kui haige kapitalism momendil ikkagi on?

 


Sissejuhatus


Kõik sai alguse sellest, et Kristjan kirjutas EE jaoks artiklit ja saatis drafti teistele läbivaatamiseks - milliseid ideid tekitab. Sealt sai alguse diskussioon, mis läks laiemalt kapitalismi ja turumajanduse alustalade juurde. See oli algselt vaid eravestlusena mõeldud ja seega mitte ehk kompaktselt ja nutikalt struktureeritud, kuid autentsuse huvides jätsime vestluse selliseks nagu see oli. Tarmo käis pärast seda arutelu ka #OccupyWallStreeti New Yorgis kohapeal kaemas, selle kohta märkmeid http://www.memokraat.ee/ veebilehel.


 


Diskussioon


Artikkel: 2008. a. finantskriis oli ränk hoop maailma majandusele ning  tulebki arvestada „uue normaaltasemega“ – maailm on pärast kriisi muutunud ning enamikes regioonides ja sektorites on see normaaltase väiksem. Võib rääkida „enne kriisi“ ja „peale kriisi“ ajajärkudest, need on kaks erinevat maailma. Teoreetiliselt on uuele normaaltasemele üleminek lihtne – vaja oleks kogu maailmal uute oludega kohanduda. Olla väiksem, olla efektiivsem. Mis suuresti tähendab paljudes kohtades kärpimist ja püksirihma pingutamist. Ja see on midagi, mida lääne heaoluühiskonnad hästi teha ei suuda.
 
Tarmo: Ma ei ole päris nõus, et siin on asi kinni lihtsalt heaoluühiskonnas. Mingil kitsamal tasandil tõepoolest - heaoluühiskond, nii nagu me seda siiani mõistnud oleme, näib täna tõesti jätkusuutmatuna. Siin peaks aga ilmselt veidi lähemalt vaatama seda, mida täpselt keegi "heaoluühiskonna" all silmas peab. Kui rääkida teatud avalike teenuste tasemest ning kättesaadavusest (või mõnel juhul ka garanteeritusest), siis mina ei ole veendunud, et see mudel a priori ja iseenesest pankrotis on. Küll olen ma nõus, et pankrotis on see, kuidas seda viimastel aastakümnetel finantseeritud on - see aga on laiem teema.
 
Artikkel: Iga riigi majanduses võime eristada kolme suurt gruppi – riik, eraisikud ja ettevõtted. Kuidas on läinud neil kolmel kriisijärgses maailmas? Riikidel on olnud raske aeg, sest kriisi järel on tulud kukkunud ja kulud kasvanud – eelarved suurelt miinuses ning see on oluline põhjus praeguse Euroopa võlakriisi taga. Eraisikutel on samuti keerulised ajad – tööpuudus on kõrge pea kogu maailmas ning kuna laenukoormus oli enne kriisi kerkinud kõrgele, proovivad eraisikud praegu hambad ristis bilanssi parandada, makstes laene tagasi. Ka ettevõtete tuludele oli kriisi löök tugev, kuid globaalselt vaadates on ettevõtted taastunud kriisist väga hästi, näiteks USAs on ettevõtete kasumimarginaalid tegemas rekordeid. Seda on saavutatud efektiivsuse arvel, mille üks tahk on ka töökohtade vähendamine.
 
Tarmo: tõesti, võib ka nii liigitada (e. siis riik, ettevõtted ja eraisikud), aga see ei ole kuidagi fundamentaalselt parem või täpsem liigitus, kui nt. bourgeoisie ja proletariaat. Ühe liigitusega saad tulemuseks ühe probleemi (ning ka ravi), teisega teise. Ning jällegi, minule tundub huvitav seda probleemi natuke laiemas kontekstis vaadata.
 
Kristjan: Antud artikli formaat paraku seadis piirid, kuid proovin siin veidi pikemalt selgitada selle mõtte tagamaad. Seda kolmeks jagamist (riik, eraisikud, ettevõtted) olen ise kasutanud, et hinnata riikide ja regioonide majanduslikku tervist. Eks kogu riigi kulgemine ole nende kolme komponendi summa, kuid riikide kaupa on nende kolme kvaliteet ja tervis üsna erinev. Kui võtta näiteks Kreeka, siis nende probleemides on peamiselt süüdi riik, kes suure võlakoorma üles võttis ja riigi kulud ebamõistlikule tasemele viis. Iirimaa puhul oli probleemiks ettevõtete võetud väga suured riskid (pangandus ja kinnisvara), mis riigi kriisi viis. Ja seal omakorda siis väga vale otsus oli riigi poolt lisaks hoiustajatele ka võlakirjaomanike seljatagune tagada, mis riigile väga suure laenukoorma kaela tõi. Ning taas - lobby väga suured kõrvad paistavad selle otsuse tagant, mis maksumaksjatele kümnenditeks kohustused tõi.
 
Seega - riigil läheb suuresti nii hästi või halvasti, kui kvaliteetselt need kolm osapoolt tegutsevad. Ning kui ma räägin "uuest normaaltasemest", siis väiksemate oludega kohandumiseks peaks kõik kolm kompromisse olema valmis tegema. Kuid kui ma lääneriike vaatan, siis mulle ei paista praegu väga kompromissialdis see situatsioon,  "korrigeerime, aga mitte minu pudrukausist". Kusjuures, need riigid kes suudavad kolme osapoole vahel mõistlikult kohanduda, on ka järgnevaks kümnendiks suuremat eelist omavad majanduslikult.
 
Kuid kui me nüüd laiemalt neid kolme gruppi vaatame, siis on väga huvitav riikide kaupa vaadata tegevust enne kriisi ja peale kriisi. Võib öelda, et Euroopas ja USAs on erasektor aktiivselt tegelemas bilansside parandamisega. Vähendatakse laenukoormust (kuid kui default välja jätta, siis on see tagasimaksetega väga aeglane ja vaevaline protsess) ning proovitakse veidi rohkem säästa. Seetõttu võib nimetada viimast kriisi "bilansiliseks masuks” (balance sheet recession) ja selle puhul kaks olulist punkti. Esiteks on bilansiline masu alati pikem ja vaevalisem, kui tavaline masu, kuna bilansi parandamine jahutab majandust, siis ka majandusele raske aeg. Teiseks, minu meelest 2008.a. kriis ei ole kindlasti läbi, see on lihtsalt muutnud vormi, kohandumisprotsessid alles pooleli.


Üheks näiteks on siin Jaapan 90-ndate kriisi ajal, seal hakkas ka erasektor bilansilise masu tõttu laene vähendama (ja riik tõstma laenukoormust), seesama tegelikult täna lääneriikides juhtumas. Siin Jaapani erasektori ja riigi laenukoormuse muutus ajas:



Siis küll raskendas selle protsessi ulatust pikalt kestnud deflatsiooniline keskkond. Praegu tundub, et lääneriigid deflatsioonil ei lase juhtuda, seega bilansiline masu ajas nii pikalt ei kesta, kuid üles kerkib inflatsioonirisk.
 
 
Tarmo: Ehk siis lühidalt - milles on minu arvates praeguse riigivõlakriisi taust? Minu jaoks on see sisuliselt vaid ühe väga pika trendi viimane väljendus - ja selleks trendiks on tööstuskapitalismi üleminek finantskapitalismiks. Kui 19. saj. lõpu ja 20. saj alguse tööstuskapitalismi puhul oli ühiskonnas vara ümberjagamise (ja ma pean siin silmas mitte kitsalt maksusüsteemi, vaid ümebrjagamist kõige laiemas mõttes, nagu Marx sellele viitas) peamiseks mooduseks tootmine, siis täna on selleks tarbimine. Graafikul on toodud USA finantssektori ja ülejäänud majanduse kasumlikkus (korrigeeritud inflatsiooniga).



Minu isiklik veendumus on, et majanduskasv, mis kapitalismi jaoks on olemusliku ja elulise tähtsusega asi, ei tule mitte innovatsioonist või efektiivsuse tõusust, vaid kokkuvõttes siiski lihtsalt tarbimise kasvust (milles küll eelpool mainitud teguritel on oma osa). Kui keegi ei osta, siis pole ka sellest abi, kui su tootmise omahind on null. Ja siin on nüüd üks kapitalismi seisukohalt väga keeruline ja fundamentaalne küsimus - kuidas suurendada efektiivsust (mille üks tahk, nagu sa isegi mainisid, on töökohtade vähendamine - või ka üldiselt tootmiskulude langetamine, mis muidugi hõlmab palku) nii, et SAMAL AJAL tarbijate ostuvõime ei langeks. Ja vähemalt viimase ca. 50 aasta jooksul on selleks ventiiliks olnud eeskätt võlg. Sellega seoses meenub praegu mulle endale, kuidas 90ndatel sai investeerimispankurina eesti oodatavat majanduskasvu müüdud just nimelt selle tarbimisvõime konvergentsi-argumendiga, millest väga suur osa põhines tollasel hästi madalal võlakordajal. Aga see selleks.
 
Sedalaadi võlapõhine tarbimine ei ole aga muidugi olnud vaid eraisikute pärusmaa. Ka riigid on tarbinud võlgu - ja siin me oleme ühel meelel, et niimoodi see jätkuda ei saa ning ja mina arvan, et see ei ole süsteem, mida õnnestuks väikese kohendamisega uuesti tööle saada. See aga ei tähenda tingimata, et lahendus saaks või peaks olema ainult kulupoolel - ning siin hakkame me lähemale jõudma nendele tänasest seisukohast vast päris radikaalsetele teemadele. Minu jaoks on just SIIN see koht, millega seoses tasub #ows-il väga hoolikalt silma peal hoida.



 
Kristjan: Sellega täiesti nõus, et võlg on olnud väga oluline tegur viimasel kümnendil. Kuid ma pigem peakski seda rohkem viimase kümnendi teemaks, enne seda toimis süsteem ka ilma võla suure kasvuta. Kuid see võlg on väga ohtlik tegelane (mnjah, aastal 2011 sellise avastusega tulla ..), seda just petlikkuse mõttes. Kui 2000-2007 oli maailma majanduses erakordse õitsengu aeg, siis mõtlesid nii riigid kui erasektor, et see tuli suuresti nende osavusest ja tarkusest. Ei. Lihtsalt võlg kasvas ning see tõus tõstis kõike paate. Nüüd on käes selle mündi teine külg.
 
Siit nüüd jõuamegi tegelikult selleni, et kas olemasolev süsteem on täielikult katki või lihtsalt mõnevõrra vigane? Kirjutan veidi pikemalt sellest järgmises lõigus.

 
 
Artikkel: On väga sümboolne, et OWS on alguse saanud USAst. Sest just USAs on paljud sellised probleemid eriti teravad. Esiteks – USA on küll üks jõukamaid riike, kuid sealne keskklass on vaesem kui näiteks Lääne-Euroopa keskklass. Kõige jõukam 1% elanikkonnast omab 42% riigi finantsvaradest. Ka sissetulekute ebavõrdsust mõõtva Gini koefitsendi järgi on USA Euroopa riikidest tuntavalt kõrgema näitajaga, ebavõrdsus USAs suurem.  Seetõttu ongi mu jaoks üsna üllatav olnud, et USA keskklass seni nii vaikne on olnud ja OWS esimene tõsisem protestilaine.



 
Tarmo: põhimõtteliselt vast nõus - aga ilmselt peaks täpsustama, et minu silmis ei ole #ows-i puhul tegemist mingi lihtsa kadeduse või nördimusega selle üle, et pankurid teenivad rasketel aegadel suuri boonuseid (kuigi kindlasti on ka see tegelikult väga levinud sentiment). USA keskklass on seni olnud vaikne lihtsalt seetõttu, et heal ajal - nagu kõik eesti 2007. aasta kinnisvaraarendajad teadsid - on kogu raha sisuliselt omakapital. Kui su kasumimarginaal on 30%, siis saab võetud võlast kolme aastaga equity - ning võib hakata tunduma, et maailm ainult niimoodi töötabki. Alles siis, kui asjad nina allapoole pööravad, hakkab selguma, et sama mudel töötab ka teistpidi ning võlg võib ühe aastaga kogu equity ära süüa, rääkimata sellest, et halbadel aegadel võib välja tulla, et suurem osa sellest omakapitalist ongi lihtsalt lepalehed. Ning täna ei räägita #ows-iga seoses enam pelgalt rikkama 1% jaoks maksude tõstmisest või pankade kasumlikkuse piiramisest, vaid just nimelt sellest, et selline süsteem, kus kogu equity koguneb ühe väga väikse seltskonna kätte, kes seda siis teistele välja laenab, on lihtsalt ebaõiglane. Põhimõtteliselt on see sarnane kiriku positsiooniga keskaegses Euroopas, kes oli kogu kontinendi suurim maaomanik - rentides siis seda inimestele raha eest tagasi.
 
Ja see viib mind järgmise suure teema juurde. Minu jaoks on praegusel olukorral mitmeid väga huvitavaid paralleele Prantsuse Revolutsiooniga - või siis täpsemalt olukorraga, mis sellele vahetult eelnes. Esiteks üks selline tähelepanek, et tänapäeval kaldume me nägema Prantsuse Revolutsiooni kui poliitilist revolutsiooni, millel oli ühiskondlik mõju, samas kui 18. sajandi mõttes oli tegemist pikaajalise ning jätkuva sotsiaalse muutusega, millel oli lõpuks poliitiline tagajärg. Prantsuse Revolutsioon ei tõusnud sellest, et inimesed oleks ühel päeval leidnud monarhia on end ammendanud olevat ning arvanud, et kuningal tuleks pea maha võtta (viimaseni jõuti teatavasti alles 1793, neli aastat peale Revolutsiooni algust). Prantsuse Revolutsiooni sündmusteahela peamiseks tõukeks oli kahe asja koosmõju - 1780ndate teisel poolel Prantsusmaad ja üldse Euroopat tabanud järsk toiduhindade tõus (paari aastaga tõusis leiva hind ca. 50%) ning kuningriigi fiskaalkriis (mis oli tingitud peamiselt mitmetest väga kulukate sõdade finantseerimiseks võetud laenudest, mida Prantsusmaa ei suutnud enam teenindada). See tõi kaasa riigi kulutuste kärpimise ning maksutõusu, mis mõistagi tabas kõige valusamalt nn. kolmandat staatust (prantsuse Ancién Regime jagunes kolmeks "staatuseks" - vaimulikud, aadlikud ja tavainimesed). 1789. maikuus kutsus kuningas Louis XVI probleemide lahendamiseks kokku les états-généraux ehk nn. üldassamblee (tuttav termin täna, kas pole) kõigi kolme staatuse esindajatest (kokku 1201 delegaati) - kusjuures "kolmas staatus" sai tavapärase kahekordse üleesindatuse (e. siis delegaatide jaotus oli 1-1-2). Samas aga teatati, et hääletamine on staatuse- ja mitte liikmepõhine, s.t. igal "staatusel" on üks hääl. See muidugi tekitas tollases 98%-s pingeid (tollasel Prantsusmaal oli "esimene staatus" ca. 0.5% ning "teine staatus" 1.5%). samas oli "kolmas staatus" saavutanud kiirelt kasvava poliitilise eneseteadvuse, mis 1789. a. eel oli omandamas vägagi sõjakat retoorikat.



 
Kui assamblee kogunes, siis pandi alguses kokku nn. cahiers de doléances - probleemide ja etteheidete nimekirjad, mis sisaldasid mitmeid ideid, mis veel aasta varem oleks täiesti radikaalsetena tundunud. Samas toetasid praktiliselt kõik põhimõtteliselt endiselt monarhiat. Nagu arvata võis, kujunesid läbirääkimised keeruliseks ning "kolmanda staatuse" esindus radikaliseerus, kuulutades ennast 17. juunil rahvusassambleeks (assemblée nationale) ning "rahva esindajateks". Kuningale hakkas tunduma, et asi kisub populismiks ning olukorra kontrollimiseks otsustas ta assambleesaali sulgeda (ametliku versiooni järgi kiireks remondiks) ning pani "igaks juhuks" ustele relvastatud valvurid. Selle peale kogunes "kolmanda staatuse" rahvusassamblee 20. juunil kõrvalasuvasse kuninglikku tennisesaali ning andis seal kuulsa "tenniseväljaku vande" (serment du jeu de paume) - ning järgnenu, nagu öeldakse, on ajalugu.
 
Nüüd - minu jaoks on siin praeguse #occupywallstreediga paralleele igal sammul. Ma ei taha sellega öelda, et New Yorgis peaks asi samuti tormijooksu ja giljotiinidega lõppema - küll aga annab see minu arvates huvitava perspektiivi, millest asjadele vaadata. Ja nimelt - kujuta ennast hetkeks ette haritud ja laia silmaringiga vaimulikuna 1780ndate prantsusmaal (mulle tundub, et see paraleel on vägagi kohane, pankurid on täna sisuliselt samas seisus, kui vaimulikud Anciéne Regime-i ajal). Tollal oleks sulle ilmselt samuti tundunud, et monarhia on küll mõningate probleemide ees, aga ennast sugugi mitte ammendanud ühiskonnakorraldus - kui seda lihtsalt veidi kõpitseda. Eelarve tuleb tasakaalu saada (see oli nõu, mida Louis XVI-le andsid ka tema erinevad finantsministrid), natuke peab püksirihma pingutama, sest riik on üle oma võimete elanud. Ja see oli selles hetkes ja kohas ju ka täiesti mõistlik vaade. Asjad läksid aga teisiti - ja läksid nii, nagu sel hetkel keegi ei osanud ette näha, sest revolutsioon tõi kaasa täiesti uue normatiivsuse. Kiriku privileegid, maaomandid ja kümnise-õigus, mis seni olid kõik olnud elu paratamatud tõsiasjad, kaotati. Poliitika keskseks printsiibiks sai kodanike osalus, mitte esindatus läbi seisuse. Absoluutsest monarhiast sai konstitutsiooniline ja nii edasi ja nii edasi - kõik need olid asjad, mis veel aasta varem oleks tundunud täiesti äärmuslikena, aga mis meie jaoks täna on kaasaegse demokraatia olemuslikud jooned.
 
Ja nii arvan ma ka praegu, et me ei peaks olema kinni selles, kuidas asjad täna on - või siiani on olnud. Just selles mõttes on #ows vähemalt minu jaoks midagi rohkemat, kui lihtsalt "protestilaine". Mulle tundub, et see on väga hoolikat tähelepanu vääriv liikumine, mis sugugi pelgalt ei protesti, vaid püüab - esialgu küll miniatuuris ja üle kivide ning kändude - ehitada üles alternatiivi. Ja see on väga sarnane sellele, mis juhtus 1789.
 
Kristjan: Ma olen viimasel ajal väga palju mõelnud laiemalt praeguste süsteemi puuduste ja võimalike lahenduste teemal, seega see ülaltoodu on väga huvitav. Praegune süsteem on mitme nurga alt vigane, kuid ma ei ole siiski näinud, et mõni uus süsteem oleks kokkuvõttes parem. Seega vähemalt mina olen arvamusel, et kapitalismil on puudused, kuid need on ravitavad. Kuid saan aru, et inimestes laiemalt on majanduse jahtumise pikema järel tekkimas üha rohkem arvamust "see ei tööta, proovime midagi muud". Kannatlikkuse nöör on lühike. Mu suur mure on, et selliselt tulevad ka proovimisele mõned radikaalsed lahendused, mis pikas perspektiivis palju kahju toovad.
 
Aga ma selgitan veidi, miks ma kapitalismi ravimisse usun. Kapitalism on terminina pärast kriisi kahtlemata devalveerunud ning kohati ka põhjusega. Kuid minu jaoks on kapitalismi keskmes turumajandus ja ettevõtlus.
 
Turumajandus on oma iseregulatsiooniga tihtipeale hämmastavalt efektiivne. Näiteks kui tõuseb leiva hind palju, siis koos sellega muutub atraktiivsemaks ka vilja kasvatamine (vilja eest tasustatakse rohkem) ning kuna reeglina üle maailma tuleb üha rohkem viljakasvatajaid, siis tuleb nõudluse kasvule ka pakkumine järgi ja mõne aja pärast täiendav pakkumine toob hinnad taas allapoole. Või võtame kasvõi 2000-2007 kinnisvarabuumi. Nutikalt öeldakse, et tõusval turul on kõik geeniused ja näiteks kinnisvarasektoris sai nähtud ka väga ebakvaliteetseid ettevõtjaid. Kui tuli kriis, siis turumajandus asus korrigeerima ja need ebakvaliteetsed tegijad enamuses lahkusid turult. Tõsi, mõneti halb näide - kriis oli sedavõrd ränk, et ka mitmed targemad kinnsivaras tegutsejad sattusid raskustesse. Seega turumajanduse laiem korrigeeriv kontseptsioon töötab mu meelest hästi. Kuid selge on ka see, et riik peab siin kohtunik olema ja reguleerima keskkonda. Üheks näiteks on siin viimane finantskriis - palju on räägitud, et see on pankade süü, kuid tegelikult sama suur süü lasub riigil ja finantssektori regulaatoritel, kes oleks pidanud süsteemi sellisena hoidma, et pangad ei saa nii suuri riske võtta ning kujuneda ohuks kogu majandusele. Kuid täna ka see turumajanduse korrigeerimine mu meelest töötab - ka regulaatorid on ehmatanud ning tõenäoliselt reguleerivad nüüd pankade tegevuse isegi liiga kinni. Mõni ütleb "paras pankadele", kuid ma ütleks be careful what you wish for - pangad on siiski oluline osa majandusest ning kui nad väga kinni reguleerida, siis jahendab see kogu majanduskeskkonda. Mis oleks probleem praegusele kriisiraviga tegelevale maailmale.
 
Teiseks - ettevõtlus. Loeksin ennast ka natuuri mõttes ettevõtjaks ning olen aastate jooksul erinevate projektidega puutunud kokku väga paljude ettevõtjatega. Ning lahterdada võib neid väga erinevalt, kuid üks viis jagamiseks oleks "ehitajad" ja "suslikud".  Ehitajad teevad ettevõtlust seetõttu, et neile meeldib ehitada. Teha uusi asju, muuta maailma, innoveerida. Suslikud seevastu maksimeerivad ainult kasumit, mis on kõigest suurem prioriteet. Kui on võimalik mõnele koostööpartnerile külma teha, nii et juriidiliselt kõik on korras, siis suslik teeb seda. Kui on võimalik poliitikuid varjatult või otseselt toetades endale konkurentide ees eelis saada, siis suslik kahtlemata teeb ka seda. Ehitajate vaade on see, et kui sa teed midagi inimestele vajalikku, siis sul läheb hästi ka ettevõtjana. Ja enamasti suslikud naudivad ka rahaga kaasnevat võimu, ehitajate jaoks on see pigem mängu üks osa - tulemus hästi tehud töö eest. "See on mingi muinasjutt?" võiks ilmselt selle ehitajate osa juurde küsida. Kuid selliseid ettevõtjaid on ka Eestis päris palju. Probleem on see, et Ülemaailmne Suslikute Liit on ettevõtjate mainet tervikuna ka kriisi järel alla tõmmanud.  Kusjuures, mul on olnud sinisilmne vaade, et ehitajad pikas perspektiivis ikkagi edestavad suslikuid, kuna on efektiivsemad. Ja mulle tundub, et Eestis on ka turumajanduse ühe toimemehhanismina suslikute ettevõtmised rohkem kriisiga pihta saanud kui ehitajate omad. USAs võib-olla isegi mitte - seal on riigi toetusprogrammid majandusele olnud suured ning see võimaldanud suslikutel kaubelda endale paremaid palasid.
 
Seega ma ise usun küll ettevõtlusesse, ma arvan et ehiatajad on ehitanud üle maailma väga palju olulisi asju. Kasvõi Steve Jobs on ju kõige puhtakujulisem ehitaja, Apple puhul loomulikult peeti ka kasumit oluliseks, kuid kogu tootearendus on alanud sellest, et toode peab olema suurepärane. Kui ta seda on, tuleb ka kasum. Seega toodete arenduse algusfaasis ei lasta Excelis möllavaid kuluarvestajaid üldse ligi.
 
Tõsi, see on ideaalmaastik ning ajapikku on paljud riigid liikunud sellest üsna kaugele. USA poole vaadates, ma ütleks, et seal on kapitalism väga haigeks jäänud. Seda just seetõttu, et paljud suslikud ja poolsuslikud on väga tihedalt põimunud läbi mõlema parteiga ning sõlumata sellest kes võimul on, on paljud seadused "kujundatavad". Lobby on kujunenud mu meelest sealse kapitalismi suurimaks probleemiks. Ning võib ilmselt öelda, et viimastel kümnenditel see poliitika ja suslikute koostöö veel tugevamaks muutunud. Avalikkuse ette neid palju ei jõua, kuid ma tean väita küll, et see ei ole Eestiski mingi võõras teema. Kuid kui valija ka seda rohkem oskab nõuda, kas siis võiks olemasoleva süsteemi raames edu saavutada maailmas ka parteid, kes lubavad korruptsiooni maha võtta? Jah, veidi võib tunduda utopistlik, kuid ma ise siiski tahaks uskuda, et see on võimalik.


Teiseks, paljuski eelneva lõigu tulemina tekkinud ebavõrdsus, mis on riigiti üsna erinev. Siin üks graafik USA kohta, kus toodud top 1% jõukama elanikkonna tulu üldisest tulust. 



See on viimaste kümnenditega jõudnud pea veerandini, olles enne seda 10% juures. Ja huvitav ka see, et enne 30-ndate Suurt Depressiooni oli ka osakaal sama suur, kuid kriisi tulemusena sai see turumajanduse poolt korrigeeritud. Globaalselt vaadates on see efekt olnud kõige suurem USAs, Euroopas ei ole nii suurt ebavõrdsust tekkinud - siin sarnane graafik, kus USA vs. muu maailm näha:



Ka Gini koefitsent räägib sama keelt - USAs ebavõrdsus suurem kui Euroopas (siin link graafikule, kus näha ka muutus ajas). Ehk et riikide "katkiolek" on mu meelest üsna erinevas ulatuses - Saksamaa, Rootsi, Soome - siin on võimalik kohandumisega hakkama saada. Kreekas ei ole kohandumine ilmselt enam realistlik ning kui aus olla, siis ma arvan, et ka USAs peab lahendus mingi radikaalsema meetmega tulema. USA kui impeeriumi tipp jäi minu meelest aastasse 2000. ning sellised impeeriumite hääbumised ei ole reeglina liiga rahumeelsed.
 
Kolmas oluline teema, mis praeguse süsteemi viga on kriisijärgse "uue normaaltaseme puhul" - lääneriigid elavad üle oma võimete. Üks asi on jooksva aasta eelarve, kuid 10.a. perspektiiv on enamike lääneriikide puhul päris kole. Elanikkond vananeb, sotsiaalkulutused kasvavad ning riigieelarveid plussi saada mõnel juhul ei tundu enam hästi võimalikki. Kui puht majanduslikult asjale otsa vaadata, siis peaks Prantsusmaa, USA ja paljud teised ütlema, et pensione ja ravikindlustust tuleks kärpida, sest selleks lihtsalt raha ei ole. Kuid arvestades, et valimised on pidevalt umbes kahe aasta kaugusel, ei võta sellist poliitilist enesetappu keegi ette. Seega on siin ka praeguse demokraatia kriis, millele ma kiiret ja head lahendust ei oska pakkudagi.


Kokkuvõttes ma prooviksin jätkata olemasoleva mudeli parandamisega, kuid on selge, et keskklass maailmas hakkab kannatust kaotama, seega lahendused võivad tulla väga ootamatud. Seega nõus, et OWS-i (ja ilmselt selle järelmõjud teistes riikides) tuleb väga tähelepanelikult silmas pidada.
 
Tarmo:Praegune süsteem on mitme nurga alt vigane, kuid ma ei ole siiski näinud, et mõni uus süsteem oleks kokkuvõttes parem.“ - loomulikult ei ole keegi meist sellist süsteemi näinud - aga just nimelt see oli üks mu Prantsuse Revolutsiooni näite tagamõtteid. Ka siis ei olnud keegi näinud süsteemi, mis toimiks paremini, kui Ancien Régime. See süsteem tuli luua - ja väga pikka aega tundus, et see loomine ei õnnestunud kuigi hästi. Ka minul on sedalaadi radikaalsete ja revolutsiooniliste muutuste osas omad kõhklused - ja kui vähegi võimalik, siis ma loomulikult eelistaksin inkrementaalset muutust revolutsioonile, mis reeglina kipub tähendama suurt struktuurset ebastabiilsust ning pahatihti otsest vägivalda. Kui prantslased 1789. aastal oleks samuti öelnud, et Ancien Régime on küll mitme nurga alt vigane, aga midagi paremat me näinud ei ole, siis oleks revolutsioon vast vähemalt tol hetkel tulemata jäänud - mis ühtlasi tähendab, et meil ei oleks ka meie tänast liberaalset demokraatiat. Ok, võibolla oleks meil midagi muud ja mitte tingimata halvemat, aga kui me ütleme, et meile me tänased isiklikud vabadused meeldivad, siis tuleb tunnistada, et Prantsuse Revolutsioonil on nendega üht-teist pistmist.
 
Samuti tahaksin täpsustada, et antikapitalism ei tähenda minu jaoks vastuseisu ettevõtlusele või isegi turumajandusele. Pigem on siin tegu liikumisega, mis püüab leida alternatiive kapitalistlikule ettevõtlusele. Täna võivad need asjad tõesti tunduda üksteisest lahutamatud - ja kui taaskord ajaloolist paraleeli kasutada, siis täpselt samamoodi tundusid riik ja religioon lahutamatud ka keskaegses Euroopas. Ilmselt oled sa ka ise nõus, et tegelikult on meil juba ka täna mitmeid näiteid nö. "mitte-kapitalistlikest" ettevõtlusmudelitest. Kui me kunagi LHV-ga alustasime, siis meil sisuliselt ju ei olnudki palgatöötajaid - ja ma ei näe mingit põhimõttelist takistust, miks me ei oleks võinudki samal moel jätkata - et kõik, kes firmaga liituvad, saavad ka partneriteks. See ei tähenda, et kõigi osalused peaksid olema võrdsed, küll aga seda, et kõigil, kes firma jaoks panustavad on võimalus kaasa rääkida ning ühtlasi ka edust osa saada. See ei ole tänastes oludes kindlasti vast kõige efektiivsem moodus majandada, aga selles ei ole midagi põhimõtteliselt võimatut.
 
Jällegi - täna on neid alternatiive meie praegusest olukorrast lähtuvalt keeruline ette kujutada - aga näiteks mina ei oleks elades osanud 90ndate keskel arvata, et open source tarkvara võiks kunagi sellises mastaabis edukaks osutuda, nagu näiteks Linux seda on suutnud.
 
Korruptsioon - mina näen seda pigem mitte korruptsiooni võtmes, vaid taaskord natuke laiemalt - #ows-i üheks kandvaks ideeks näib olevat usk, et sedalaadi korruptsioon on kaasaegse finantskapitalismi puhul mitte kahetsusväärne kõrvalnäht, vaid olemuslik joon - just nagu hiliskeskaegses Euroopas olid kirik ja poliitiline võim omavahel olemuslikult läbi põimunud.
 
  
Artikkel: Kui vaadelda USA kaheparteisüsteemi, siis pidevalt keskmise valija arvamuse ja toetajate soovide vahel optimeerimine on viinud sinna, et klassikalise parem- ja vasakpoolsuse mõttes ei olegi enam eriti vahet, kas võimul on demokraadid või  vabariiklased. Kui vaadata tavakodaniku seisukohast, on Obama ja Bush olnud otsuste poolest väga sarnased presidendid.  Mulle tundub, et seda mõistab ka üha rohkem keskmine valija ja seega pettumust on üha rohkem mitte konkreetsetes parteides, vaid poliitikas tervikuna. Selline olukord loob potentsiaali nii USAs kui mujal radikaalsemate vaadetega protestiparteide võidukäiguks, kes erakordselt osavaid riffe oskavad populismikitarril tõmmata.
 
Tarmo: siin on mul kaks kommentaari. esiteks see, et #ows püüab end hästi teadlikult hoida eemale mitte ainult ameerika kahepartei-poliitikast, vaid parteipoliitikast üldse. Ja seetõttu ma kardan, et siinkohal ei ole tavalistest poliitilistest polaarsustest analüüsis väga palju abi. Teine kommentaar on sellega seotud - kindlasti on #ows populistlik liikumine, aga populistlik mitte selles mõttes, nagu põlissoomlased või ka Tea Party on populistlikud. nende puhul on tegemist sisuliselt tavalises parteipoliitilises kontiinumis opereerivate jõududega, kes kapitaliseerivad massilist rahulolematust, pöörates seda representatiivseks poliitiliseks kapitaliks. #ows üritab midagi muud - ja saab näha, kuidas see neil välja tuleb.
 
Vaata lisaks:
#OWS kajastus memokraat.ee veebilehel
TI foorum: Keskklass kaotab kannatuse

]]>
2011-11-15T14:14:00+02:00
Analüüsid: Euroopa võlakriis II - Milline tee valitakse? http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=117

Euroopa võlakriiside lugudeseeria esimeses osas vaatasime tänase kriisi tagamaid, nüüd on aeg suunata pilk tulevikku - millised on erinevad võimalused Euroopal siit edasi liikuda? Kas Kreeka jääb eurotsooni? Ja kas euro jääb püsima?



Olen toonud allpool välja kuus erinevat plaani, erinevat teekonda, kuidas Euroopa võiks siit rahandusliiduga edasi liikuda.




Plaan 1. Kohandumine


See on plaan, mille järgi Euroopa praegu liigub. Loodud EFSF kaudu laenatakse problemaatilistele riikidele raha ning kokkuleppel laenusaajatega viimased siis kärbivad kulusid ning proovivad liikuda riigieelarve tasakaalu suunas. Selline kohandumisprotsess peaks kokku kestma tõenäoliselt viisaastaku ning seejärel peaks õpilased olema võimelised ise lendama ehk turgudelt raha laenama. IMFi töö probleemsete riikidega ongi tavapäraselt selline ja nemad on ka seekord laenuandja osas.


Siiani on selle plaani miinuseks olnud finantsturgude rahutus. Kauplevad kõikide PIHIK (Portugal, Itaalia, Hispaania, Iirimaa, Kreeka) riikide võlakirjad börsidel ning seetõttu ka turgude usaldamatus kiiresti näha. Ligikaudu 7% on 10.a. võlakirjade puhul olnud piiriks, kust intresside üleminek olnud kriitiline, intressikulu kasvab sedavõrd, et Kreeka, Iirimaa ja Portugal olid sunnitud IMF/EL laenupaketi kaudu abi paluma.


Kreeka 10.a. võlakirja intress on täna 18,5%, Portugalil 11,2%, Iirimaal 9,0%. Seega turud isegi pärast abipaketi vastuvõtmist ei usu, et need riigid oma majapidamise korda saavad. Ja nagu kriiside puhul sageli kombeks, sellise jupp-jupi kaupa lappimise puhul võetakse ühe probleemi lahendamisel kohe järgmine ette, mille suhtes pinget kruttida. Sel suvel on hakanud pinged kasvama ka Itaalia ja Hispaania suhtes, nende riikide 10.a. võlakirja intress kerkis augusti alguses juba üle 6% piiri. Euroopa Keskpank (ECB) oli sunnitud sekkuma ning ostma rekordiliselt suurtes kogustes nende kahe riigi võlakirju. Selliselt suudeti küll turgusid lühiajaliselt rahustada, kuid fundamentaalselt ei paranda see midagi. See erakordne sekkumine oli vajalik seetõttu, et Itaalia ja Hispaania on juba teise liiga mängijad. Alloleval joonisel on näha eurotsooni riikide osakaalud kogu SKP-st. (Proovisin ka Eestit joonisele lisada, kuid see 0,2% suurune täpp ei jäänud näha).



Senised laenusaajad kokku moodustavad vaid ligemale 7% euroala SKP-st, kuid ainuüksi Itaalia on juba pea 2,5 korda suuurem kui nende riikide summa. Seega kui Itaalia ja Hispaania ka päästepaketti vajaksid, oleks seis juba väga keeruline, sest päästvad riigid oleks Euroopas pea sama suured SKP järgi kui päästetavad. Seega finantsturud ei taha kohandumiseks hästi aega anda ning tõenäoliselt hakkavad taas peatselt Hispaaniat ja Itaaliat abipaketi suunas pressima. Väga oluline saab olema september, kui euroala riikide parlamentides asutakse hääletama Kreeka täiendavat abipaketti ja nagu Soome tagatise nõudmine näitas, ei pruugi see üldse kergelt minna.


 


Plaan 2. Eurovõlakirjad


Eurovõlakirjad ehk eurobondid on sel suvel tugevamalt kerkinud teema. Sisuliselt tähendaks see eurotsooni riikide ühiseid võlakirju. Mis omakorda tähendaks, et Saksamaa ja Prantsusmaa panevad oma tugevama majandusseisu lauale ja tagaks sellega kogu eurotsooni võlakirju. Kui seni on Euroopa olnud peamiselt poliitiline liit, siis eurovõlakirjadega peaks see laienema ka rahanduspoliitiliseks liiduks, lisaks on tõenäoline Euroopa ühise rahandusministeeriumi teke.


Eurovõlakirjade plaani plussiks oleks see, et sellega saaks finantsturgude pinge tõenäoliselt maha võtta, Saksamaa ja Prantsusmaa garantii annaks aega. Kindlasti on selle plaani puhul väga palju agasid, sest vajaliku reformi ulatus on väga suur. Ka juriidiliselt on palju piiranguid, sisuliselt vajalik muuta Lissaboni lepet ning saada sellelt kõikide riikide parlamentidelt kinnitused.


Kokkuvõttes mulle eurovõlakirjad hea lahendusena ei tundu. Tõsi, lühiajaliselt see aitaks turge rahustada, kuid fundamentaalselt teeks olukorda halvemaks. Euroopa probleemid on olnud paljuski selles, et PIHIK riigid on elanud üle oma võimete ja teised selle suhtes silma kinni pigistanud. See, et iga riigi jaoks on eraldi võlakirjad, toimib praegu distsiplinaatorina - ega kreeklased enne liigutama ei hakanud, kui abi tarvis oli. Kui kõik võlakirjad ühte patta panna, siis on väga raske Lõuna-Euroopas distsipliini hoida.


Meenub üks lugu, mida rääkisid sõbrad, meenutades kooliaega. Oli ühel matkal klassijuhataja tulnud lõpuks kummalisele mõttele: "Teeme röövlisuppi, paneme kõik oma viimased jäägid potti ja sööme koos ära." Kõik siis kummastunud nägudega seda ka tegid, viimasena klassi Toots, kellel sööki järgi enam ei olnud ja lisas peotäie mulda. Mulle tundubki see eurovõlakirjade idee üsna "röövisupi" moodi, kuhu mõni Lõuna-Euroopa riik ikka mulda üritab lisada. Kuid vähemalt on Euroopa tagataskus eurovõlakirjade näol olemas üks tuumarelv, millega Euroopa võlakriisi mõneks ajaks peatada saab. Võtmeriigiks on siin Saksamaa, kui nemad eurovõlakirjadega nõus, siis need ka tulevad. Kuid viimased küsitlused näitavad, et 75% rahvast on neile vastu, seega see on väga raske barjäär ületamiseks.


 


Plaan 3. Kordineeritud default


Default tähendab maksejõuetust, riik kuulutaks, et ta ei jõua laene tagasi maksta. Seni on Euroopa proovinud seda teemat nagu vanakuradit vältida, Kreeka puhul ilma teiste toeta oleks default juba ammu käes. Kuid default ei tähendaks automaatselt Kreeka lahkumist eurotsoonist, praegu on sedavõrd erakordne aeg, et võimalik ka reeglite muutmine. Ei saa välistada, et Euroopa suured oleks nõus ka kordineeritud defaultiga ning näiteks Kreeka ja mõne teise riigi
puhul kirjutatakse teatud protsent (näiteks 40%) riigivõlast maha ning kehtestatakse paus intressimaksetes. Sest Kreeka riigivõlg on juba 150%-ni SKPst kerkimas, ei ole praktiliselt võimalik, et nad seda naturaalsel teel normaalsele tasemele suudaks viia.


Seega võib plaan nimega "Kordineeritud default" olla ka Euroopa jaoks lahenduseks, kuid sel juhul peaks seda suuremas paketis tegema, et turgusid rahustada. Kuna see tähendaks kahjumeid ka pankadele, siis peab selle plaani üks osa olema riikide tugi pankadele, mis tõstab selle plaaniga kaasnevat kulu. Peab arvestama ka sellega, et ükskõik millises vormis default realiseerub, tähendab see magusat leiba juristidele - väga tõenäoline on palju kohtuvaidlusi pikkadeks aastateks, mis teeb ka keeruliseks selle plaani võimaliku kogukulu hindamise.


 


Plaan 4. Rahutu default


Vaatame näiteks mis Kreekas täna toimub. Kreeka selle aasta SKP on langemas ca. 5% ning kärpimist on veel seni olnud üsna mõõdukalt, kohanemisega tegeleda on vaja veel mitmeid aastaid. Vaatasin Kreeka uudistest, et küsitluste järgi enamus kodanikest peab EL/IMFi abipaketti Kreeka jaoks kahjulikuks. Rääkisin ühe Kreeka üsna aruka ettevõtjaga, kes arvas, et Kreeka hädad on peamiselt Euroopa süü. Tavakodaniku silmade järgi otsitakse jätkuvalt erinevatest kohtadest süüdlast, kuid unustatakse peeglisse vaadata. Kuigi poliitikud pidevalt eelarveid miinuses hoidsid ja riigivõlga suurendasid, siis oli ikkagi tavavalija see, kes seda pidevalt heaks kiitis. Arvestades, et ulatuslikud kärped on vajalikud, siis selline mentaliteet teeb olukorra väga raskeks.


Seetõttu ma ka arvamusel, et mõni riik lähema viie aasta jooksul eurotsoonist lahkub. Strukturaalne viga on liiga suur. Kõige tõenäolisem kandidaat on kahtlemata Kreeka, järgmine tõenäoliselt Portugal. Iirimaa sellest kolmikust kõige kohanemisvõimelisem ja ma arvan, et pääseb defaultist. Itaalia puhul on probleemiks kõrge riigivõlg, kuid Põhja-Itaalia oma tööstusega sarnaneb efektiivsuselt üsnagi Saksamaale ning see ilmselt hoiab riiki pinnal.


Seega täitsa võimalik, et kreeklased panevad lähiaastatel rahvahääletusele "Kas lahkume eurotsoonist, võtame kasutusele drahmi ja kuulutame välja maksejõuetuse?" ning vastavad sellele "jah". See oleks majanduslikult Kreekale veel hullem löök kui karm kärpimine praeguse laenupaketi raames, kuid keskmine hääletaja ei oska neid riske ilmselt näha, tal on lihtsalt kõrini jooksvast olukorrast. Samuti oleks see löök laenuandjatele ja ECB-le (kes aksepteerib Kreeka kukkunud võlakirju nominaalväärtuses tagatisena), kes oleks sunnitud kandma kahjumeid ning kõik Kreeka laenupaketis osalenud riigid peaks oma kodanikele selgitama, miks riigi raha kadus. Kuigi eelnevad punktid pakuvad ka mitmeid rahumeelsemaid lahendusi, on kindlasti viimase aastaga suurenenud tõenäosus, et Kreeka Euroopale veelkord mütsi silmini tõmbab.


 


Plaan 5. Kaks eurot


Täna on meil kahekiiruseline Euroopa - Saksamaa, Skandinaavia ja ehk ka Prantsusmaa on majanduslikult tugevamad ning PIHIK riigid problemaatilised. Allpool on hea joonis, kus on toodud Taylor rule'i järgi arvutatud õiglane intressitase Saksamaa jaoks (+4,5%) ja sama PIHIK riikide jaoks, mis on -4,5%.



 


Sellised peaks siis olema ka "euriborid" nende riikide jaoks. Euroopa Keskpank peab laveerima nende kahe väga erineva keskkonna vahel ning kehtestama neile ühtlase intressimäära. Seetõttu ongi kuulda ka arvamusi, et tuleks eurotsoonis kaks eraldi valuutat luua, "tugeva Euroopa valuuta" ja "nõrga Euroopa valuuta". Ma väga hästi sellest plaanist ei arva, sest sisuliselt tähendaks see "nõrgema Euroopa" üle parda heitmist, pinged ja närvilisus turgudel teeks nõrgema Euroopa valuuta ilmselt väga haavatavaks ja seega see plaan palju ei erineks nõrgema Euroopa üle parda heitmisest.


 


Plaan 6. Rahatrükk


Teoreetiliselt on võimalik ka see, et ECB asub Euroopa võlga monetiseerima ehk ostab kokku kogu riikide poolt emiteeritava võla. Praegused närvilised ajad paraku soodustavad ka selliste äärmuslike mõtete levikut. Tõsi, täna on küll ECB teinud PIHIK riikide võlakirjadele tugioste, kuid need on jäänud siiski 100 miljardi euro juurde, täies mahus monetiseerides oleks suurusjärk hoopis teine, jõudes triljonitesse. Selline raha suhtes usaldust hävitav tegevus tooks kaasa riski kogu süsteemi kokkukukkumiseks ja loodetavasti sellised kavad piirduvad vaid erinevates blogides ringlemisega, seetõttu pikemalt ei peatuks.


 


Ostetakse aega


Veel enne artikli kokkuvõtmist on tähtis vaadata ühte olulist nüanssi. Nimelt - mulle tundub, et Euroopa tegeleb praeguste päästepakettide näol suuresti aja ostmisega. Ostetakse aega, et saaks  pikemalt tegeleda kohandumisega. Kuid "aeg on raha" kehtib paraku ka siin vägagi. Oluline on see teema seetõttu, et pideva protsessina toimub riskide üleminek erasektorilt laenavatele riikidele. Saabuvad ju pidevalt Kreeka, Portugali ja Iirimaa riigivõlakirjade maksetähtajad ja täna makstakse need summad täies mahus välja. Isegi Kreeka võlakirjadest saavad investorid 100% tagasi, kuigi võlakirjaturul hinnatakse, et üle 50% põhiosast tuleb maha kanda. Ja kõik sellest tekkiv auk täidetakse IMF/EL finantseerimisega. Ehk kui aasta tagasi oli Kreeka laenajate ring väga lai, siis see pidevalt kitseneb, ning IMF/EL osa laenust suureneb. Ehk kui Kreeka mõne aasta pärast defaulti läheb, siis on IMF/EL pideva positsiooni suurendamise näol teinud halva otsuse.


Allolev graafik näitab eurosüsteemis riikide kaupa neto-laenusummasid. Nagu näha, on Saksamaa selgelt suurim laenaja ja PIIGS riigid laenuvõtjad. Seetõttu ka Saksamaa otsused Euroopa võlakriisi võtmes kõige tähtsamad.



 


Kokkuvõte


Praegused ärevad ajad Euroopa majanduses on pikaajalise eeltöö "vili" ning nagu eelnevast tekstist näha, kiireid ja meeldivaid lahendusi enam ei ole, on valida ainult raskete ja halbade vahel. Väga palju sõltub sellest, kui kannatlikud on PIHIK riikide valijad ning kui suur laenuandjate kannatus. Praegu sisuliselt tegu sellise situatsiooniga, kus Saksamaa valija ei taha tegelikult laenu anda ja Kreeka valija laenu võtta. Ja väga raske näha, et need arvamused muutuks.


Ma arvan, et õige oleks olnud Kreekale mitte laenata ja võtta kohe Kreeka defaulti järelmõjudest tulenevad riskid. Täna võib öelda, et Kreeka defaulti hind on Euroopa jaoks juba oluliselt kõrgem. Täna juba Euroopa sedavõrd seotud, et peab jätkama ilmselt kohandumise plaaniga. Ning Soome idee Kreekalt tagatist küsida on väga õige mõte, nii riskantsele laenajale muudmoodi laenata ei tohigi.


Kuid tuleb arvestada sellega, et finantsturgudel olukord läinud selliseks, et pinge võib täiendavalt kasvada väga kiiresti ning muuta Plaani 1 võimatuks, siis tuleb käiku ilmselt Plaan 2,3 või 4.


Igatahes võib tänases keskkonnas öelda, et kui Euroopa tulevikku 5.a. kaugusele prognoosida, siis sama seis ehk status quo on igaljuhul vale vastus. Muutused saavad olema suured. Kuid ma arvan, et euro jääb püsima. Euroopa oluliseima riigi, Saksamaa, investeering sellesse on olnud liiga suur, et nad sellest loobuks. Kuid ilmselt on muutused ees seismas liikmesriikide hulgas ning struktureeritakse ümber ka praegune toimimismudel. Lugudeseeria järgmises osas vaatame seda, kuidas see Euroopa rahandustorm Eestit mõjutab.


Kristjan Lepik


Vaata lisaks:
Artikkel: Euroopa võlakriis - Tagamaadest
Foorum: Euroopa tulevik
Wiki: PIHIK riikide võlakirjade intressid

]]>
2011-08-29T13:03:00+02:00
Analüüsid: Euroopa võlakriis I - Tagamaadest http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=116

Pöörased ajad Euroopas - 2008. aasta finantskriisile järgnenud riigivõlakriis raputab Euroopa alustalasid. Lugudeseeria esimeses osas vaatame, millised on probleemide tagamaad ning miks pankadega seonduv praegu taas tähtis on.

 


Sissejuhatus


Euroopa võlakriisi teema on sedavõrd lai, et selle täies mahus kajastamiseks sobiks vormiliselt raamat. Hakkasin antud artiklit kirjutama ning see venis sedavõrd pikaks, et oleks kannatuse katkema pannud ka tõsisemal finantshuvilisel. Seega tuleb Euroopa võlakriisi kajastus lugudeseeriana kolmes osas, esimeses osas kajastatud probleemide tagamaad, teised võimalikud lahendused ning kolmandas võlakriisi mõjud Eesti jaoks.


Kui just paar aastat kosmosereisil ei ole veetnud, siis peaks praeguse kriisi tagamaad olema ilmselt kõigile juba selged - osa Euroopa riike elanud buumi ajal üle võimete, suurendanud riiklikku laenukoormust ja kriisi järel ei suudeta heaoluühiskonnas kohanduda -  eelarved miinuses ning riigivõlg muudkui kuhjub. Selle järelmõjuna on Kreeka, Iirimaa ja Portugal olnud sunnitud IMFi ja euroliidu riikide käest laenu võtma.


 


Strukturaalsed probleemid


Kuid tuleb arvestada sellega, et need laenud ei ole olukorda lahendanud. Need annavad ainult aega lahendamiseks. Põhjus on selles, et Euroopa mured ei ole lühiajalised, vaid pikemad, strukturaalsed.


Esiteks, see palju räägitud laenukoormus. PIHIK-riigid (Portugal, Iirimaa, Hispaania, Itaalia, Kreeka) suurendasid buumi ajal pidevalt riiklikku ja erasektori laenukoormust, kuni kriisi saabudes ilmnes, et kui turud närviliseks muutuvad ja intressid kerkima hakkavad, siis ei suuda riik neid neid enam teenindada. Harvardi professor Kenneth Rogoff (soovitan ta viimast raamatut "This Time Is Different: Eight Centuries of Financial Folly") on öelnud, et kui riigi võlatase kerkib üle 90% SKP-st, on see kriitiliseks piiriks, kust intressikulude kasvu tõttu muutub raskeks võlataseme vähendamine. Paljud PIHIK riigid selle juba kaugele seljataha jätnud, seega on see suur võlakoormus strukturaalne probleem, mida kiirelt ei olegi võimalik lahendada. Kuid seda võlataseme teemat ja miinuses eelarveid on nii pikalt läbihekseldatud, et seda siin pikemalt ei hakka kajastama.


Teiseks, üks oluline tegur on ka konkrentsivõime, mis ehk teenimatult vähe avalikku tähelepanu saanud. On kasutusel selline termin nagu tööjõu ühikukulu (unit labour cost), mis peegeldab tööjõukulude suhet riigi üldise toodangu suhtes. Ehk mida kõrgem number, seda kõrgemad palgad võrreldes toodanguga. Kui vaatame allolevat joonist, siis sealt on näha, et alates aastast 2000 on tööjõu ühikukulu PIHIK riikides kerkinud, samas kui Saksamaal on see püsinud üsna stabiilselt.



Ehk buumi ajal kerkisid palgad PIHIK-riikides kiiremini kui tootlikkus ja see nõrgendas riikide konkurentsivõimet. Sarnane probleem oli ka Eestis, kuid oleme sellega aktiivselt võidelnud - ettevõtted tõstnud efektiivsust ja palku kärbitud. Samas PIHIK riigid alles alustavad selle protsessiga. Kuid vaadates kui madal on nendes riikides valmisolek kärbeteks, on seda väga raske teostada. Samas, Saksamaaga, Ida-Euroopaga ja ka Aasia konkureerimiseks peaks seda tegema. Kui riigil oleks oma valuuta, saaks seda saavutada devalveerimise abil, kuid PIHIK riikides kõikides ühtlaselt euro ja seda teha ei saa.


Täiendus: soovitan vaadata ka seda graafikut - seal toodud riikide kaupa EL riikide ekspordi maht suhtena SKP-sse. Seal ka näha selle nõrgema konkurentsivõime tulem - Lõuna-Euroopa ekspordi osakaal oluliselt madalam.


 


Cherchez le banque


Prantslaste algne ütlus on siiski cherchez la femme - enamike meeste otsuste ja tegevuste tegelik põhjus on keegi naine. Samamoodi sobib praegu öelda, cherchez le banque - paljude praeguste Euroopa otsuste põhjuseks on pangad. Euroopa pangad on jätkuvalt väga suured ning kuigi pärast 2008.a. kriisi on bilansse parandatud, siis minu meelest mitte piisavalt - uus masu tooks kaasa ka ilmselt selle, et riigid on uuesti sunnitud pankasid toetama. Seega võib öelda, et finantssektor jätkuvalt väga olulist rolli Euroopa majanduses mängimas. Järgnevad on olulisemad kitsaskohad:


1. Hoiustajad on närvilised. Mida suurem pinge riigis, seda närvilisemad hoiustajad. Kreekas on viimase aastaga pidev hoiuste väljavool riigist, aasta algusega võrreldes on hoiuste maht langenud -10% ja 2010.a. algusega võrreldes -21%. Raske on hoiustajaid ka süüdistada, kui nii suur ebaselgus riigi tuleviku suhtes, siis on teistesse riikidesse hoiuste viimine üsna ratsionaalne otsus. Samamoodi on hoiustajad muutunud ettevaatlikumaks teistes riikides, kus pinge kerkinud, Itaalia, Hispaania ja ka Prantsusmaa. See raskendab pankade finantseerimist, eriti olukorras, kus pingete kasvamisega ka võlakirjaturult raha tõstmine keerulisem.

2. PIHIK riikide võlakirjad pankade portfellides. See on väga oluline teema, pankade bilanssides PIHIK riikide võlakirjade positsioonid ulatuslikud ning seetõttu ka pankade jaoks oluline, kuidas laheneb Euroopa võlakriis. Juhul kui mõni riik defaulti läheb ja ka võlakirjaomanikud osa positsioone maha peavad kirjutama, siis tähendaks see ka probleeme pankade jaoks. See on minu arvates ka oluline põhjus, miks Saksamaa ja Prantsusmaa on sedavõrd tugevalt seni PIHIK riike toetanud - nende riikide probleemid oleks koheselt ka Saksamaa ja Prantsusmaa pankade probleemid.

3. Euroopa Keskpank (ECB). Kui eelnevad punktid puudutanud kommertspankasid, siis väga olulist rolli on kriisi järel mängimas ka ECB. Esiteks pigistasid nad silma kinni Kreeka riigireitingu languse järel - reeglite järgi oleks nad pidanud ka Kreeka võlakirjade tagatise arvestamist muutma. Kuid täna ECB laenab Kreeka võlakirjade vastu endiselt kogu nominaalsumma ulatuses, samas kui võlakirjad turul kohati pea 50% kukkunud. Teiseks, ECB on ostnud ka vabaturult PIHIK riikide võlakirju, summa ületab juba 100 miljardi euro piiri. Arvestades, et ECB omakapital vaid 10 miljardit eurot, tähendab Kreeka või mõne teise riigi default seda, et ECB omakapital on läinud ja riigid peaksid ECB-sse kapitali juurde panema.


Seega on väga oluline Euroopa jaoks finantssektori tervis ning ka Euroopa võlakriisi lahenduste puhul on Euroopa suured kindlasti olulise tegurina pankade ümber toimuvat arvestamas. Tasub lähema aja dünaamika seal sektoris silmas pidada, viimase kuuga on järgmise lainena kasvanud pinge Prantsusmaa pankade suhtes, mitme suure panga CDSid on kerkinud isegi kõrgemale kui 2008. aasta kriisi ajal. Arvestades, et see riik üks kahest Euroopa toetussambast, on see väga murettekitav trend.


 



Teema ei ole majanduslik, vaid poliitiline


Ülaltoodud probleemide majanduslikuks lahendamiseks on PIHIK riikidel vajalik võlakoormuse vähendamine ehk bilansi parandamine ning konkurentsivõime tõstmine. Mõlemad üsna ebamugavad ja ebameeldivad tegevused lühiajaliselt, kuid pikemas lõikes vajalikud. Tegeleb ju Eesti erasektor pärast kriisi siiani bilansside parandamisega ning konkurentsivõime tõstmisega kogu riik. Nii suure buumi järel kestab "ravi" pikki aastaid. Kuid väga suur küsimus on, kas selliseks ebamugavuseks on pikalt heaoluühiskonnas olnud riigid valmis? Ma kahtlen.


Kuid tuleb tunnistada, et majanduslikust aspektist on täna olulisem poliitiline. Sest kui me puhtalt numbreid vaatame, on Kreeka riik majanduslikult pankrotis. Ilma välise abita nad hakkama ei saa. Seega Kreeka tulevik ei ole majandusest sõltuv, vaid Euroopa poliitilisest otsusest - kui kaua ja mis vormis ollakse valmis Kreekat toetama.


Seetõttu ka lugudeseeria järgmises osas vaatame, millised on Euroopa jaoks lahendused võlakriisi suhtes ning millised võimalikud järgmised arengud.


Kristjan Lepik


Vaata lisaks:
Foorum: Euroopa tulevik
Wiki: PIHIK riikide võlakirjade intressid

]]>
2011-08-26T15:12:00+02:00
Analüüsid: Pöörased ajad turgudel, mis saab edasi? http://www.tarkinvestor.ee/analysis.php?idee=115

Juuli teisest poolest pöörasid aktsiaturud äkitselt langusesse, vaid paari nädalaga kukkusid paljud maailma börsid pea -20%. Kui suvi algas rahulikult, siis teine pool olnud väga närviline. Mis juhtus, miks juhtus ja mis saab edasi?

 


 


1. Stiimul


Stiimul on maailma majanduses viimastel aastatel väga olulist rolli mänginud. Ja sedavõrd olulist, et ei saa ilma mõne makrotermini täpsema vaatlemiseta hakkama. Stiimul maailma majandus olnud kahetine:


1) Rahanduslik stiimul (monetary stimulus) - seda juhivad reeglina keskpangad, näiteks intresside langetamine ja rahatrükk
2) Eelarveline stiimul (fiscal stimulus) - seda juhivad reeglina valitsused, erinevad stiimulpaketid majanduse toetuseks, mille tulemuseks riigieelarve defitsiidi suurenemine.


2009-2011 taastuski maailma majandus tuntavalt just seetõttu, et ajalooga võrrelduna rekordilises mahus riigid neid kahte sammast maailma majanduse stimuleerimiseks rakendasid. Kuid oleme jõudnud riigivõlakirjade kriisi ning see on kaudselt stiimuli tulemus - riikide tulud kriisi järel kukkusid ning kui sinna otsa veel täiendavalt stiimulite jaoks kulutada, siis suureneb eelarve defitsiit veelgi. Seega võib öelda, et suuresti on 2011. aastaks eelarvelise stiimuli võimalused ammendatud. Seetõttu ka 2010. aasta lõpus asus USA keskpank FED raha trükkima (QE2), täiendava likviidsusega turge toetades.


 


2. Langus turgudel


Kuid rahatrükk on väga kunstlik meede ning selle (positiivsed) mõjud ajutised. Ma olen ka arvamusel, et kui kõik on öeldud ja tehtud (paari aasta pärast), siis rahatrükkimist sellises vormis majandusteoorias ei soovitata teha. Seega kui juunis rahatrükk lõppes, tuli ka jahtumine makropildis ja turgudel. Allpool on toodud USA (SPX), Saksamaa (DAX) ja Hiina aktsiaturgude liikumised viimase aasta jooksul.



Graafikult näete, et globaalsed aktsiaturud liiguvad üsna ühtemoodi, see on globaliseerumise mõju. Samuti sealt näha, et viimases languses ei ole seni midagi väga dramaatilist - langeti eelmise suve tasemete juurde. Ehk et sisuliselt anti vaid käest rahatrükiga kunstlikult loodud tasemed.


Kuid ma olen pidanud rahatrüki puhul probleemiks seda, et see tekitab moonutusi turgude liikumisse. Olles pikki aastaid turge jälginud, võin öelda, et see tõus, mis 2010. aasta lõpus oli, ei olnud tavapärane, turg oli normaalsest rütmist väljas. Ja täpselt samamoodi ei olnud normaalne ka turgude käitumine viimase kuu jooksul - langus oli väga järsk ja peatusteta. Kuid eks ikka on nii, et kui turud tõusevad, siis küsimusi ei küsita, pigem alles siis tekivad küsimused, kui langus tuleb.


 


3. Kas uus kasvutsükkel või jahedamad ajad?


Väga palju on viimase aasta jooksul arutletud maailmas, kas tegemist on praegu uue kasvutsükliga kriisi järel või on tegemist veel mõneks ajaks jahedama keskkonnaga. Aasta alguses olid turud tugevad ning konsensuseks see, et globaalsel tegemist uue kasvutsükliga. Kuid mulle tundub, et turuosalised siiski alahindasid stiimuli rolli. Minu arvates oli suurem osa kasvust tekkinud stiimulist ning sel juhul ei olnud seega orgaaniline kasv, vaid kasv steroidide toel.


Allpool on üks graafik, mida viimastel aastatel palju olen seminaridel näidanud. Sellel on toodud Jaapani kulgemine 1990-ndate alguses pärast kriisi. Jämedama joonega on toodud aktsiaindeksi Nikkei liikumine, punktiiriga riiklike stiimulpakettide muutus. Korrelatsioon on väga tugev. Jaapanis aeg-ajalt majanduse jahtumise järel suurendati stiimulpakette ning see toetas ka aktsiaturge, stiimuli vähenemisel langesid ka turud.



Arvestades, et riikide eelarvetest on stiimuliks vähe võimalust ning QE2 suhtes kriitikat üha rohkem tekkimas ning ka rahanduslik stiimul suuresti ammendatud, siis järgnevate kvartalite jooksul maailma majanduses tõenäoliselt jahedamad ajad tulemas. Lääneriikide makronäitajad on viimastel kuudel jahtunud ning kuigi paljud analüütikud ootavad paranemist, on mul raske näha triggerit, mis selle lähikvartalite jooksul tooks. Seega risk on W ehk double-dip saabumiseks. Või kui täpsem olla, siis on III kvartal juba käimas ning mitmes lääneriigis SKP see kvartal juba negatiivne ehk masu kohal.


 


4. Vajalik on ravi


Probleemide juured on suuresti selles, et kui näiteks Eesti riik on kriisi järel aktiivselt väiksema majandusaktiivsusega kohanenud, siis lääneriikide heaoluühiskondades valmisolekut kärpimiseks ei ole. Tõsi, eraettevõtted on lääneriikides kohanenud ka üsna hästi, kärpides kulutusi, kuid see on ka vähendanud nõudlust ning osa kärpimisest on tulnud eraisikute arvelt (töökohtade vähenemine). Samas riigid on kärpimisega vähe tegelenud, Lääne-Euroopa alles alustamas ning USA ei ole sisuliselt sellega veel pihta hakanud.


Mu arvamus on, et tuleb arvestada kriisijärgse maailmaga, kehtib "uus normaaltase" (new normal) - kriisi järel tuleb kohaneda mõnevõrra teistsuguste ja jahedamate oludega. Seega olukorra ravimiseks ühtegi kiiret lahendust ei olegi, vajalik on lääneriikide bilansside ravi ning see ravi võtab aega, sest kui buum oli sedavõrd ulatuslik, ei saa seda ühe aastaga korda ravida. Seni on lääneriigid seda suuresti edasi lükanud. Kuid paraku "ravi" tähendab ka jahedamat majanduskeskkonda ja jahedam majanduskeskkond on kõrge riigivõla tingimustes problemaatiline.


 


5. Mis saab edasi?


Graafikul on USA tööstuse statistikat puudutavad indeksid toodud ning sealt näha suvel toimunud üsna järsk jahtumine, seega päris oluline ka see, mis järgnevad kvartalid toovad, kuid siit näitajate paranemist lähemal ajal raske näha.



Eelmise nädala põhjadest on maailma aktsiaturud mõnevõrra kosunud, kuid langus oli ka üsna järsk olnud, turud päris sirgelt ei liigu ja mõningane puhkus languses loogiline. S&P 500 indeks on praegu 1200 punkti juures, kuid peaksin tõenäoliseks, et koos makro jahtumisega ka lähikvartalitel uued aktsiaturgude aasta põhjad tehakse. Lisaks on jätkuvalt selgelt õhus Euroopa võlakriisi temaatika, lihtsad ja kiired lahendused puuduvad ka seal. Kuid see on sedavõrd pikk ja keeruline teema, et seda selle artikli juurde lisades oleks tegemist nööbi külge mantli õmblemisega - proovin nädala jooksul aega leida, et see ka lahti eraldi artikliks kirjutada.


Tõenäoline on, et FED on jahtumisega võitlemiseks toomas ka kolmanda vooru rahatrükki (QE3), kuid selle efekt jääb ilmselt väiksemaks QE2-st, sest turud on esiteks sellise stiimuliga juba harjunud ning teiseks on ka FEDi tegemiste suhtes üha rohkem skepsist tekkimas. Ja selleks mu meelest ka põhjust, nad on üsna kõrgeid pikema perioodi riske võtnud lühiajalise parandamise nimel. Üks edasine risk on siit inflatsioon, kuid tundub, et seda läänemaailma suured ka sooviksid, aitaks kõrgete riigivõlgade ja ka kärpimise suhtes (vähendatakse absoluutsumma kärpimise asemel hoopis raha ostuvõimet).


Kuid see närvilisuse tõus pakub tõenäoliselt ka üle mõne aja atraktiivseid investeerimisvõimalusi, seega tasub investoritel silmad lahti hoida. Ma olen kaevanud viimastel aastatel huvitavaid ettevõtteid välja, mis sellisel turul võiks huvitavad ostmise mõttes olla, kui hinnad soodsamad, siis kirjutaksin sellest eraldi.


Seega kokkuvõttes - rahutud ajad maailma turgudel ilmselt jätkuvad, kuid need loovad ka paremaid võimalusi investeerimiseks kui rahulikus turuolukorras tekib. Tasub investoritel silmad lahti hoida.


Kristjan Lepik

Vaata ka:
Artikkel: "2011 - Kümme olulist riski"

]]>
2011-08-18T01:19:00+02:00